20221012-浙商证券-9月金融数据点评_超预期的金融数据可持续吗__12页_1mb

债券市场专题研究：9月金融数据点评

核心观点

9月金融数据表现出“政策和经济内生动能双驱动”的特征，整体呈现超预期表现，反映出信贷和政策性金融工具的共同作用。核心内容包括以下四点：

1. 信贷仍是社融核心支撑项：在压实信贷导向下，信贷总量同比多增0.80万亿，超预期的核心在于政策性金融工具、设备更新再贷款、专项借款及PSL重启等推动信贷增长。
2. 企业部门信贷表现优于居民部门：企业中长贷和短贷均呈现增长，而居民部门信贷增长乏力，显示居民加杠杆意愿仍弱。
3. 政府债融资仍是拖累项：专项债前置背景下，政府债融资同比少增，成为直接融资的拖累项。
4. M2-M1剪刀差收窄：反映政策发力与宽信用效果缓慢，导致银行间流动性有所收敛。

主要观点与关键信息

1. 信贷：企业部门、中长贷表现延续强势

• 总量超预期：9月人民币信贷新增2.57万亿，同比多增0.80万亿，远超季节性规律。
• 政策驱动：
  • 第二批政策性金融工具加速落地，已投放3000亿元。
  • “保交楼”专项借款和设备更新再贷款完成首批投放。
  • PSL工具重启，推动配套信贷融资增长。
• 经济修复支持：9月PMI为50.1%，显示经济处于弱复苏状态，企业内生动能修复促使信贷增长。
• 企业信贷结构：
  • 企业中长贷新增1.35万亿，同比多增0.65万亿，表现优于短贷。
  • 企业短贷新增0.67万亿，连续两个月负增后出现回升。
• 居民信贷表现：
  • 居民短贷新增0.30万亿，同比少增0.02万亿。
  • 居民中长贷新增0.35万亿，同比少增0.12万亿。
  • 居民存款同比高增，显示居民加杠杆意愿仍弱。

2. 直接融资：政府债仍是拖累项

• 直接融资总量：9月直接融资新增0.74万亿，同比少增0.26万亿。
• 企业债融资：新增0.09万亿，同比少增0.03万亿，降幅收窄，显示企业融资有所改善。
• 股票融资：新增0.10万亿，同比多增0.03万亿，反映企业融资改善。
• 政府债融资：新增0.55万亿，同比少增0.25万亿，因专项债发行接近尾声，尚未大规模使用。

3. 表外融资：委托贷支撑非标表现，信托贷款成新亮点

• 表外融资总额：9月表外三项合计新增0.15万亿，同比增加0.36万亿。
• 委托贷款：新增0.15万亿，同比增加0.15万亿，延续前期表现。
• 信托贷款：新增-0.02万亿，同比增加0.19万亿，表现优于委托贷款，反映地产投资可能超预期。

4. M1与M2-M1剪刀差变化

• M1增速：9月M1同比增速为6.4%，环比增加0.3%，显示企业内生动能修复。
• M2同比增速：9月M2同比增速为12.1%，环比下行0.1%，主要受去年高基数及留底退税政策收尾影响。
• M2-M1剪刀差：9月为5.7%，环比下降0.4%，显示资金空转现象有所收窄。

下阶段展望

1. 社融总量预计保持平稳

• 随着经济渐次修复及政策支持，预计四季度社融总量维持在10.2%左右。

2. 结构调整趋势

• 基建领域政策力度减弱：年末信用风险可能上升，基建相关非标和中长贷占比或小幅下滑。
• 制造业信贷企稳上升：伴随经济内生修复及政策支持，制造业相关信贷将进入上升通道。
• 政府债融资阶段性高位：10月专项债结存限额逐步使用，政府债融资或阶段性位于高位。
• 地产信贷政策加码：节前政策要求重点银行加大房地产信贷投放，居民部门融资或有所修复。

3. 狭义流动性

• 9月社融结构反映政策驱动逻辑强于经济修复逻辑，10月银行间市场利率重新进入1.5%波动区间。
• 四季度利率中枢预计上移至1.60%左右，波动性加大，但上浮空间有限。

债券策略建议

• 收益率曲线：整体略微上移，阶段震荡无方向。
• 组合配置建议：
  • 1YAA城投债：30%
  • 3-5Y中高等级信用债：80%
  • 5-7YAAA信用债：10%
  • 10Y利率债：0%
  • 30Y利率债：0%
• 总杠杆：120%

风险提示

• 货币政策大幅转向
• 银行息差压力增大
• 经济超预期修复

债券投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数涨幅超过20%
• 增持：证券相对于沪深300指数涨幅在10%~20%之间
• 中性：证券相对于沪深300指数涨幅在-10%~10%之间
• 减持：证券相对于沪深300指数跌幅超过10%

行业投资评级说明

• 看好：行业指数相对于沪深300指数涨幅超过10%
• 中性：行业指数相对于沪深300指数涨幅在-10%~10%之间
• 看淡：行业指数相对于沪深300指数跌幅超过10%

法律声明

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