20181030-国金证券-东阿阿胶-000423.SZ-从_价值回归_到推动放量_渠道调整阵痛期_4页_1mb

东阿阿胶 (000423.SZ) 增持（维持评级）总结

核心内容

东阿阿胶近期发布2018年三季报，显示公司营业收入和净利润均出现小幅下滑。尽管如此，公司仍维持“增持”评级，认为其长期发展具有潜力。

主要观点

• 市场表现：当前股价为38.60元，年内最高为67.32元，最低为38.25元。公司总市值为25,245.23百万元，已上市流通A股为653.87百万股。
• 业绩简评：2018年前三季度，公司实现营业收入43.8亿元，归母净利润20.4亿元，扣非归母净利润19.6亿元，分别同比增长-2.2%、-1.7%、-6.1%。其中，三季度单季度收入和净利润分别同比增长-9.6%和5.1%。
• 营销改革：公司自2005年起推动“价值回归”策略，近年来转向以营销为中心，推动产品放量。尽管2018年Q3业绩受驴皮风波和渠道调整影响，但渠道改革长期有助于公司健康持续发展。
• 产品结构：阿胶系列毛利率微增，但阿胶浆销量下滑拖累收入增长。阿胶糕双品牌“真颜”和“桃花姬”布局快消市场，整体销售平稳。
• 研发投入：公司持续加大研发投入，研发费用同比增长6.6%，研发费用率提升至2.8%，并积极拓展“阿胶+”产品线。
• 盈利预测：基于公司经营情况，调整盈利预测，预计2018-2020年EPS分别为3.15、3.27、3.47元，对应PE分别为12.3、11.8、11.1倍，维持“增持”评级。
• 风险提示：销售费用、渠道整合、研发投入产出比及“阿胶+”产品开拓等方面存在不确定性，可能影响公司业绩表现。

关键信息

财务数据

• 每股收益：2016年为2.832元，2017年为3.101元，预计2018年为3.149元，2019年为3.266元，2020年为3.465元。
• 每股净资产：从2016年的12.78元增长至2020年的22.11元。
• 市盈率：从2016年的19.44倍下降至2020年的11.1倍。
• 净利率：从2016年的29.3%降至2020年的26.3%。

经营分析

• 收入与利润：2018年前三季度收入同比减少6.9%，净利润增长1.56%。
• 现金流：公司2017年前三季度经营性现金流为2.69元，2018年Q3为0.34元，显示短期现金流承压。
• 渠道调整：公司推进经销渠道改革，精简中小经销商，清理库存，压缩销售网络层级，短期内对业绩产生负面影响。

投资建议

• 评级：公司维持“增持”评级，预计未来6-12个月内股价上涨幅度在5%-15%。
• 市场表现：从历史数据看，公司投资建议多为“增持”，评分在1.86-2.0之间，显示市场普遍看好其未来表现。

比率分析

• 每股指标：每股收益、每股净资产、每股经营性现金流等指标均呈上升趋势。
• 回报率：净资产收益率和总资产收益率逐年下降，但投入资本收益率稳定。
• 资产管理能力：应收账款周转天数增加，存货周转天数较长，应付账款周转天数有所波动。
• 偿债能力：资产负债率下降，净负债/股东权益为负，EBIT利息保障倍数波动较大。

市场相关报告分析

• 投资建议分布：市场中相关报告投资建议以“增持”为主，评分在1.86-2.0之间。
• 历史推荐：公司多次获得“增持”评级，目标价区间在70.00-75.00元之间。

风险提示

• 销售费用：可能高于预期，影响公司利润。
• 渠道整合：可能低于预期，影响销售效率。
• 研发投入：产出比可能低于预期，影响长期发展。
• “阿胶+”产品：开拓效果可能不达预期，影响产品线扩展。
• 销售整合：可能受阻，影响整体业绩。

附录：三张报表预测摘要

• 损益表：主营业务收入逐年增长，净利润率略有下降。
• 现金流量表：经营活动现金流波动较大，投资活动现金流逐步改善。
• 资产负债表：资产和负债规模均有所增长，股东权益稳步提升。

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

特别声明

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• 本报告仅供参考，不构成投资建议。
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联系信息

• 分析师：许菲菲、李敬雷
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