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报告摘要
比亚迪控股-A（002594 CH）研究报告总结
核心内容概览
比亚迪控股-A作为中国新能源汽车行业的领军企业，正经历估值重估过程。报告指出，中国新能源汽车市场预计将在2020至2025年间实现年均复合增长率43.4%，2021年销量有望达到170万辆，同比增长66%。比亚迪凭借其技术优势和品牌影响力，预计将继续引领市场增长，并在2021年至2025年间实现动力电池业务的161%年均复合增长率。
主要观点
- 市场增长潜力大：中国新能源汽车市场在政策和技术创新推动下，正进入快速增长期。预计2020至2025年复合年增长率为43.4%，2025年销量将达到622万辆。
- 比亚迪的市场地位：比亚迪在新能源乘用车市场排名第一，新能源商用车市场排名第四。其刀片电池和DM4.0平台将助力其在新能源汽车市场中占据更大份额。
- 刀片电池的突破：刀片电池通过工艺改进提升了磷酸铁锂电池的能量密度和续航里程，解决了传统磷酸铁锂电池的里程焦虑问题。同时，其安全性高于三元锂电池，预计将在市场中获得更高份额。
- 技术与研发：比亚迪在动力电池、IGBT等关键零部件领域积累了深厚的技术优势。2019年研发费用达到41.41亿元，占收入的3.24%，推动其专利数量达到24,875件。
- 供应链开放与外供：比亚迪逐步开放其供应链，成立“弗迪系”子公司，为动力电池和IGBT等业务提供外供机会，推动其整体估值提升。
- 估值与投资建议：首次覆盖给予买入评级，目标价为112.12元，潜在升幅33.5%。公司2021年汽车总销量预计同比增长34.1%，汽车业务收入预计增长47%至833亿元。
关键信息
财务数据（截至12月31日）
| 指标 | FY18A | FY19A | FY20E | FY21E | FY22E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业额（百万人民币） | 130,055 | 127,739 | 148,901 | 190,449 | 266,797 |
| 同比增长 (%) | 22.79% | -1.78% | 16.57% | 27.90% | 40.09% |
| 净利润（百万人民币） | 2,780 | 1,614 | 2,087 | 3,112 | 7,296 |
| 每股收益（人民币） | 0.93 | 0.50 | 0.67 | 1.04 | 2.58 |
| 每股收益变动 (%) | -34% | -47% | 34% | 56% | 147% |
| 市盈率(x) | 85.33 | 159.88 | 118.95 | 76.15 | 30.84 |
| 市帐率(x) | 3.93 | 3.82 | 3.69 | 3.49 | 3.09 |
| 股息率 (%) | 0.26% | 0.08% | 0.10% | 0.14% | 0.34% |
| 权益收益率 (%) | 5.05% | 2.88% | 3.61% | 5.15% | 11.02% |
| 负债比率(x) | 64% | 79% | 89% | 84% | 83% |
公司数据
- 市值（百万人民币）：211,359
- 3月平均流通量（百万港元）：564.86
- 52周内股价高/低（港元）：97.91 / 42.3
- 总股本（百万）：915(H) / 1,813(A)
股东结构
- 王传福：18.83%
- 吕向阳：8.77%
- Berkshire Hathaway Energy：8.25%
股价表现
| 时间段 | 绝对回报 (%) | 相对回报 (%) |
|---|---|---|
| 1-月 | 15.8 | 6.3 |
| 3-月 | 45.7 | 23.6 |
| 6-月 | 38.7 | 23.3 |
| 12-月 | 44.5 | 23.8 |
为什么选择现在关注新能源汽车赛道？
- 市场增长潜力巨大：中国新能源汽车市场是全球最大的消费市场，预计2020至2025年复合年增长率为43.4%。
- 成本下降是关键：随着技术进步和规模效应，新能源汽车制造成本持续下降，预计2023年将与燃油车达到平价。
- 政策支持长期发展：政府政策已从补贴驱动转向非货币型长效发展机制，如双积分政策，为行业提供持续支持。
- 高端车型突破：新能源汽车向高端市场发展，比亚迪的“汉”车型将填补高端市场缺口。
- 市场出清与竞争加剧：随着补贴退坡，新能源汽车市场将进入市场出清阶段，行业整合将带来新的机会。
为什么推荐比亚迪？
- 新能源汽车领导者：比亚迪在新能源乘用车市场排名第一，市场份额21%。
- 刀片电池突破：刀片电池通过工艺改进提升了磷酸铁锂电池的能量密度和安全性，解决里程焦虑问题。
- DM4.0技术：比亚迪的DM4.0平台将推动插混车型发展，预计2021年重新夺回市场份额。
- 国际化人才引进：比亚迪引进国际人才，提升产品实力与客户认可度。
- 高研发投入：2019年研发费用达41.41亿元，占收入的3.24%，专利数达24,875件。
新能源汽车零部件业务
- 动力电池：比亚迪预计在2021年实现动力电池外供，2025年外销量达72.0GWh，收入达461亿元。
- IGBT模组：比亚迪半导体业务具有进口替代潜力，预计2021年至2025年净利润复合增长率达68%。
- 弗迪系子公司：比亚迪成立五家子公司，涵盖动力电池、半导体、底盘等业务，推动供应链开放与外供。
风险因素
- 补贴退坡：补贴退坡可能导致短期内新能源汽车销量下滑。
- 市场竞争加剧：随着市场出清，比亚迪将面临来自其他新能源汽车厂商和海外品牌的竞争。
- 技术不确定性：新能源汽车技术路线仍在演变，未来可能出现新的技术挑战。
- 成本控制：制造成本下降和供应链管理能力是比亚迪保持竞争力的关键。
财务预测与估值
- 新能源汽车销量预测：2020年18.63万辆（-19%），2021年31.99万辆（+73.4%），2022年51.44万辆（+62.1%）。
- 新能源汽车收入预测：2020年570亿元（-10%），2021年830亿元（+47%），2022年1,250亿元（+51%）。
- 动力电池外供预测：2020年0.1GWh，2021年2.6GWh，2022年18.7GWh。
- 动力电池收入预测：2020年1亿元，2021年20亿元，2022年137亿元。
- 估值：使用分部估值法得出目标价为112.12元，潜在升幅33.5%。
结论
比亚迪凭借其在新能源汽车领域的领先地位、技术创新、供应链开放以及强大的品牌影响力，有望在未来几年内实现显著增长。随着新能源汽车市场逐步恢复增长，比亚迪的市场份额和估值都将得到提升。首次覆盖给予买入评级，目标价为112.12元。
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