商业贸易行业：海外巡礼之麦德龙~聚焦B端客户的德国批发巨头-20191111-广发证券-28页_1mb

报告摘要

商业贸易行业总结

核心内容

麦德龙集团（METRO GROUP）是德国知名的批发巨头，成立于1964年，并于2017年拆分为两家独立上市公司：CECONOMY和麦德龙。麦德龙专注于食品批发和服务领域，截至FY2018，公司拥有1048家门店，经营面积达715万平米，服务约2400万专业用户，实现营收365亿欧元，其中批发及配套服务业务占80.7%。

麦德龙采用会员制和仓储式现购自运模式，通过仓店一体布局和丰富的SKU，满足B端客户的采购需求。公司主要客户包括餐饮业客户、小型交易商和专业服务公司，其中餐饮业客户占比最高。尽管整体营收略有下降，但批发业务的盈利能力较强且稳定，同时其毛利率和销售管理费用率均有所优化。

主要观点

麦德龙的业务模式：
- 以B端客户为主，通过现购自运模式提升采购效率。
- 采用仓店一体布局，增加商品展示功能，优化客户体验。
- 拥有丰富的SKU和高比例的自有品牌，满足客户一站式购齐需求。
- 通过全球供应链和定制化服务，提升客户满意度和市场竞争力。
麦德龙中国的发展与调整：
- 麦德龙中国于1996年进入中国市场，但因未能充分适应本地市场，业务增长受限。
- 2019年10月，麦德龙将80%股权出售给物美集团，寻求合作以提升运营效率和客户体验。
- 麦德龙中国在供应链、自有品牌和B端客户资源方面具有优势，但扩张速度慢，未能有效覆盖C端市场。
行业趋势与投资策略：
- 在经济低迷期，口红效应持续释放，美妆和必需消费品表现强劲。
- 电商对线下零售的分流和渗透仍在加强，成为成长最快的赛道。
- 推荐关注具备穿越周期能力的公司，如南极电商、周大生、珀莱雅、永辉超市和红旗连锁。

关键信息

全球业务：麦德龙在全球拥有1048家门店，覆盖35个国家，其中海外门店占比63.5%。
财务表现：FY2018麦德龙营收365亿欧元，净利润3.48亿欧元，其中批发业务占80.7%，毛利率16.9%，销售管理费用率15.7%。
中国业务：麦德龙中国门店数97家，覆盖59个城市，FY2018营收26.9亿欧元，同比增长2.7%。
投资建议：推荐组合包括南极电商、周大生、珀莱雅、永辉超市、红旗连锁，其中南极电商、周大生和珀莱龙为“买入”评级，其余为“增持”评级。

风险提示

宏观经济风险：经济下行可能抑制终端消费。
成本压力：人工和租金成本上涨可能影响运营效率。
电商冲击：互联网巨头持续加码线下，加剧行业竞争。

行业数据与趋势

社零数据：9月社零同比增长7.8%，电商渗透率提升至19.5%。
品类表现：化妆品增速最快，达到13.4%；食品粮油、日用品等基础消费品增速有所回落。
行业整合：商超行业处于整合兼并浪潮，龙头公司持续扩张，行业集中度提升。

重点公司分析

股票简称	股票代码	最新收盘价（元）	合理价值（元）	评级	EPS（2019E）	EPS（2020E）	PE（2019E）	PE（2020E）	EV/EBITDA（2019E）	EV/EBITDA（2020E）	ROE（2019E）	ROE（2020E）
南极电商	002127.SZ	11.05	14.3	买入	0.51	0.67	21.67	16.49	19.92	24.15	25.10	24.90
永辉超市	601933.SH	8.04	10.58	增持	0.24	0.31	33.50	25.94	26.46	10.39	10.90	12.10
周大生	002867.SZ	17.52	26.8	买入	1.34	1.62	13.07	10.81	9.81	7.82	20.10	19.60
王府井	600859.SH	13.01	18.5	买入	1.42	1.48	9.16	8.79	2.04	1.89	10.90	10.70
重庆百货	600729.SH	28.48	39.8	买入	2.38	2.74	11.97	10.39	6.00	5.42	14.50	15.60
上海家化	600315.SH	32.24	39.43	增持	0.94	1.10	34.30	29.31	29.13	22.87	11.10	11.50
珀莱雅	603605.SH	90.81	101.2	买入	1.92	2.53	47.30	35.89	35.10	26.68	18.80	19.50
京东	JD.O	33.23	37.7	买入	0.84	1.18	39.56	28.16	33.40	21.82	9.30	7.40
阿里巴巴	BABA.N	187.16	225	买入	6.53	8.15	28.66	22.96	24.15	18.61	13.50	13.80