宏观专题：基于产能分析的框架，产能利用率调整到底了吗？-20230629-东北证券-24页_548kb

产能利用率调整分析总结

核心内容

产能利用率是衡量经济活力的重要宏观指标，其本质为实际产出与潜在产出之比。实际产出为流量，短期易变；潜在产出为存量，主要由资本决定，长期易变。因此，产能利用率的变化需从短期和长期两个视角进行分析。

主要观点

• 短期调整机制：短期产能利用率主要由市场需求和存货动态决定，与需求正相关。库销比是反映需求和库存的重要指标，与产能利用率呈负相关。企业利润随产能利用率变化，进而影响投资决策和长期产能。

• 长期调整机制：长期产能利用率与超额投资负相关。超额投资定义为过去一段时间内投资与销售平均增长的差值，其变化会在未来几年内影响产能利用率。企业通过超额投资调整产能，以适应市场需求变化。

• 供需关系的动态平衡：企业的最优决策是将产能设定在市场均衡附近，但总需求的变动会影响这一均衡状态。短期由需求驱动，长期则由超额投资主导。

关键信息

1. 整体制造业产能利用率

• 中国制造业超额投资领先产能利用率约4年。

• 三轮超额投资高点分别出现在：

  • 2010-2012年，对应2014-2016年产能过剩；
  • 2018-2019年，对应2022-2023年产能过剩；
  • 2020年后，对应2026年产能过剩。

• 当前产能利用率已接近底部，预计2023Q2达到最低值73.93%。下半年可能见底反弹，但受外需回落和内需疲软影响，反弹力度有限。

2. 行业产能利用率分化

• 电热水行业：

  • 超额投资领先产能利用率3年。
  • 2019Q1-2021Q1和2022Q1-2023Q1两轮超额投资扩张，分别对当前和2025年产能利用率产生影响。
  • 2024Q1或见底，2026年Q1前后出现拐点。

• 高能耗行业：

  • 超额投资领先产能利用率5-7年。
  • 受政策调控影响较大，与需求变化存在阶段性背离。

• 装备制造业：

  • 超额投资领先产能利用率约4年。
  • 2018-2019年投资扩张对当前产能利用率造成下行压力，2024年或阶段性见顶，2025年回落，2026年见底。

• 消费品制造业：

  • 超额投资领先产能利用率约2年。
  • 多数行业产能利用率开始下行，预计2025年附近达到最低点。

重要结论

• 产能利用率的调整机制因时间跨度不同而异，短期由需求驱动，长期由超额投资主导。
• 当前中国制造业产能利用率已接近阶段性底部，2023Q2可能为本轮最低点。
• 不同行业产能利用率调整的时滞不同，需分别分析其未来走势。
• 预计2024年部分行业将出现产能利用率阶段性高位，随后回落至低位。

风险提示

• 政策调控超预期；
• 需求冲击超预期。

数据与图表说明

• 图表展示超额投资与产能利用率之间的关系，以及不同行业调整时滞的差异。
• 数据来源为Wind，东北证券。

分析师信息

• 张陈：东北证券首席宏观分析师，北京大学经济学博士，拥有3年证券从业经验，曾参与多项国家社科基金项目，发表多篇论文，获金麒麟奖团队成员称号。

投资评级说明

• 股票投资评级：买入、增持、中性、减持、卖出。
• 行业投资评级：优于大势、同步大势、落后大势。

重要声明

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