20130723-中国银河-晋西车轴-600495.SH-受益铁路改革_海外出口_高铁轮轴国产化推动业绩快速增长_30页_3mb

公司研究报告总结：晋西车轴（600495.SH）

核心内容

晋西车轴是一家隶属于中国兵器工业集团的公司，主营铁路车辆关键配件（如车轴、轮对、转向架）和铁路货车。公司为亚洲最大的铁路车轴生产企业，国内市场份额约为35%。2013年7月23日，公司首次被评级为“推荐”，其未来业绩增长主要得益于铁路改革、海外出口及高铁轮轴国产化等驱动因素。

主要观点

1. 铁路货车行业受益铁路改革
   铁路货运改革是铁路改革的重要突破口，未来三年铁路货车需求预计年均增长10%左右。国铁、自备车、海外出口将成为拉动增长的“三驾马车”。

2. 铁路车辆配件增长潜力高于整车
   维修更新需求保障了配件业务增速高于整车，预计未来三年年均增长10-15%。车轴、轮对、摇枕、侧架等产品市场需求较大，其中车轴市场规模约20亿元，轮对和摇枕、侧架市场规模约60亿元。

3. 海外出口和高铁国产化带来业绩增长
   公司已获巴基斯坦500辆货车订单，首次实现货车出口突破。同时，公司拥有出口美国的资质，配件业务有望快速增长。高铁轮轴国产化将推动毛利率回升，并带来政府补贴。

4. 增发项目将提升产能和收入
   增发募投项目达产后，公司收入有望达到45亿元。马钢-晋西轮轴项目和轨道交通及高端装备制造基地建设项目将分别提升车轴、轮对、转向架等产品的产能。

5. 估值有提升空间
   在铁路设备和军工行业中，公司估值具备提升空间。预计2013-2015年净利润复合增长率达34%，EPS分别为0.57、0.77、0.98元，对应PE分别为23、17、14倍。

关键信息

• 市场地位：公司是亚洲最大的铁路车轴生产企业，国内市场份额约35%。
• 产品结构：涵盖车轴、轮对、转向架、铁路货车等。
• 子公司布局：公司在太原、包头、马鞍山等地拥有3家子公司，具备多种产品生产能力。
• 大股东背景：大股东晋西集团为国家火箭弹研制基地，2013年销售收入目标为100亿元，2015年目标为160亿元。
• 产能扩张：公司未来将通过增发项目提升产能，预计达到年产7万套轮轴和28万根车轴的规模。
• 盈利预测：预计2013-2015年公司收入和毛利率稳步提升，净利润复合增长率达34%。
• 风险提示：包括货车招标低于预期、出口风险、资产整合低于预期等。

股票数据

• A股收盘价：13.37元
• A股一年内最高价：16.55元
• A股一年内最低价：9.34元
• 总市值：40.40亿元
• 市净率：2.3倍

股票价格催化剂

• 国铁货车招标中标大额订单
• 高铁轮轴国产化取得重大进展
• 海外出口获得大额订单
• 兵器集团产业整合取得突破
• 新产品获得大额政府补贴

风险因素

• 铁路货运改革低于预期
• 国铁货车和企业自备车招标低于预期
• 海外出口风险
• 高铁轮轴国产化低于预期
• 军工资产整合低于预期

附录：关键数据预测

图表说明

• 图1：公司产品：铁路车轴国内市场占有率约为35%
• 图2：铁路轮对 = 1车轴 + 2车轮
• 图3：铁路车辆转向架 = 2轮对 + 1摇枕 + 2侧架
• 图4：铁路车辆 = 车体钢结构 + 2转向架
• 图5：2012年车辆配套和车辆业务收入占比为40%、28%
• 图6：2012年公司车辆配套和车辆业务毛利润占比为45%、41%
• 图7：铁路车辆、车辆配套业务毛利率相对较高
• 图8：2010-2012年公司销售净利率逐步回升
• 图9：2007-2012年公司收入复合增长率为21%
• 图10：2007-2012年公司净利润复合增长率为15%
• 图11：2007-2012年公司收入复合增长率为21%
• 图12：2011-2015年晋西集团销售收入目标为年均增长41%
• 图13：晋西集团是国家火箭弹科研、生产基地
• 图14：晋西集团的产品参加国庆阅兵
• 图15：铁路货运是原铁道部最大收入来源
• 图16：未来几年铁路在全国货运周转量中占比有望企稳回升
• 图17：铁路货运量增长与GDP增速密切相关，未来将反弹
• 图18：煤炭、冶炼物资等大宗物资挤占了其他产品的货运需求
• 图19：2011年各地铁路货运实际远不能满足用户需求
• 图20：铁路货运改革即将启动，未来铁路货运量有望回升
• 图21：中国铁路货车使用密度高，保有量具有较大提升空间
• 图22：2008年中、俄、美三国铁路货车保有量数据比较
• 图23：2006-2012年4家企业铁路货车收入年均增长10%
• 图24：2006-2012年晋西车轴在4家企业中的市场份额较小
• 图25：中国北车、南车等铁路设备企业出口比重将持续上升
• 图26：铁路货车在中国北车、南车出口订单中的占比不断提升
• 图27：铁路货车在铁路车辆保有量中遥遥领先
• 图28：铁路货车在铁路车辆产量中也远大于其他车种
• 图29：2011年自备车和出口在铁路货车“三驾马车”地位重要
• 图30：2012年国铁货车和自备车毛利率低于出口车
• 图31：公司车轴业务毛利率具备提升空间
• 图32：晋西车轴净利率具备提升空间

结论

晋西车轴受益于铁路改革、海外出口和高铁轮轴国产化，预计未来三年将实现业绩快速增长。公司具备较强的生产能力，且在配件业务和出口方面取得突破。尽管存在一定的风险，但其估值在铁路设备和军工行业中具备提升空间，因此被推荐为投资标的。