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人民币升值和贬值对外汇占款的影响不对称

——国内流动性周度观察（09.18-09.22）

一、核心内容概述

本报告主要分析了2017年9月25日当周的国内流动性状况，并特别关注人民币汇率波动对外汇占款的影响。报告指出，尽管人民币在年初以来持续升值，但外汇占款并未出现明显回升，反而仍在下降，且人民币升值并未带来跨境资本的大量流入。同时，报告提到央行对人民币升值持开放态度，不再通过外汇占款进行基础货币投放，而是转向以公开市场操作为主的货币政策工具。

二、主要观点

1. 人民币升值与外汇占款关系

• 人民币升值：自年初以来，人民币汇率从6.95升至6.45左右，进入阶段性升值。
• 外汇占款：央行外汇占款持续萎缩，从去年底的21.9万亿元降至8月底的21.5万亿元，下降约4000亿元。
• 升值未引致资本流入：居民和企业并未大量结汇，银行月度代客结售汇仍处于逆差，外汇存款在总存款中的占比下降速度慢于升值速度。

2. 央行货币政策调整

• 不干预汇市：央行对人民币升值持开放态度，认为汇率双边波动是市场正常表现。
• 转向公开市场操作：由于防风险和去杠杆政策要求，央行不再依赖外汇占款进行基础货币投放，而是通过MLF、逆回购等工具进行调控。
• 降准可能性低：外汇占款下降趋势尚未逆转，短期内降准可能性不大。

3. 外汇占款与汇率波动的非对称性

• 汇率回归双向波动：人民币汇率不再单边升值，而是呈现双向波动。
• 外汇占款保持均衡：外汇占款的下降趋势可能在未来保持均衡，短期内不会出现大幅波动。

三、关键信息

1. 资金价格变化

• 银行间回购利率：隔夜、7天、14天、21天、一个月分别变化-0.2、-10.4、+8.0、+69.8、+7.9个基点。
• R007-DR007：变化+12.2个基点至0.51%。
• 结构性资金压力扩大：季末资金压力仍存，市场流动性仍呈现结构性紧张。

2. 公开市场操作

• 央行本周分别进行了3000、1500、300、600、1200亿元的逆回购操作。
• 净投放4500亿元：缓解了当月资金紧张状况。
• 操作力度加大：显示央行对市场流动性的支持态度。

3. 国债收益率

• 1年期、3年期、5年期、7年期、10年期国债收益率分别变化-0.9、+5.5、+1.6、+2.7、+2.3个基点。
• 收益率曲线平坦：10年期与1年期国债利差上升3.1个基点至15.4个基点，但仍处于低位。

4. 票据市场

• 票据收益率稳定：1年期、3年期、5年期AAA票据收益率分别变化-0.9、+2.1、-1.5个基点。
• 信用利差微降：1年期、3年期、5年期信用利差分别变化-0.1、-3.3、-3.1个基点。
• 票据贴现利率上升：珠三角、长三角票据直贴利率和转贴利率均上升1.0个基点。
• 信托产品收益率下降：新发行信托产品收益率下降52.0个基点至5.95%。

5. 两融市场

• 两融余额上升：截至9月21日，沪深两市融资融券余额为9951.67亿元，周环比上升1.04%。
• 两融占比上升：两融余额占A股流通市值为2.25%，周环比上升0.03个百分点。
• 创一年半新高：显示市场融资需求有所增强。

6. 汇率变动

• 美元指数上升0.4%：至92.17。
• 人民币贬值：美元兑人民币即期汇率报收于6.5922，贬值0.73%；中间价6.5861，贬值0.67%；离岸汇率6.5805，贬值0.49%。
• SDR和CFETS指数下降：分别下降0.68%和0.30%，反映人民币对一篮子货币的贬值趋势。

四、总结

本报告指出，人民币升值并未带来外汇占款的显著回升，反而持续萎缩，表明跨境资本流入有限。央行不再通过外汇占款进行基础货币投放，而是更加依赖公开市场操作，以适应当前防风险、去杠杆的宏观政策环境。同时，人民币汇率回归双向波动，外汇占款的下降趋势短期内难以逆转，降准可能性不大。流动性方面，资金价格涨跌不一，结构性压力仍存；国债收益率稳定，收益率曲线仍偏平坦；票据市场收益率稳定，信用利差微降；两融规模上升，显示市场融资需求增强。汇率方面，人民币对美元贬值，对一篮子货币也呈现贬值趋势，美元指数上升，人民币即期成交量有所增加。