20171023-兴证国际证券-中国财险-02328.HK-龙头财险公司_综合成本率将改善_31页_2mb

中国财险研究报告总结

核心内容概览

中国财险（02328.HK）是中国人民保险集团股份有限公司的标志性主业，作为财险行业龙头，其在机动车辆险、农险等业务方面表现突出。报告首次给予“买入”评级，目标价为19.48港元，较现价15.16港元有28.5%的预期升幅。

主要观点

• 市场地位稳固：2017年前三季度，中国财险累计实现原保费收入2,616亿元，同比增长11.8%，市占率34.0%，为财险行业龙头。
• 保费收入增长稳健：公司保费收入增长趋势稳定，2017年1-8月累计原保费收入同比增长14.4%，高于2016年增速。
• 承保利润率有望提升：2017年6月“二次费改”政策要求车险综合成本率、费用率等指标不高于前三年平均值，公司2014-2016年平均费用率为35.2%，较2017H1的36.9%有1.7个百分点的下降空间，承保利润率有提升空间。
• 农险业务盈利能力强：公司农险业务占约46%市场份额，承保利润率远高于全险种利润率，2017年上半年农险承保利润率为6.9%，高于全险种利润率2.4个百分点。
• 投资收益稳健：公司投资资产总额同比增长14.7%，投资收益同比提升31.2%。公司持有华夏银行20%股权，采用长期股权投资方式核算，2017年上半年确认收益22.4亿元。
• 财务指标稳健：2013-2016年公司ROE维持在15.1%-20.1%之间，2017H1为16.6%。公司综合偿付能力充足率为290%，资产负债率为70.1%，整体风险可控。
• 渠道优势明显：公司拥有广泛的机构网点和渠道优势，2017H1代理人销售渠道占比达63.9%，渠道优势有助于构建业务护城河。
• 估值合理，目标价有支撑：2017-2019年目标价对应的PE分别为11.0、9.7及9.7倍，PB分别为1.4、1.2及1.1倍，建议投资者积极关注。

关键信息

市场数据

投资要点

• 首次覆盖给予“买入”评级：目标价19.48港元，对应2017-2019年PE分别为11.0、9.7及9.7倍。
• 车险费用率下行，承保利润有提升空间：2014-2016年平均费用率为35.2%，2017H1为36.9%，有1.7个百分点下降空间。
• 农险盈利能力强：农险业务占公司保费收入46%，承保利润率远高于全险种利润率。
• ROE维持高位，风险可控：2013-2016年ROE分别为18.4%、17.6%、20.1%及15.1%，2017H1为16.6%。
• 风险提示：资本市场波动、保费收入增速不达预期、保险行业政策改变。

财务分析及盈利预测

主要财务指标（2017H1）

盈利预测（2017E-2019E）

估值与评级

• WACC计算：无风险利率2.50%，市场风险溢价10.00%，Beta值1.08，股权成本10.63%，债务成本6.50%，税后债务成本4.875%，债务/总资本15.0%，权益/总资本85.0%，WACC为9.77%。
• 绝对估值：FCFF折现现金流现值为3,583亿港元，对应每股价值24.16港元；FCFE折现现金流现值为3,074亿港元，对应每股价值20.73港元。
• 相对估值：截至2017年10月20日，公司PE为9.6倍，PB为1.5倍，处于五年来较低水平。根据历史数据，公司平均PE为10.7倍，平均PB为2.0倍。
• 目标价：综合考虑多种估值方法，目标价为19.48港元，较现价有28.5%的升幅。

结论

中国财险作为财险行业龙头，具有稳定的保费收入增长、良好的盈利能力及较强的市场地位。其农险业务表现尤为突出，盈利能力强。在“二次费改”政策背景下，公司费用率有望下行，承保利润率提升。公司投资收益稳健，持有华夏银行20%股权，未来有望贡献稳定收益。综合财务状况及估值分析，给予“买入”评级，目标价19.48港元。