新一届发审委的审核逻辑初步归纳-2017.11-22页-1mb

新一届（第十七届）发审委审核逻辑与应对思路总结

核心内容

新一届发审委（第十七届）自2017年11月成立后，其审核逻辑更加注重项目的规范性、真实性和实质问题，而非单纯依赖财务指标如净利润。审核重点包括实质性条件和规范性条件，并结合行业背景进行判断。同时，发审委在审核过程中更加注重法律合规性和内控有效性，对财务造假、关联交易、毛利率异常等问题保持高度警惕。

主要观点

1. 审核逻辑转向实质判断
   发审委更加注重企业的独立性、持续盈利能力、合规性等实质问题，而非单纯依赖财务数据。项目通过与否的关键在于其是否符合监管要求和市场实际。

2. 关联交易是审核重点
   关联交易占比过高、存在利益输送、未披露关联交易或存在潜在关联交易均可能成为否决理由。发审委特别关注关联交易对利润真实性和企业独立性的影响。

3. 规范性条件不可忽视
   发审委强调企业应具备良好的内部控制、财务合规、业务合法、环保合规、劳动关系合规等，任何一项缺失都可能影响审核结果。

4. 行业背景影响审核倾向
   农业、游戏、医药、房地产等行业的企业，因存在较高风险或不符合“脱虚向实”的监管导向，更易受到严格审查，甚至被否决。

5. 财务真实性是核心关注点
   毛利率异常、收入确认方式不规范、应收账款异常增长、资金流动不透明等问题均可能引发发审委的质疑，被视为财务造假的信号。

关键信息

一、实质性条件

1. 关联交易影响独立性与业绩真实性

• 关联交易占比过高：如上海锦和案例，关联交易占收入和毛利的40%和50%，被发审委重点质疑。
• 大额对外担保：如锦和案例中，担保金额超过净资产，引发对财务风险和合规性的质疑。
• 潜在或遗漏关联交易：如成都尼毕鲁、浙江双飞无油轴承、无锡普天铁心等案例中，发审委要求详细说明关联交易的合理性及合规性。
• 供应商突击入股：发审委关注供应商是否与实际控制人存在关联，是否存在利益输送行为。

2. 同业竞争审核

• 审核严格遵循实质判断，参考《证监会发行监管部关于同业竞争的研究纪要》。
• 要求发行人说明是否存在同业竞争，特别是子公司与控股股东的业务重叠问题。

3. 募集资金运用

• 募集资金是否改变交易结构：发审委关注募投项目是否对持续盈利能力构成重大影响。
• 逻辑周延性：募集资金投向需符合业务发展逻辑，避免出现重大矛盾。

4. 持续经营能力

• 行业周期波动：发审委关注企业是否受行业周期影响，如成都尼毕鲁、江苏神农等案例中，因行业周期性波动导致业绩下滑。
• 对客户依赖：如钜泉光电、哈尔滨森鹰窗业等案例中，对单一客户或关联客户的依赖可能影响持续经营。
• 业务展业条件变化：如账期、商业条款等变化可能影响收入确认和盈利能力。

二、规范性条件

1. 业务规范运行

• 环境保护与危险废弃物处置：如山东玻纤、云南神农等案例中，环保问题被重点核查。
• 现金交易：发审委关注现金交易是否合规，是否存在体外循环或资金违规使用。
• 劳动法律关系与社保公积金：临时用工是否被误判为劳务关系，是否存在未缴社保公积金等风险。
• 票据融资与第三方贷款：如无锡普天铁心案例，发审委关注是否存在虚假票据融资或利益输送。
• 业务合法合规性：即使取得合法性证明，仍需进一步核查是否符合相关法规和监管要求。

2. 财务合规性

• 毛利率异常：被视为财务造假的第一信号，发审委关注毛利率是否与行业趋势相符。
• 周转率指标：毛利率异常情况下，会进一步核查存货周转率、应收账款周转率等。
• 主要资产构成：是否存在重大瑕疵，如长期待摊费用异常高、固定资产使用不合理等。
• 收入真实性与可核查性：如成都尼毕鲁案例中，收入来源为第三方平台，需说明其可靠性。
• 大额外汇资金流动：关注跨境资金是否合规，是否存在洗钱或套汇风险。
• 费用性开支合规性：如国金黄金案例中，促销费用是否合规，是否存在内控失效。
• 完工百分比法：发审委关注其是否被滥用以操纵收入。
• 会计估计变更：如山东玻纤案例中，会计处理变更是否合理，是否涉及利润调节。

3. 商业模式合法性

• 资产权属合规性：如上海锦和案例中，土地使用权与规划用途不符。
• 业务开展资质：如成都尼毕鲁案例中，未取得互联网出版许可证、增值电信业务经营许可证等。
• 经销商核查：发审委要求详细核查经销商关系、销售真实性及是否存在利益输送。

4. 历史沿革合规性

• 国有资产交易：如稳健医疗案例中，国有资产收购是否合规。
• 股权激励公允价值：前后价格差异过大，可能引发对公允价值合理性的质疑。
• 红筹或外资股回归：如稳健医疗案例中，涉及境外上市及退市行为，需说明是否符合国内监管要求。
• 实际控制人认定：如海宁中国家纺城案例中，未认定宏达控股为实际控制人，需说明其合理性。

三、不受欢迎的行业

1. 农业企业：因难以核查和造假风险高，如振隆特产案例。
2. 游戏企业：因违背“脱虚向实”政策，如成都尼毕鲁案例。
3. 医药企业：因商业贿赂问题，如湘北威尔曼、重庆圣华曦药业等案例。
4. 涉及房产业务：如海宁中国家纺城案例中，存在资产处置和房地产资质问题。

投资银行与发行人的应对思路

1. 破除净利润迷思，注重规范性
   企业应重视内部控制、财务合规、业务合法性，而非单纯追求高净利润。

2. 审慎选择行业
   对于农业、游戏、医药、房地产等高风险行业，应审慎推进项目，避免因政策导向导致审核失败。

3. 把握天时地利人和

   • 关注国家政策导向，如“脱虚向实”“反腐败”“环保”等。
   • 不要迷信“审核速度快”“信息披露到位”“贫困县政策”等，需理性看待。

4. 投行质量控制

   • 强调法律和实质问题的把握，不能仅依赖合规证明。
   • 财务问题需严格核查“收入真实性”“关联交易”“毛利率异常”等核心问题。

小结

发审委审核逻辑已从单纯关注财务指标转向更深层次的实质审查，尤其强调规范性和合规性。企业需重视关联交易、毛利率异常、内部控制、行业背景等关键问题，避免因忽视这些核心要素而导致审核失败。同时，投资银行需加强质量控制，从法律和实质角度出发，确保项目合规、真实、可持续。