20120229-申万宏源-交通运输_航运思考系列报告之（一）-复盘十年航运股-三部曲之预期引领_19页_473kb

报告摘要

航运行业分析总结（2012年）

核心内容

2012年2月的航运行业研究报告指出，航运股的短期表现需谨慎，而长期来看，当前是航运板块估值和盈利的“双底”。报告通过对航运历史走势、行业基本面及市场博弈的分析，为投资者提供了关于行业未来走势和投资策略的参考。

主要观点

航运股的超额收益阶段：过去十年中，航运股有三个阶段获得显著超额收益，分别是2002年2月-7月、2003年6月-2005年5月、2007年1月-10月。这些阶段中，行业基本面并未明显上涨，反而处于下跌趋势，说明股价的上涨更多由估值推动。
估值推动机制：
- 在底部阶段，投资者对风险的要求回报率较低，推动估值上升，此时机会价值大于风险揭示价值。
- 在顶部阶段，投资者风险容忍度提高，估值进一步上升，同时盈利确认提升板块表现，此时风险揭示价值大于机会提示价值。
“双底”分析：
- 航运板块的绝对PB为1.31X，低于历史平均水平2.73X，相对PB为0.81X，处于历史低位。
- 若将时间拉长至一年，股价上升的概率大于下跌的概率。
运价波动区间：
- 在供给过剩的行业中，运价波动区间为【企业关门点，盈亏平衡点】。
- 班轮欧线的运价区间为[912美元/TEU, 1300美元/TEU]，当前运价处于关门点以下，进一步下行概率较低。
- 干散货市场盈亏平衡点对应的BDI为2700点，当前BDI指数为700点，运价处于低位，进一步下跌空间有限。
船价重置成本：
- 重置系数=市值/重置成本，测算结果如下：中海发展（0.87）、中海集运（0.95）、中国远洋（1.31）、中远航运（0.73）、长航油运（1.80）。
- 造船市场景气度已从2008年9月的高点累计下跌29% - 46%，进一步下行概率较低。
提价效果待验证：
- 马士基的提价计划是否成功取决于船东合作意愿和下游真实需求。
- 设定四个验证信号：马士基是否放弃选择权、船舶闲置比率、2月港口吞吐量、实际提价幅度。
- 船舶闲置比率为5.2%，为近期新高，表明船东合作意愿仍需进一步观察。
投资建议：
- 短期建议“谨慎”，因基本面信号尚未明确。
- 若投资期限拉长至1年以上，目前是航运板块的“双底”阶段，风险和收益的性价比较高。
- 建议关注业绩弹性大的中国远洋和重置成本低的中远航运。

关键信息

行业景气度：BDI、CCFI和油轮运输指数均处于历史低位，最新BDI指数为700多点，较最高点11793点累计下跌94%。
盈利分析：
- 欧线运价达到1300美元/TEU时，中海集运可以实现扭亏为盈。
- 当前运价处于关门点以下，进一步下行概率低。
风险与收益：
- 航运股的下跌空间为29%（重置成本），而参考历史均值PB的收益为100%。
- 投资者需关注市场情绪和博弈结果，而非单纯依赖基本面。
市场预期与实际：
- 市场预期欧线运价上涨300-400美元/TEU，但实际测算盈亏平衡点更高。
- 装载率与运价之间存在权衡关系，低装载率、高运价的组合为小概率事件。
投资评级：
- 证券投资评级：买入、增持、中性、减持。
- 行业投资评级：看好、中性、看淡。
- 报告建议投资者不应仅依赖投资评级做出决策，而应全面阅读报告内容。