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报告摘要

腾讯音乐（TME.US）买入评级总结

核心内容概述

腾讯音乐（TME.US）作为中国领先的在线音乐服务提供商，正经历业务调整与战略转型阶段。当前股价为4.96美元，目标价为6.10美元，预计升幅为22.8%。公司整体估值已进入历史低位，安全边际较高，因此维持“买入”评级。

主要观点

收入与利润表现：
- 2021年公司实现营收312.4亿元，同比增长7.2%，但净利润下降23.0%至32.2亿元。
- 在线音乐服务收入114.7亿元，同比增长22.7%，其中在线音乐订阅收入73.3亿元，同比增长31.9%，成为主要增长驱动力。
- 预计2022年付费用户数量将突破1亿，进一步支撑在线音乐业务增长。
- 社交娱乐收入基本与2020年持平，但面临抖音、快手等平台的竞争压力。
战略转型与内容能力提升：
- 公司提出“一体两翼”战略，成立内容业务线，强化原创内容制作体系与音乐人服务体系。
- 通过与腾讯生态深度融合，实现跨领域的IP联动，提升平台内容生产能力与行业影响力。
- 随着行业解除独家版权，版权成本有望优化，毛利率将逐步上升。
社交业务面临挑战但具备潜力：
- 社交娱乐服务MAU和付费用户数量在2021年四季度分别下降至1750万和900万，面临直播行业增长放缓和竞争加剧的挑战。
- 公司正在通过引入休闲游戏、音频直播等新玩法来缓解收入下滑趋势，音频直播用户增长强劲，预计2022年实现两位数增长。
- 收购日本M&E移动有限公司的卡拉OK应用Pokekara，为海外布局奠定基础。
估值与投资建议：
- 按照分布估值法，分别以在线音乐业务2022年3倍PS和社交娱乐业务5倍PE进行估值，合理估值为101.1亿美元。
- 当前目标价为6.10美元，有22.8%的上升空间，公司具备较高安全边际。

关键信息

财务数据概览

股价与估值：
- 现价：4.96美元
- 目标价：6.10美元
- 预计升幅：22.8%
财务指标：
- 总股本：1,656百万ADS
- 总市值：8,344百万美元
- 净资产：7,892百万美元
- 总资产：10,548百万美元
- 每ADS净资产：4.66美元
主要股东：
- 腾讯：55.10%
- Spotify：8.40%
- PAG：8.20%

业务表现数据

在线音乐业务：
- 2021年四季度付费用户数量达7620万，同比增长36.1%
- 付费率达到12.4%，创季度历史新高
- ARPPU为8.5元，同比下降9.6%
社交娱乐业务：
- 2021年四季度MAU为1750万，同比下降21.5%
- 付费用户数量为900万，同比下降16.7%
- ARPPU为175.1元，同比增长1.7%

财务预测

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业额（百万元）	29,153	31,244	32,203	35,969	39,955
净利润（百万元）	4,176	3,215	3,300	3,978	5,243
净利率（%）	14.3%	10.3%	10.2%	11.1%	13.1%
毛利率（%）	31.9%	30.1%	29.3%	30.1%	32.2%

财务状况

资产负债表：
- 2021年总资产为66,392百万美元，总负债为15,777百万美元，股东权益为50,615百万美元。
- 2022年预测总资产为70,705百万美元，总负债为16,161百万美元，股东权益为54,544百万美元。
- 现金/总资产比例在2024年预计达到25.9%。
现金流量：
- 2021年四季度经营活动现金流为5,327百万美元，投资活动现金流为-1,218百万美元，融资活动现金流为0百万美元。
- 期末持有现金在2024年预计达到21,630百万美元，显示公司现金流状况稳健。

投资评级定义

投资评级	定义
买入	未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20%
持有	未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20%之间
卖出	未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20%
未评级	对未来12个月内目标价不做判断