20211216-华安证券-宏观研究_稳中求进的经济平衡木_3页_632kb

稳中求进的经济平衡木总结

核心内容

2021年11月，中国经济在“三重压力”（需求收缩、供给冲击、预期转弱）下继续走稳中求进的路径。整体经济呈现结构性复苏特征，工业生产持续改善，地产链边际回暖，但消费和就业仍受疫情拖累，基建投资则持续疲软。政策层面，政府通过“保供稳价”、财政支出加快、专项债发行等手段，试图推动经济实现质的稳步提升和量的合理增长。

主要观点

1. 工业生产持续改善

• 总体表现：11月工业增加值当月同比回升0.3个百分点至3.8%，两年复合增速回升0.2个百分点至5.4%，显示工业生产总体持续改善。
• 驱动因素：
  • 出口提振：出口交货值两年复合增速回升3个百分点至10.8%，成为重要支撑。
  • 保供稳价政策见效：电力、热力生产和供应业两年复合增速回升，原煤、天然气产量增速改善。
• 结构性特征：
  • 高端制造业和新兴产业表现突出：工业机器人、微型电子计算机、手机等产量增速提升，医药制造、电气机械制造、计算机等电子设备制造行业两年复合增速显著改善。
  • 价格传导增强：PPI向CPI传导顺畅的行业（如农副食品加工、医药制造）工业增加值增速提升，反映成本下降和价格传导机制改善。

2. 固定资产投资结构分化

• 地产投资边际改善：
  • 11月地产投资累计同比降幅收窄至6.0%，两年复合增速回落至6.40%。
  • 前端销售、拿地、新开工数据降幅收窄，后端竣工面积当月同比由负转正至15.4%。
  • 政策层面，开发贷和按揭贷款边际宽松，但资金来源改善有限，居民中长贷较强，企业中长贷较弱。
• 制造业投资延续复苏：
  • 制造业投资累计同比小幅回升至13.7%，两年复合增速回升至4.7%。
  • 再生资源利用、医药制造、汽车制造等中下游行业和高新制造业表现较好。
• 基建投资仍显乏力：
  • 11月基建投资累计同比降幅扩大至-0.17%，两年复合增速回落至1.56%。
  • 当月同比连续5个月为负，11月为-7.6%，显示基建投资仍需时间拉动。
  • 与财政支出加快、PMI新订单回升等前瞻指标不匹配，可能与财政后置和项目审批严格有关。
  • 中央经济工作会议提出“保证财政支出强度，加快支出进度”，预计明年Q1基建投资有望企稳回升。

3. 消费与就业承压

• 消费表现：11月社会消费品零售总额当月同比降至3.9%，两年复合增速为4.45%，显示消费复苏乏力。
  • 餐饮消费受疫情拖累：餐饮收入两年复合增速较10月回落4.3个百分点。
  • 部分品类消费回暖：饮料、化妆品、药品、文化办公、建筑装潢等增速回升，但烟酒、纺织品、石油及制品等回落。
• 就业情况：城镇调查失业率和25-59岁就业人员调查失业率小幅回升，制造业和非制造业PMI从业人员一升一降，反映就业稳中有降。
  • 疫情和地产下行对非制造业就业形成拖累。

关键信息

• 政策导向：政府强调“稳增长”，推动经济实现质的稳步提升和量的合理增长。
• 未来展望：
  • 外需可能向内需转变，消费内生性回升但难以恢复至疫情前水平。
  • 基建投资有望在专项债加快发行和重大项目落地后企稳。
  • 房地产政策将继续以“房住不炒”为基调，同时推进保障房建设和租购并举模式。
• 风险提示：
  • 货币政策超预期收紧；
  • 地产下行速度超预期；
  • 政策实施力度不及预期。

图表要点

• 图表1：工业增加值中，新兴产业恢复好于传统产业。
• 图表2：地产链数据当月同比边际改善。
• 图表3：中下游制造业投资回升较高。
• 图表4：基建投资仍显乏力。
• 图表5：餐饮消费压力较大。
• 图表6：就业稳中有降。

分析师信息

• 分析师：何宁，华安证券宏观首席分析师，中国社会科学院经济学博士（定向在读），华东师范大学经济学硕士。
• 研究经历：2018-2021年就职于国盛证券研究所宏观团队，2019年新财富入围（第六），2020年新财富、水晶球、新浪金麒麟最佳分析师团队核心成员。

投资评级说明

• 行业评级：
  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准指数5%以上；
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%；
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准指数5%以上。
• 公司评级：
  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上；
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%；
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%；
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%；
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上；
  • 无评级：因无法获取必要资料或存在重大不确定性事件。

重要声明

本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，分析师独立、客观地出具本报告，不保证信息的准确性或完整性，也不保证所含建议不会变更。报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司无关。