20210207-天风证券-2月_经济复苏的第一个高点已经出现_8页_776kb

宏观研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2021年2月中国宏观经济的运行情况，重点关注了经济复苏阶段、信用扩张趋势、通胀预期以及高频数据的表现。报告指出，当前经济处于复苏的第一个高点，但面临下行压力。同时，信用扩张速度放缓，货币政策仍在收敛过程中，流动性环境保持中性。通胀方面，PPI同比转正，CPI触底反弹，但整体通胀压力有限。

主要观点

• 经济复苏阶段：经济位于赶顶阶段，复苏的第一个高点已经出现。生产端受短期因素影响回落，需求端出现明显拐点，内需复苏与外需提前达峰。
• 信用扩张趋势：1月新增社融预计为4.35万亿，存量增速回落至12.8%，信用扩张见顶后继续回落。2021年底社融增速可能回落至11%左右。
• 通胀预期：PPI同比转正至0.3%，CPI触底反弹至0.4%。预计PPI将在Q2达到4.5%的高点，但整体通胀压力有限。
• 流动性环境：货币政策仍在收敛中途，流动性预期保持中性。
• 风险提示：海外疫情控制速度和疫苗接种进度可能影响经济复苏节奏，信用收缩速度可能超出预期。

关键信息

1. 1月金融数据预测

• 新增信贷：预计1月新增信贷3.5-3.6万亿，存量增速回落至12.8%。
• 居民贷款：居民新增短期贷款约2000亿，中长期贷款约7500亿，合计约9500亿。
• 企业融资：企业新增短期类贷款（短贷+票据）约8000亿，中长期贷款约18000亿，合计约26000亿。
• 表外融资：信托贷款新增-600亿，委托贷款新增-200亿，未贴现票据新增1000亿，合计净融资200亿。
• 政府债券：政府债券净融资约2500亿，专项债额度尚未提前下达。
• 非金融企业股票融资：约900亿。

2. 1月通胀预测

• PPI：预计1月PPI同比转正至0.3%，主要受海外经济复苏影响。
• CPI：预计1月CPI同比0.4%，主要受食品价格上涨推动，但服务业CPI同比偏低。
• 食品价格：猪肉、鸡蛋、鲜菜、鲜果、牛羊肉等价格均有上涨，CPI食品分项同比上升至3%。
• 通胀趋势：PPI将在Q2进入上升斜率最大的阶段，预计达到4.5%的高点。

3. 开年宏观高频数据回顾

• 春运数据：旅客人次大幅下滑，同比减少75.6%和76.2%，就地过年效应明显。
• 工业生产：多数行业生产活动环比偏弱，同比表现稍强，与PMI生产指数方向一致。
• 钢材产销：螺纹钢表观消费量环比偏弱，热轧卷板表观消费量环比偏强。
• 汽车消费：整体表现中规中矩，较去年下半年略有偏弱。
• 进出口运价：出口集装箱运价指数CCFI继续上涨24.2%，但SCFI上行边际放缓；进口干散货船运价指数持续回升，进口景气度有所改善。
• 房地产销售：30大中城市商品房成交面积阳历同比大幅增长，农历同比复合增速相对平稳。

结构清晰总结

经济复苏情况

• 生产端：受疫情封锁、就地过年和冬季低温等因素影响，生产活动环比回落，略高于历史同期。
• 需求端：内需复苏第一个高点已出现，外需可能随海外复工加速提前达峰。
• 复苏高点：预计本轮经济复苏将出现两个高点（双头），分别为今年4季度和明年2季度，随后面临下行压力。

信用扩张趋势

• 信贷数据：1月新增信贷平稳，财政后置，社融增速回落至12.8%。
• 融资结构：居民贷款和企业贷款均有所回落，表外融资净融资规模较小。
• 政策背景：根据中央经济工作会议要求，宏观杠杆率将保持基本稳定，社融增速预计在年底回落至11%左右。

通胀预期分析

• PPI：1月PPI同比转正，主要受海外经济复苏带动，预计Q2达到高点。
• CPI：食品价格季节性上涨，CPI食品分项同比上升至3%，整体CPI同比0.4%，趋势性回升但中枢较去年回落。
• 影响因素：国内疫情、冬季气温、春节错位等对食品价格产生额外影响。

高频数据表现

• 春运数据：旅客人次同比大幅下滑，就地过年效应显著。
• 工业生产：多数行业环比偏弱，同比稍强，与PMI一致。
• 钢材产销：螺纹钢需求偏弱，热轧卷板需求偏强。
• 汽车消费：零售销量同比25%，但剔除春节错位影响后表现中规中矩。
• 进出口运价：出口运价高位持续，但边际变化值得关注；进口运价改善，PMI进口指数回落幅度小于去年同期。
• 房地产销售：阳历同比大幅增长，农历同比复合增速相对平稳，主要受春节错位、疫情封锁和就地过年效应叠加影响。

风险提示

• 海外疫情：海外疫情控制速度和疫苗接种进度可能强于或弱于预期，影响经济复苏节奏。
• 信用收缩：信用收缩速度可能快于预期，对经济产生额外压力。

作者信息

• 宋雪涛：分析师，SAC执业证书编号：S1110517090003，邮箱：songxuetao@tfzq.com
• 赵宏鹤：分析师，SAC执业证书编号：S1110520060003，邮箱：zhaohonghe@tfzq.com

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图表目录

• 图1：1月以来螺纹钢表观消费量稍偏弱
• 图2：1月以来热轧卷板表观消费量稍偏强
• 图3：CCFI持续攀升但SCFI上行边际放缓
• 图4：CDFI12月中旬以来持续回升

表格目录

• 表1：春运开始至今旅客发送人次比近年农历同期大幅下滑
• 表2：焦炉生产率环比表现较近年偏弱,同比稍强
• 表3：半钢胎开工率环比表现与近年相似,同比偏弱
• 表4：PTA开工率环比表现较近年偏弱,同比偏强
• 表5：今年和近年春节前1个月的单周乘用车日均零售销量对比