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深度报告总结：2021年中期宏观经济与资本市场展望

核心内容概述

本报告分析了2021年下半年全球经济与中国经济的主要趋势，包括“疫苗复苏”、通胀走势及政策回归三大主题。同时，对财政与货币政策进行了深入解读，并提出了大类资产配置建议。整体来看，全球经济将逐步从“疫情模式”转向“疫苗复苏”驱动的正常化，而中国经济则面临增长动能趋缓与结构转换的挑战。

全球经济三大主题

1. “疫苗复苏”：全球经济主旋律

• 疫情下，疫苗接种率提升将推动全球经济从政策刺激转向疫苗驱动的复苏。
• 美国为第一梯队，二季度末开始加速复苏，三季度趋于正常；欧洲为第二梯队，预计三季度追平美国；发展中国家为第三梯队，复苏滞后。
• “疫苗复苏”下，供需缺口将快速收敛，服务消费将陡峭修复，商品消费增长放缓。

2. 通胀走势：冲击边际减弱

• 全球通胀快速上升，主要受经济修复、财政刺激和大宗商品价格上涨推动。
• 美国通胀呈“前高后低”走势，全年同比增速将回落至2%以上，但中枢仍处于高位。
• 中国PPI同比将明显下行，CPI同比仍处低位，主要受食品价格下行和终端消费疲软拖累。
• PPI-CPI剪刀差将逐步收窄，中下游企业利润承压将有所缓解。

3. 政策回归：宽松退潮

• 随着疫苗接种加速，全球宏观政策将逐步回归中性，但各国节奏、力度和结构存在差异。
• 美国货币政策转向迹象显现，三季度或释放缩减QE信号，2023年可能开启加息。
• 欧洲政策转向滞后，主要依赖财政刺激。
• 中国宏观政策已于去年中“转弯”，但财政后置仍对经济形成支撑。

中国经济：复苏趋缓，结构切换

1. 进出口：景气下行

• 出口增速将随美欧生产端恢复而趋缓，替代效应减弱。
• 人民币升值对出口形成下行压力，运价上涨进一步影响出口。
• 但产业链完备和东南亚生产受阻，出口仍保持韧性。

2. 投资：维持韧性，结构转换

• 房地产投资：增速将边际回落，但仍保持韧性，全年增速预计为8.4%。
• 基建投资：温和增长，全年增速预计为5.1%，下半年可能边际回升。
• 制造业投资：增长分化，高技术制造业增速较快，传统制造业相对谨慎。

3. 消费：弱势增长

• 消费修复缓慢，居民收入分化、零星疫情等因素抑制消费动能。
• 服务消费修复节奏快于商品消费，但整体仍处低位。

4. 供给侧：盈利分化

• 工业增加值和工业企业利润增速逐步回落至疫前水平。
• PPI上涨主要由原材料价格上涨推动，对中下游企业利润形成挤压。

财政与货币政策

1. 财政政策：后置发力，托底经济

• 2021年财政后置特征明显，专项债发行提速，财政支出加快。
• 财政政策重心向“防风险”倾斜，但仍有较强支撑力。
• 专项债对社融增速的拉动作用上升，下半年社融增速下行速度将放缓。

2. 货币政策：回归中性，以稳为主

• 货币政策继续向中性回归，降准降息可能性不大。
• 财政后置对流动性形成影响，央行将在三季度配合政府债券供给高峰，维持资金面平稳。
• 人民币汇率预计保持双向波动，美元对人民币胜率略高。

资本市场与资产配置策略

1. 配置主线：中外基本面与资产走势分化

• 海外风险资产（权益、大宗）整体高配，避险资产（固收、黄金）整体低配。
• 外汇资产建议标配，国内固收和权益建议维持均衡配置。

2. 主要市场研判

• 美股相较A股胜率更高，中债相较美债胜率更高。
• 美元相较人民币胜率略高，但人民币汇率波动较大。

3. 资产配置策略

• 海外资产：美股、大宗优先配置。
• 国内资产：A股、中国债市为均衡配置，不做大幅调整。
• 外汇：美元对人民币保持高胜率，但需关注双向波动。

4. 融资建议

• 美元融资将分化，境外IPO热情仍保持高涨。

主要数据预测（2021年）

关键信息与主要观点

• 全球经济复苏：疫苗接种是关键驱动力，美欧将加速复苏，发展中国家滞后。
• 通胀走势：美国通胀“前高后低”，中国PPI下行、CPI仍处低位。
• 政策回归：中国宏观政策已“转弯”，美国政策拐点隐现，欧洲滞后。
• 中国经济：增速趋缓，结构转换，出口、基建和制造业投资为主要支撑。
• 资产配置：海外风险资产优于国内，权益优于固收，美元优于人民币。

总结

本报告指出，2021年下半年全球经济将进入“疫苗复苏”主导阶段，通胀将边际回落，政策将逐步回归中性。中国经济在疫情后将继续修复，但增长动能趋缓，结构转换成为主要趋势。货币政策将保持中性，财政政策后置发力，为经济提供支撑。资本市场配置建议以海外风险资产为主，同时关注国内结构性机会，保持均衡配置，强化择时和结构研究。