20170723-兴业证券-山西汾酒-600809.SH-改革起劲风_清香飘四海_22页_1mb

山西汾酒 (600809) 总结

核心内容

山西汾酒作为清香型白酒的代表，近年来通过国企改革和营销转型，实现了业绩的显著复苏。公司内部管理优化、产品结构调整、费用精细化投放等举措，推动其轻装上阵，业绩持续向好。同时，随着行业景气度回升和次高端市场扩容，汾酒品牌力强、全国化基因显著，具备良好的增长潜力。

主要观点

• 内部改善显著：销售换帅和营销改革使得公司产品和渠道调整完成，业绩复苏明显。
• 国企改革推进：2017年改革措施落地，释放公司活力，提升利润率。
• 行业景气度提升：高端白酒价格回归，次高端市场迎来发展机遇。
• 品牌与市场布局：汾酒作为清香鼻祖，具有强大的品牌影响力，省外市场拓展顺利。
• 估值支撑因素：公司强品牌力和国企改革实际推进支撑其高估值。

关键信息

财务指标

投资建议

• 预计公司2017-2019年归母净利润分别为9.51亿、13.15亿、17.52亿，EPS分别为1.10元、1.52元、2.02元。
• PE分别为32倍、23倍、17倍，建议重点关注，维持“增持”评级。

风险提示

• 国企改革进度不达预期
• 宏观经济风险
• 公司产品推广不达预期

产品与市场布局

产品系列划分

市场布局

• 省内市场：收入占比约60%，受益于省内经济回暖。
• 省外市场：聚焦环山西市场，如河南、河北、山东、内蒙古等，推进全国化布局。
• 渠道优化：通过渠道下沉、终端建设、经销商结构调整，提升市场渗透率和销售效率。

国企改革进展

• 2017年签订任期目标责任书，明确收入和利润增长目标。
• 6月人事改革落地，采用市场化用人机制，提升公司活力。
• 国资委下放多项实权，包括经营方针、投资计划、人事权等。

行业趋势与机遇

• 行业景气度持续向上：大众消费崛起，推动行业整体增长。
• 次高端市场扩容：高端竞品价格回归，次高端板块迎来增长窗口期。
• 清香型白酒发展趋势：清香型白酒消费趋势向清雅绵甜靠拢，未来占比有望超过20%。

总结

山西汾酒通过内部优化和国企改革，实现了业绩的显著复苏，具备较强的全国化基因和品牌优势。随着次高端市场快速成长和行业景气度持续向上，公司有望持续增长，未来三年净利润和EPS预计稳步提升。尽管面临一定的风险，但其高估值主要由品牌力和改革红利支撑，值得投资者重点关注。