宏观报告：央行连日净投放或近尾声-20171024-兴业研究-11页-1mb

2017年10月24日 宏观研究总结

核心内容概述

2017年10月，中国人民银行（央行）在“稳健中性”货币政策框架下，连续净投放逆回购资金8400亿元，这一操作明显超出了市场预期。尽管央行一贯采取“削峰填谷”的操作策略，但此次操作提前且在资金利率下行阶段进行，引发市场对货币政策转向的猜测。然而，综合分析显示，央行操作仍以维护流动性稳定为核心目标，未来净投放空间有限，资金利率将维持“蛇洞”模式运行。

主要观点

1. 央行操作的前瞻性增强

• 与以往在资金面紧张后才进行操作不同，此次央行在10月18日起便提前预判税期因素，并在“小纸条”中提及“税期高峰”，显示出更强的操作前瞻性。
• 与7月操作类似，此次净投放是为了应对即将到来的10月税期，提前释放流动性以避免资金面吃紧。

2. 逆回购余额接近隐性上限

• 自2017年2月以来，央行逆回购余额隐性上限为1万亿元。
• 截至10月24日，该余额已突破1万亿元，达到10800亿元，表明未来央行难以继续大幅净投放。

3. 净投放资金基本覆盖税期流动性缺口

• 10月税期因素对流动性的影响预计为4个工作日，央行通过逆回购操作已基本覆盖该缺口。
• 央行的操作逻辑仍以对冲基础货币缺口为主，资金投放精准，与财政存款、外汇占款等因素变动高度匹配。

4. 短端利率回到“蛇洞”下限

• DR007利率已回落至2.80%的水平，接近前期预测的“蛇洞”区间下限（2.80%-3.00%）。
• 资金期限利差（DR3M-DR007）维持在150-200bp区间，表明利率仍处于稳定运行区间。

5. 央行操作逻辑未变，流动性宽松或为短期现象

• 尽管央行操作超出市场预期，但其目标仍是维护流动性基本稳定，而非放松货币政策。
• 随着逆回购余额接近上限，且资金利率已接近“蛇洞”下限，央行继续大规模净投放的必要性下降。

关键信息

• 净投放规模：10月17日至24日，央行逆回购净投放8400亿元，是2017年以来第三次大规模净投放。
• 操作原因：主要为应对10月税期因素对资金面的扰动，提前释放流动性。
• 税期扰动周期：通常影响资金面约4个工作日，10月税期截止日为23日，但央行在18日便开始操作。
• 逆回购余额上限：10000亿元为隐性上限，当前已突破至10800亿元。
• 资金利率走势：DR007回落至2.80%，短端利率进入“蛇洞”区间下限。
• 流动性状态：资金面连续宽松7天，但市场需警惕流动性紧张的可能。

结论

2017年10月央行的逆回购净投放操作虽超出市场预期，但其目的仍是为了对冲税期流动性缺口，而非货币政策转向。随着逆回购余额接近上限，且资金利率已处于“蛇洞”区间下限，未来央行大规模净投放的必要性减弱，资金面或将回归常态。市场需保持对流动性变化的警惕，同时关注央行后续操作的信号。