深度报告-20230521-华创证券-制冷剂行业深度研究报告_三代配额期将至_供给侧收缩推动长周期上行_26页_2mb

制冷剂行业深度研究报告总结

一、行业背景与政策趋势

制冷剂是氟化工产业链第一大下游，广泛应用于空调、冰箱、汽车等领域。全球自1987年《蒙特利尔议定书》以来，逐步限制一二代制冷剂（高ODP或高GWP），转向三代及四代环保制冷剂。中国于2021年接受《蒙特利尔修正案（基加利修正案）》，与发达国家同步逐步淘汰HCFCs，加速HFCs削减。

二、二代制冷剂：价格中枢上行

• 市场现状：截至2023年，国内R22配额累计削减41%，未来需在7年内以年均8%的速度 reductions以达2025/2030年目标。
• 价格驱动：供需收缩，叠加曾经供给侧改革、环保政策等催化，R22十年间价格上涨100%，成为三代制冷剂价格涨幅参考系。
• 标的推荐：东岳集团（配额占比295%）、巨化股份（配额占比261%）。

三、三代制冷剂：景气周期启动

• 需求与供给：2023年起配额锁定期结束，行业正常化，R32、R134a等产品利润恢复。
• 产能布局：主流企业包括巨化股份、三美股份（R134a产能65万吨）、东岳集团等。
• 投资弹性：乐观、中性、悲观模拟显示巨化股份有望贡献最先涨幅，东岳集团、三美股份、永和股份分列二三位。

四、四代制冷剂：替代趋势中的结构性机会

• 核心产品及挑战：R1234yf成为短期内替代R134a、R134a等产品的首选，但因其合成成本高（约10万元/吨）、尚处导入期，需在技术、成本和设备改造三方面克服障碍。
• 供应商格局：科慕、霍尼韦尔、杜邦掌握主要专利，国内外企业通过合作进入四代制冷剂生产。

五、推荐标的

• 巨化股份：氟化工龙头，全产业链布局，三代制冷剂占比优势最大。
• 东岳集团：老牌氟化工企业，R22配额最大，第三代制冷剂布局广泛。
• 三美股份：聚焦R32、R134a，为利多弹性最大受益者之一。
• 永和股份：新兴企业，背靠萤石资源，热推四代制冷剂和新材料布局。

六、风险提示

• 政策推进不及预期：三代配额方案实施不达预期，销量不达预期；
• 原料价格波动：主要原料萤石、氯化物大幅降价。

以上分析基于供给侧政策收紧、环保要求提升、下游需求刚性三大推动因素，判断行业中长期增长明确，短期弹性充足。