20180822-东方财富证券-三生制药-01530.HK-2018财年H1业绩点评_益赛普不及预期_总体稳定增长_5页_775kb

报告摘要

三生制药（01530.HK）2018财年H1业绩总结

核心内容

三生制药在2018年上半年实现了营业收入约人民币21.74亿元，同比增长约27.4%；毛利约人民币17.47亿元，同比增长约19.9%，毛利率保持在80.3%；母公司拥有人应占纯利为人民币5.14亿元，同比增长约30.9%。公司整体业绩保持稳定增长，但部分主打产品增速不及预期，主要受商业政策调整影响。

主要产品表现

特比澳：
销售额同比增长70.7%，达到约人民币8.41亿元。医院使用量同比增长101.0%，预计全年增速可达50%-60%。
- 产品市场地位稳固，2018年上半年在中国血小板减少症治疗市场占有率达63.2%。
- 产品被纳入2017年新版《国家医保目录》，并获得多个国家批准，处于生命周期早期阶段。
益赛普：
销售额同比增长0.6%，达到约人民币4.42亿元。医院使用量同比增长36.9%。
- 国际市场已获13个国家批准，产品仍为国内肿瘤坏死因子α抑制剂的主导产品。
- 受商业新政影响，渠道库存被控制，导致申报销量增幅低于实际使用量增幅，预计下半年增速将恢复至10%以上。
rhEPO产品（益比奥、赛博尔）：
销售额同比增长4.3%，达到约人民币4.27亿元。
- 益比奥在中国市场拥有36,000 IU剂量的独家优势，与赛博尔共同占据rhEPO市场41.3%份额。
- 赛博尔销售额同比增长34.2%，而益比奥因出厂价下降，销售额同比减少1.3%。
- 基层下沉策略推动rhEPO产品增长，国际市场已获22个国家批准。

糖尿病产品进展

优泌林：
销售额约人民币1590万元，与推广服务收入约人民币7790万元。
百泌达及百达扬：
销售额约人民币7840万元，同比小幅减少7.9%。
糖尿病板块仍处于渠道铺设阶段，预计2020年将实现利润贡献。

研发布局

公司正在推进多个新型生物药品的研发，涵盖肿瘤、自身免疫性疾病、肾病、代谢及皮肤科疾病等领域。

研发项目共32项，其中17项为国家I类新药。
在肿瘤领域有8项在研产品；自身免疫疾病领域有12项；肾科7项；代谢类2项（目标为II型糖尿病）；皮肤科3项。
已完成曲妥珠单抗（赛普汀）的新药申请，并计划作为国内首个国产HER2过度表达转移性乳癌治疗药物上市。

投资建议

评级调整：从前期报告的“买入”下调至“增持”，主要因益赛普、糖尿病产品增长不及预期及研发推进不达预期。
目标价：根据DDM模型，假设无风险收益率 $Rf = 2.5%$，市场组合平均收益率 $Rm = 12%$，预计公司每股价格为20.13港元，下调六个月目标价至20.13港元。
盈利预测：
- 2018E归母净利润：11.37亿元，EPS：0.45元
- 2019E归母净利润：14.2亿元，EPS：0.56元
- 2020E归母净利润：17.16亿元，EPS：0.67元

关键信息

公司通过商业新政优化渠道库存，提升与分销商的谈判能力，但短期内对益赛普销售造成影响。
特比澳因医保目录纳入及临床指南推荐，销售表现突出，成为增长主要驱动力。
rhEPO产品通过基层下沉策略及多国临床试验推进，市场占有率稳步提升。
糖尿病产品仍处于市场培育期，未来利润贡献可期。
研发项目多样，覆盖多个治疗领域，具备长期增长潜力。

风险提示

主要产品增长不及预期
研发推进不达预期
市场竞争加剧
政策变化对产品销售的影响

评级标准

股票评级：
- 买入：相对市场指数涨幅15%以上
- 增持：相对市场指数涨幅5%-15%
- 中性：相对市场指数涨幅-5%~5%
- 减持：相对市场指数涨幅-15%~-5%
- 卖出：相对市场指数跌幅15%以上
行业评级：
- 强于大市：相对市场指数涨幅10%以上
- 中性：相对市场指数涨幅-10%~10%
- 弱于大市：相对市场指数跌幅10%以上