20170714-致富证券-理文造纸-02314.HK-包装纸需求上升_开拓卫生纸市场_支持收入及利润增长_18页_2mb

理文造紙有限公司(2314.HK) 详尽总结

核心内容

理文造紙有限公司（2314.HK）是一家以生產包裝紙、衛生紙及木漿為主的造紙企業，采用垂直整合的業務模式，涵蓋製漿及廢紙回收，以確保原材料供應穩定。公司在國內及海外市場均有擴張，尤其是越南和中國內地，並積極拓展衛生紙業務，以實現收入與利潤的雙增長。

主要观点

• 需求上升：國內包裝紙需求持續增加，主要受傳統及網上零售渠道推動，加上越南市場對本地包裝紙需求尚未完全開發。
• 毛利率提升：集團通過提高產品價格，並借助規模效應及技術改善，有效將進口廢紙價格上漲傳導至下游，毛利率預期提升。
• 環保政策利好：中央去產能及環保政策推動行業整合，提升集團盈利能力與議價能力。
• 衛生紙為新增長點：衛生紙業務迅速發展，預計成為集團新的收入增長引擎。
• 盈利能力優於競爭對手：相比玖龍紙業，理文造紙擁有更高的毛利率和更低的財務成本。
• 估值中性：根據股利貼現模型（DDM）計算，目標價為7.43港元，評級為「中性」。

关键信息

业务与产品

• 主要业务：包裝紙、衛生紙及木漿。
• 主要產品：
  • 包裝紙：包括牛咭紙、掛面牛咭紙、塗布白板紙、白面牛咭紙及高強瓦楞芯紙。
  • 衛生紙：包括「理文牌竹+系列」、「亨奇牌璞竹系列」及「亨奇牌綿柔細緻系列」，以竹為原料，環保優勢明顯。
  • 木漿：用於生產高品質紙品。

市场与产能

• 國內市場：包裝紙需求穩步上升，2016年全國紙及紙板消費量達1.04億噸，人均消費量達75千克。
• 海外市場：越南廠房（40萬噸年產能）預計2017年8月投產，產品售價較內地高。
• 衛生紙擴張：2017年內將新增33萬噸年產能的生產線，預期2017年衛生紙收入達33.5億港元，2018年達42.1億港元。

财务表现

• 收入：2017年預計232.3億港元，2018年預計245.8億港元。
• 毛利率：2017年預計達26.4%，2018年預計降至24.2%。
• 盈利能力：2017年預計股東應佔溢利為44億港元，2018年預計為45億港元。
• 股息：2017年預計每股股息0.34港元，2018年預計0.35港元。

估值与评级

• 估值模型：采用股利貼現模型（DDM）。
• 目標價：7.43港元，評級為「中性」。
• 現價：7.78港元，已大致反映公司前景。

竞争优势

• 产品结构：理文造紙的產品組合中包含高毛利率的衛生紙，而玖龍紙業以低毛利率的瓦楞紙為主。
• 财务结构：理文造紙負債率低於玖龍紙業，財務成本更低，盈利能力更強。
• 运营效率：集團具備較佳的營運效率，表現優於主要競爭對手。

风险分析

• 環保投入增加：更嚴格的環保政策可能提高資本支出，增加生產成本。
• 衛生紙市場競爭：內地衛生紙市場競爭激烈，集團需時間教育消費者接受竹製衛生紙。
• 人民幣貶值風險：人民幣進一步貶值可能影響集團以港元計價的股息及估值。

财务比率

• 毛利率：2017年預計26.4%，2018年預計24.2%。
• 平均資產回報率：2017年為12.0%，2018年預計為11.4%。
• 平均股東回報率：2017年為24.9%，2018年預計為22.5%。
• 流動比率：2017年為1.27，2018年預計為1.33。
• 資產負債比率：2017年為1.95，2018年預計為2.09。

投资策略

• 集團收入及利潤預期持續增長。
• 毛利率有提升空間，受益於需求強勁及規模效應。
• 環保政策推動行業整合，提升集團盈利能力。
• 卫生纸业务成长迅速，是新增長引擎。
• 然而，集團現價已反映前景，故評級為「中性」。

附录：主要财务指标

股价表现

• 2314.HK：過去一年股價上漲29.2%。
• 恒指：過去一年上漲22.3%。
• 52周股價範圍：5.55元 - 7.97元。
• 市值：351億元。
• 自由流通股數佔比：30.7%。
• 每股帳面淨值：2.12元。

财务比率