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乐凯胶片（600135.SH）分析总结

核心内容

乐凯胶片（600135.SH）是一家正在经历重大转型的公司，从传统的彩色胶卷业务向光伏背板和锂电池隔膜等新能源材料领域拓展。公司当前股价为11.88元，PE为112倍，PB为4倍，市值偏低，展现出较大的投资潜力。分析师首次给予“强烈推荐-A”评级，认为其转型和国企改革蕴含巨大发展空间。

主要观点

1. 公司转型与改革潜力巨大

• 转型锂电隔膜：公司依靠乐凯集团在涂层、成膜和微粒技术方面的深厚积累，具备发展高端湿法锂电隔膜的优势。公司中试样品已获得力神等大客户认可，预计未来可实现进口替代，提升盈利水平。
• 光伏背板复苏：受政策推动，光伏行业下半年将出现装机潮，公司背板业务有望快速复苏。公司现有产能2000万平米，募投项目达产后总产能将达3500万平米，预计贡献5亿以上收入。
• 国企改革推进：乐凯集团作为航天科技集团的子公司，资产证券化步伐加快，优质资产如PVB、TAC和PVA膜有望注入上市公司，带来显著的盈利提升。

2. 市场前景广阔

• 光伏背板市场：2013年全球需求接近2.7亿平方米，预计到2017年、2018年将分别达到3.5亿平方米、3.78亿平方米，市场空间巨大。
• 锂电隔膜市场：2013年全球锂电隔膜需求为8.37亿平方米，预计2015年将达13.08亿平方米，年均复合增长率达25%。
• 集团资产注入预期：乐凯集团总资产达71.8亿元，为上市公司的7倍，优质资产如乐凯华光和合肥乐凯具备较高的市场价值和增长潜力。

3. 公司盈利预测

预计2014-2016年每股收益（EPS）分别为0.11元、0.17元、0.27元，对应PE分别为112倍、71倍、44倍，PB分别为4倍、3.9倍、3.6倍。公司处于转型初期，估值偏高，但未来增长空间显著。

关键信息

一、转型锂电隔膜

• 技术优势：乐凯集团在涂布和成膜技术上具有明显优势，为公司发展隔膜奠定基础。
• 客户关系：与力神等大客户存在深度合作可能，有助于市场推广。
• 产品性能：中试样品在孔隙率、透气率和吸液率方面优于市场主流产品，未来仍有提升空间。

二、光伏背板景气向上

• 市场需求：光伏背板是唯一尚未实现大规模国产化的配套材料，需求增长显著。
• 产能扩张：公司现有产能2000万平米，募投项目达产后产能将增至3500万平米。
• 盈利预期：预计2014年背板业务贡献5亿元收入，毛利率有望达到20%以上。

三、集团优质资产注入预期

• 资产结构：乐凯集团资产为上市公司的7倍，具备显著的资产证券化潜力。
• 优质资产：乐凯华光和合肥乐凯是集团优质资产，未来有望注入上市公司。
• 市场空间：PVB、TAC和PVA膜市场空间巨大，预计数百亿元。

四、盈利预测与投资评级

• 盈利预测：预计2014-2016年EPS分别为0.11元、0.17元、0.27元，对应PE分别为112倍、71倍、44倍。
• 投资评级：首次给予“强烈推荐-A”评级，认为公司转型和改革蕴含巨大潜力。

风险提示

• 光伏行业复苏不达预期：行业增长不及预期可能影响背板业务表现。
• 隔膜投产进度推迟：隔膜产能释放可能不及预期，影响盈利能力。
• 集团改革低于预期：国企改革进展缓慢可能影响资产注入节奏。

财务数据概览

资产负债表（单位：亿元）

利润表（单位：亿元）

财务比率

结论

乐凯胶片正处于转型的关键阶段，凭借集团在薄膜行业的技术积累和国企改革的推动，公司有望在未来三年实现快速增长。当前估值较高，但考虑到市场空间和盈利潜力，分析师认为其具备长期投资价值，首次给予“强烈推荐-A”评级。