核心内容
阿里巴巴集团在疫情后展现出边际复苏趋势，同时持续推进降本增效战略。整体来看，公司正通过优化成本结构、加强远中近场融合布局等方式，提升运营效率并改善盈利能力。
主要观点
- 疫情后的恢复情况：2022年4、5月社会消费品零售总额同比下降，但6月开始消费逐步温和恢复。预计2023年第一季度核心电商收入同比下滑11%，但随着疫情好转，预计全年收入和利润将逐步回升。
- 电商布局：阿里正在推进远中近场融合布局，包括淘宝天猫为主的远场电商、城市仓为主的中场电商，以及同城零售、饿了么、淘菜菜等近场电商，以更好地服务消费者。
- 国际业务：短期受地缘局势影响，国际物流受到一定制约，对速卖通等业务有负面影响。但Lazada表现较好，实现增长。长期来看，阿里巴巴仍具备全球增长潜力。
- 云计算业务：云计算业务面临宏观环境疲弱、企业IT需求放缓等挑战，预计2023年第一季度增速放缓。但已步入盈利轨道，2022年第四季度EBITAMargin为1.5%，未来盈利将逐步释放。
- 成本优化：阿里持续优化成本结构，提升直营业务毛利率，控制销售市场费用，预计2023年第一季度淘特、淘菜菜的亏损将有所缩窄，集团整体盈利或实现触底反弹。
- 财务预测：预计阿里巴巴2023-2025财年收入分别为9024亿元、10014亿元和11030亿元，Non-GAAP归母净利分别为1438亿元、1654亿元和1795亿元。基于不同业务板块的估值，给予港股151港元、美股154美元的目标价，维持“买入”评级。
- 风险提示：监管政策对业务影响超预期、电商和云计算进展不及预期、疫情反复超预期。
关键信息
财务指标
| 财务指标 |
FY2021 |
FY2022 |
FY2023E |
FY2024E |
FY2025E |
| 营业收入(百万元) |
717,289 |
853,062 |
902,438 |
1,001,439 |
1,103,023 |
| 增长率yoy(%) |
41% |
18.9% |
6% |
11% |
10% |
| Non-GAAP归母净利(百万元) |
178,954 |
143,515 |
143,774 |
165,409 |
179,454 |
| 增长率yoy(%) |
27% |
-20% |
0% |
15% |
8% |
| Non-GAAP EPS(元/股) |
8.14 |
6.62 |
6.72 |
7.73 |
8.39 |
| 净资产收益率(%) |
16% |
9% |
14% |
14% |
14% |
| P/E(倍) |
12.0 |
14.8 |
14.6 |
12.7 |
11.7 |
| P/B(倍) |
2.3 |
2.2 |
1.9 |
1.7 |
1.5 |
股票信息
| 项目 |
数据 |
| 行业 |
互联网软件与服务 |
| 前次评级 |
买入 |
| 7月7日收盘价(港元) |
116.70 |
| 总市值(百万港元) |
2,530,908.98 |
| 总股本(百万股) |
21,687.31 |
| 自由流通股(%) |
100.00 |
| 30日日均成交量(百万股) |
68.65 |
财务预测（财季）
| 财季 |
4Q22 |
1Q23e |
2Q23e |
3Q23e |
4Q23e |
1Q24e |
2Q24e |
3Q24e |
4Q24e |
| 收入(百万) |
204,052 |
203,817 |
217,384 |
261,669 |
219,568 |
226,254 |
242,014 |
290,316 |
242,855 |
| 收入增速 |
9% |
-1% |
8% |
8% |
8% |
11% |
11% |
11% |
11% |
| 调整后EBITDA(百万) |
15,811 |
26,412 |
32,589 |
43,347 |
36,803 |
37,515 |
38,966 |
50,852 |
40,544 |
| non-GAAP归母净利(百万元) |
21,454 |
29,432 |
34,236 |
42,585 |
37,522 |
37,901 |
39,018 |
48,242 |
40,248 |
| non-GAAP归母净利率 |
10.5% |
14.4% |
15.7% |
16.3% |
17.1% |
16.8% |
16.1% |
16.6% |
16.6% |
主要财务比率
| 比率 |
FY2021 |
FY2022 |
FY2023E |
FY2024E |
FY2025E |
| 毛利率 |
41.3% |
36.8% |
39.6% |
40.4% |
39.8% |
| 净利率 |
24.9% |
16.8% |
15.9% |
16.5% |
16.3% |
| ROE |
16% |
9% |
14% |
14% |
14% |
| ROIC |
6.7% |
3.5% |
9.1% |
9.7% |
9.6% |
| 资产负债率 |
36% |
36% |
34% |
32% |
31% |
| 净负债比率 |
-19% |
-5% |
-8% |
-9% |
-11% |
| P/E |
12.0 |
14.8 |
14.6 |
12.7 |
11.7 |
| P/B |
2.3 |
2.2 |
1.9 |
1.7 |
1.5 |
估值与投资建议
- 目标价：港股151港元，美股154美元，维持“买入”评级。
- 投资建议：基于核心电商10x2024eP/E、云计算5x2024eP/S、大文娱和创新业务3x2024eP/S进行估值。
风险提示
- 监管政策对业务影响超预期。
- 电商、云计算进展不及预期。
- 疫情反复超预期。
分析师信息
- 分析师：夏君、朱若菲
- 执业证书编号：S0680519100004、S0680522030003
- 邮箱：xiajun@gszq.com、zhuruofei@gszq.com
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