深度报告-20230705-开源证券-银行行业深度报告_资本管理视角理解我国银行_特色估值__20页_2mb

银行行业深度报告分析总结：

文件性质：开源证券行业深度研究

分析师：刘呈祥、朱晓云

证书编号：S0790123060024

估值核心逻辑：坚持银行价值在于以合意资本回报率持续获授权入的现值。

一、核心结论

1. 破净银行股估值处于历史低位，投资价值显著。四大国有行PB普遍低于0.6x，被显著低估。

2. 银行盈利可持续性受资本充足率约束。维持5%经济增速和2%CPI下，RWA增速需达到7%，对应ROE需维持在105%。

3. 中国特色估值体系主要来自：

• 美国四大行：

  • 盈利差距不大（ROE均值在11%左右）
  • 资本结构更优：4：核心一级资本占比均高于75%
  • 轻型化转型成效显著：摩根大通RAROC达227%
  • 股权估值显著溢价：PB均值达1.2x

• 但受到资本结构调整障碍限制：

• 分红政策刚性（四大行分红率30%左右）

• 股权融资门槛高（破净+18个月间距限制）

• 可转债转股难（价格下修前提PB<1，现普遍破净）

• 副反馈链条：低估值→融资成本高→资产增速低于合理水平

二、资本充足率约束下的盈利边界

1. 理论估值区间：PB在0.68-1.91x之间，对应折现率在85%-12%区间

2. 核心逻辑：
   α、维持7%RWA增速需要105%ROE
   β、合意资本充足率下测算未来三年总资本缺口超44万亿
   γ、估值倒是一离：
   中国四大行PB多数低于0.6x，国股行全估值分位数中处于
   市场当前价格远未反映未来增长潜力

三、中美四大行估值差异成因

1. 资本结构差异（美洲比例较高）

   • 核心一级资本比例：
   • 美国：≥75%
   • 中资：中国银行≤70%、农业银行≤64%
   • 二级资本比例：中国高于美国一倍以上

2. 原因分析：

• 估值理念差异：稳健分红vs.市值弹性
• 融资渠道限制：破净市场股权发行成本高
• 转债效率低下：发行利率低但转股条件苛刻
• 投资者结构单一：境内机构占比超80%

3. RAROC表现：
   中美其实不存在显著定价差异水平，主要来自
   信用成本与轻资本优势（美洲占比优势明显）

四、"特色估值"重估路径

1. 资本新规提供系统性优化方案：差异化风险权重+精细化计量+优化资本配置
2. 资本补充渠道多元化：发行券利率走低、投资者结构优化
3. 轻型化重组重构：零售转型促进非息收入增长、风险权重下降

五、投资建议：优选上市银行（601916、601838、002142、601009）

六、风险提示：

1. 宏观经济增速下行风险
2. 资本新规执行严格性
3. 利率环境突发变化風險