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费用前置不改高增势能，洞藏有望渐进升级

核心内容概述

本报告分析了迎驾集团在2021年业绩表现及未来发展前景，指出公司通过产品结构优化和洞藏系列的持续发力，实现了营收和净利润的双增长。尽管第四季度盈利能力短暂承压，但整体仍符合预期。分析师维持“买入”投资评级，预计公司未来三年业绩将持续增长，具备良好的投资价值。

主要观点

• 业绩表现强劲：2021年公司营收达45.77亿元，同比增长32.58%；归母净利润13.80亿元，同比增长44.74%；归母扣非净利润12.90亿元，同比增长45.58%。
• 产品结构优化显著：公司聚焦生态洞藏系列，精简中低端产品，推动中高档产品收入占比提升，洞藏系列收入增速超50%。
• 洞藏系列表现亮眼：洞藏系列凭借优质水源和品牌升级策略，终端自点率提升，渠道推力强劲，尤其在高端产品（洞16/20）上表现突出。
• 费用前置影响短期盈利：2021年第四季度因加大费用投放，归母净利率同比转负，但这是为品牌培育和市场扩张所付出的短期代价。
• 区域市场布局完善：公司在省内打造六安、合肥两大标杆市场，并以铜陵+巢湖、淮北+宿州为南北两翼，快速扩张。省外则立足华东，拓展江苏、上海等核心市场，逐步形成全国影响力。
• 未来增长可期：分析师预计公司2021-2023年营收分别为45.76亿、57.21亿、70.00亿元，同比增长32.6%、25.0%、22.3%；归母净利润分别为13.80亿、17.73亿、22.08亿元，同比增长44.7%、28.5%、24.5%。
• 估值合理：对应EPS分别为1.72元、2.22元、2.76元，PE分别为34.40倍、26.77倍、21.50倍，估值逐步下降，反映市场对其未来增长的信心。

关键信息

产品结构优化

• 公司持续精简中低端产品，推动中高档产品占比提升。
• 洞藏系列凭借优质水源（佛子岭水库竹根刷水）和品牌升级策略，终端自点率显著提高。
• 洞藏系列在同价位带竞品中仍具备较强渠道利润空间，渠道推力十足。

财务表现

• 营收与利润增长：2021年营收同比增长32.6%，归母净利润同比增长44.7%，预计未来三年保持稳健增长。
• 盈利能力提升：毛利率逐年提升，从67.1%增长至71.9%，净利率从27.6%提升至31.5%，ROE从18.5%提升至25.1%。
• 现金流改善：经营活动现金流持续增长，从2020年的729百万元增至2023年的2418百万元，显示公司运营能力增强。

市场与区域布局

• 公司在省内重点布局六安、合肥市场，并通过南北两翼实现快速扩张。
• 在省外，公司以华东为核心，拓展江苏、上海等市场，逐步扩大全国影响力。

投资建议

• 分析师维持“买入”评级，认为公司具备持续增长潜力。
• 预计公司2022年春节动销表现亮眼，迎驾一度断货，开门红表现优秀，有望延续业绩高增。

风险提示

• 疫情散播风险
• 宏观经济不及预期风险
• 省内竞争加剧风险

财务指标概览

总结

迎驾集团通过产品结构优化和洞藏系列的持续发力，实现了业绩的稳步增长。尽管第四季度因费用前置导致盈利能力短暂承压，但整体表现符合预期。公司积极布局省内及省外市场，形成全国影响力。分析师认为公司具备良好增长前景，维持“买入”评级。未来三年公司营收和利润有望持续增长，估值逐步下降，投资价值凸显。