宏观点评：地产基建投资需求再判断-20180117-天风证券-12页

地产基建投资需求再判断总结

核心内容概述

本文分析了2018年地产与基建投资需求的变化趋势，指出当前中国经济正处于弱复苏的后周期阶段，地产销售与基建投资均面临结构性调整。核心观点包括：微观指标显示工业需求疲软，三四线城市地产销售走弱，地产新开工面积更真实反映需求，基建投资受限于资金来源与政策调控，地方政府财政压力显现。

主要观点与关键信息

一、微观指标反映工业需求弱复苏后周期

• 发电量与耗煤量：自2017年三季度开始回落，12月发电量增速为2.4%，低于去年同期水平。六大发电集团日均耗煤量在1月上旬再次回落。
• 铁路与公路货运量：2017年下半年增速大幅回落，铁路货运量增速从17.7%降至0.9%，公路货运量增速同步下滑。
• 克强指数：综合耗电量、铁路货运量和新增贷款，目前回落至2016年同期水平，表明经济处于弱复苏的后周期前半段。
• 重卡销量：2017年四季度销量增速下降，反映旧车更新需求结束，工业需求疲软。
• 天然橡胶：价格未上涨，与重卡销量背离，进一步印证工业需求疲软。

二、三四线地产销售走弱

• 2017年三四线城市地产销售贡献较大，但2018年预计销售增速放缓。
• 三四线城市库存消化主要依赖外溢需求和棚改货币化，但这些因素在2018年将逐步衰减。
• 2017年12月，三四线城市地产销量同比下降36.7%，弱于一二线城市。
• 政策导向转向“去杠杆”，三四线城市去库存压力加大，而一二线城市限购政策边际松动。

三、地产新开工比地产投资更代表需求

• 地产投资增速下行缓慢，主要由于土地供应增加和土地购置费逆周期增长。
• 地产新开工面积增速下降，与大宗工业品价格（如螺纹钢、玻璃、铝合金）走势一致，显示需求疲软。
• 2018年春节后大宗工业品价格可能面临下行压力。

四、基建与PPP进入“去伪存真”阶段

• 基建投资增速将回落，重点转向“好基建”如农村基建、环境治理等。
• PPP示范项目落地率下降，出库数量上升，PPP进入质量优先阶段。
• 2018年第一季度PPP项目及融资额预计将大幅下降。

五、地方政府财政压力显现

• 地方政府财政支出同比增速连续下降，1-11月累计赤字达1.78万亿元。
• 地方财政结转结余资金在2017年已基本用完，2018年无结余可用。
• 地方政府被迫“去伪存真”，财政透明度提升，中央加大转移支付支持。

六、基建投资资金来源受限

• 基建资金来源包括政府预算资金、城投债、PPP、贷款和非标，其中政府预算资金占比约15%。
• 城投债融资进一步收缩，2018年上半年净融资规模将继续下降。
• 银行表内贷款受政策影响，部分融资平台贷款可能走政府购买服务途径，受负面冲击。
• 非标融资如信托贷款受金融去杠杆政策冲击，增速下降。

结论与展望

• 2018年地产和基建投资需求将处于弱复苏的后周期，整体增速放缓。
• 地方政府财政压力增加，基建投资受限于资金来源与政策调控。
• 微观经济指标显示，实际工业需求疲软，大宗工业品价格可能面临下行压力。
• 政策导向由“稳增长”向“防范金融风险、精准扶贫、环保”转变，投资结构将优化。

风险提示

• 地产和基建投资政策超预期。
• 地方政府财政政策变化。
• 基建资金来源受限对项目落地的影响。