20230404-浦银国际证券-云顶新耀-B-01952.HK-国内商业化元年进行时_核心品种长期价值远被低估_9页_1mb

云顶新耀 (1952.HK) 总结

核心内容

云顶新耀（1952.HK）作为一家专注于创新药物研发和商业化的公司，正处于其国内商业化元年的关键阶段。尽管公司2022年收入仅为1,279万元，主要来源于新加坡市场的依拉环素和Trodelvy销售，但其现金储备达到4.3亿美元，足以支持未来三年的研发和商业化运营，无需外部融资。公司认为其核心产品具有长期价值，当前股票被明显低估，维持“买入”评级，并将目标价下调至25.0港元。

主要观点

• 国内商业化启动：依拉环素（依嘉®）已获NMPA批准，用于治疗成人复杂型腹腔内感染（cIAI）。公司计划在2023年第三季度建立100-120人的商业化团队，覆盖300-500家核心三甲医院。
• 依嘉®的市场潜力：依嘉®在多种耐药菌株中的IC90显著低于替加环素，疗效更优，有望替代替加环素。2022年替加环素国内销售额超过19亿元，多粘菌素销售额超过24亿元。保守预测依嘉®在引进区域峰值销售将超过12亿元。
• Nefecon的疗效数据：Nefecon III期试验两年随访结果显示，其能显著延缓IgA肾病进展为终末期肾病，预计2023年底前获批上市，成为国内首款IgA肾病特效药。公司预计IgA肾病潜在患者达400-500万，峰值销售预计达30亿元。
• 产品管线扩展：公司将继续拓展肾科适应症，包括膜性肾病、微小病变、局部节段性肾小球硬化等，这些适应症存在巨大未被满足的临床需求。

关键信息

财务预测与估值

• 收入预测（人民币百万）：
  • 2023E: 118
  • 2024E: 736
  • 2025E: 1,459
• 收入同比增速：
  • 2023E: 819.4%
  • 2024E: 526.2%
  • 2025E: 98.2%
• 经调整归母净利（亏损）：
  • 2023E: -1,128
  • 2024E: -934
  • 2025E: -566
• PS（市销率）：
  • 2023E: 32.7
  • 2024E: 5.2
  • 2025E: 2.6
• 目标价：25.0港元（潜在升幅/降幅：78%）
• 当前股价：15.4港元
• 总市值：4,831百万港元
• P/S：4.6倍（12个月滚动）
• P/B：1.2倍
• 毛利率：预计2023E为69.7%，2024E为73.2%，2025E为74.7%
• 净亏损率：2023E为-1187.1%，2024E为-170.6%，2025E为-63.1%

投资风险

• 研发失败或滞后
• BD（业务发展）进展受挫
• 产品销售不及预期

潜在催化剂

• 新药及适应症获批：
  • 依嘉®（cIAI）在中国台湾获批
  • Nefecon（IgA肾病）在大陆及新加坡获批
  • EVER-COVID19-M1（mRNA二价疫苗）在中国获得紧急使用授权
  • Etrasimod（溃疡性结肠炎）在美国获批
• 提交NDA/BLA：
  • Taniborbactam（cUTI）在中国大陆提交NDA
  • Nefecon（IgA肾病）在中国香港、台湾及韩国提交上市申请
• 临床数据：
  • EVER001（XNW1011）II期临床顶线数据
  • Etrasimod III期临床第12周诱导缓解数据
• 临床进展：
  • EVER-COVID19-M1提交I、II期临床IND
  • Etrasimod III期临床完成入组
  • SPR206启动III期临床
  • 9款新产品有望进入早期临床（未来2-3年）

财务预测变动

估值对比

• 港股生物科技企业估值表显示，云顶新耀的市销率（P/S）为4.6倍，低于行业平均水平，表明其估值被低估。
• SPDBI目标价为25.0港元，较当前股价有显著上涨空间。

情景假设

• 乐观情景（概率30%）：2033E销售高于110亿元，核心产品医保谈判降价幅度缓和，继续引入重磅产品。
• 悲观情景（概率10%）：2033E销售低于80亿元，医保谈判降价幅度较大，无重磅产品或引入价格过高。

评级定义

• “买入”：预期个股表现优于其所属行业指数
• “持有”：预期个股表现与行业指数持平
• “卖出”：预期个股表现劣于行业指数

分析师声明

• 报告观点反映分析师个人观点，独立撰写
• 报告不涉及内幕信息或非公开价格敏感数据
• 分析师及其关联人士在报告发布前后30日内未买卖相关股票

权益披露

• 浦银国际未持有云顶新耀超过1%的财务权益
• 浦银国际与云顶新耀（云康集团2325.HK）有投资银行业务关系
• 浦银国际未为其证券进行庄家活动

公司联系方式

• 浦银国际证券机构销售团队：周文顽，tallan_zhou@spdbi.com，852-28086476
• 浦银国际证券财富管理团队：陈岑，angel_chen@spdbi.com，852-28086475
• 公司网站：www.spdbi.com
• 公司地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼