航民股份总结
核心内容
航民股份是一家以“纺织印染+黄金饰品”双主业为核心的公司，同时拥有其他配套业务。公司成立于1998年，2004年上市后通过并购逐步拓展业务范围，2018年收购航民百泰，正式进入黄金饰品行业。2021年，公司收入端恢复较好，但利润率受到成本上升和黄金业务占比提升的影响。
主要观点
- 收入恢复显著：2021年公司营业收入大幅增长，同比增长82.12%，恢复至疫情前水平。2021年前三季度收入同比增长91.21%，较2019年同期增长39.55%。
- 印染业务复苏：2021年上半年印染业务收入同比增长43.7%，利润总额同比增长25.6%。尽管与疫情前水平相比仍有差距，但下半年随着外需回暖和成本优化，预计全年收入将略超2019年水平。
- 黄金饰品业务增长迅猛：2021年上半年黄金饰品收入同比增长226.3%，销量增长75.2%。收入增长主要得益于批发业务占比提升，但利润增长有限，仅为19%。
- 业务结构优化：公司通过设立航民科尔珠宝（持股51%），进一步促进黄金业务上下游协同，提升整体盈利能力。
- 盈利预测与估值：预计2021-2023年公司归母净利润分别同比增长9.6%、9.6%、8.6%，对应PE分别为9.3X、8.5X、7.8X，首次覆盖给予“增持”评级。
- 风险提示：公司面临疫情反复、成本上涨、金价波动及股东减持等风险。
关键信息
2021年财务表现
| 指标 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入（百万元） |
5,233 |
9,530 |
10,600 |
11,783 |
| 同比增长率（%） |
-21.83 |
82.12 |
11.22 |
11.16 |
| 归母净利润（百万元） |
601 |
659 |
722 |
784 |
| 同比增长率（%） |
-18.42 |
9.56 |
9.57 |
8.63 |
| 每股收益（元/股） |
0.56 |
0.63 |
0.69 |
0.75 |
| P/E（倍） |
10.48 |
9.30 |
8.49 |
7.81 |
业务结构分析
- 印染业务：公司印染业务年加工规模达10.2亿米，位居行业前列。2021年H1收入同比增长43.7%，利润总额同比增长25.6%。
- 黄金饰品业务：分为加工和批发两种模式。加工模式毛利率高（73%），但销售单价低；批发模式销售单价高（4.3亿元/吨），但毛利率低（0.5%）。2020年加工/批发销量占比分别为88.7%/11.3%，收入占比分别为6.8%/93.0%。
2021年黄金饰品业务表现
| 指标 |
2021H1 |
2019H1 |
| 收入增长率（%） |
+226.3% |
+77.5% |
| 利润增长率（%） |
+19% |
-16% |
财务预测表
资产负债表（百万元）
| 项目 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 流动资产 |
4,955 |
5,876 |
6,522 |
7,154 |
| 非流动资产 |
2,515 |
2,659 |
2,783 |
2,976 |
| 资产总计 |
7,470 |
8,535 |
9,305 |
10,130 |
| 流动负债 |
1,519 |
2,065 |
2,244 |
2,439 |
| 非流动负债 |
181 |
181 |
181 |
181 |
| 负债合计 |
1,700 |
2,246 |
2,425 |
2,620 |
| 归属母公司股东权益 |
5,181 |
5,610 |
6,101 |
6,626 |
利润表（百万元）
| 项目 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
5,233 |
9,530 |
10,600 |
11,783 |
| 营业成本 |
4,169 |
8,213 |
9,102 |
10,109 |
| 营业利润 |
794 |
891 |
976 |
1,061 |
| 归属母公司净利润 |
601 |
659 |
722 |
784 |
现金流量表（百万元）
| 项目 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 经营活动现金流 |
1,058 |
424 |
868 |
940 |
| 投资活动现金流 |
-468 |
-518 |
-514 |
-609 |
| 筹资活动现金流 |
-485 |
-182 |
-182 |
-212 |
| 现金净增加额 |
105 |
-276 |
172 |
118 |
财务与估值指标
| 指标 |
2020A |
2021E |
2022E |
2023E |
| 每股收益（元） |
0.56 |
0.63 |
0.69 |
0.75 |
| 每股净资产（元） |
4.79 |
5.34 |
5.81 |
6.31 |
| ROIC（%） |
10.3% |
10.5% |
10.5% |
10.5% |
| ROE（%） |
11.6% |
11.7% |
11.8% |
11.8% |
| 毛利率（%） |
20.3% |
13.8% |
14.1% |
14.2% |
| 销售净利率（%） |
11.5% |
6.9% |
6.8% |
6.7% |
| 资产负债率（%） |
22.8% |
26.3% |
26.1% |
25.9% |
| P/E（倍） |
10.48 |
9.30 |
8.49 |
7.81 |
| P/B（倍） |
1.20 |
1.09 |
1.00 |
0.92 |
| EV/EBITDA（倍） |
4.53 |
4.35 |
3.82 |
3.42 |
投资评级与建议
- 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级。
- 预期表现：公司未来三年归母净利润预计分别同比增长9.6%、9.6%、8.6%。
- 估值水平：对应PE分别为9.3X、8.5X、7.8X，显示估值逐步下降，但公司基本面持续改善。
风险提示
- 疫情反复可能影响业务恢复；
- 成本上涨对盈利能力构成压力；
- 金价波动可能影响黄金饰品业务；
- 股东继续减持可能影响市场信心。
市场数据
| 指标 |
数据 |
| 收盘价（元） |
5.83 |
| 一年最低/最高价（元） |
4.61/6.33 |
| 市净率（倍） |
1.18 |
| 流通A股市值（百万元） |
5195.69 |
东吴证券投资评级标准
- 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；
- 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；
- 中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；
- 减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；
- 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
