20150317-申万宏源-好莱客-603898.SH-定制行业投资标的_借力行业东风_业绩有望呈现高弹性_14页_1mb

上市公司调研报告总结：好莱客（603898）

核心内容

好莱客（603898）是一家国内整体衣柜行业的领军企业，专注于开发、生产与销售整体衣柜及配套家具。公司凭借“个性化设计+规模化生产”的模式，积极拓展市场，特别是在二三线城市的渠道下沉方面表现突出。公司拥有672家经销商和842家门店，销售网络覆盖全国大部分地区，显示出较强的市场渗透能力。

主要观点

• 行业前景广阔：定制衣柜行业受益于年轻化消费趋势、消费升级以及房地产行业的相关需求，发展潜力巨大。我国整体定制衣柜拥有率不足20%，远低于国际水平的70%，市场空间广阔。
• 成长性高：好莱客作为行业第一梯队企业，其产品涵盖整体衣柜、整体衣帽间、整体书柜等，满足多样化家居需求。公司具备较强的研发能力，技术专利丰富，产品设计和环保标准领先行业。
• 渠道优势明显：公司主要依赖经销商渠道销售，占收入比例高达92.4%，毛利率35.6%，是公司利润的主要来源。直营店虽占比较小，但毛利率较高，达49.9%，显示出公司在高端市场的竞争力。
• 业绩弹性大：由于公司基数较低，且受益于产能利用率提升和生产效率提高，净利润增速高于收入增速。公司计划通过募集资金投入技术升级和信息系统建设，进一步扩大产能，提升规模效应。
• 盈利预测乐观：根据预测，好莱客2015-2016年摊薄后每股收益分别为1.95元和2.60元，当前股价62元对应15-16年PE分别为31.8倍和23.8倍。公司目标价为78元，对应16年30倍估值，建议增持。

关键信息

市场数据

• 收盘价：62元
• 一年内最高/最低价：63.99/23.48元
• 上证指数/深证成指：3449/12018
• 市净率：11.9
• 流通A股市值：1519百万元

基础数据（2014年12月31日）

• 每股净资产：5.2元
• 资产负债率：32.59%
• 总股本：98百万
• 流通A股：25百万

财务数据及盈利预测

行业分析

• 定制衣柜行业处于快速发展阶段，受益于年轻化消费趋势和个性化需求。
• 家具制造业已成为我国第四大产业，2014年主营业务收入达7187.35亿元，过去十年CAGR为23.1%。
• 全屋定制趋势明显，未来综合服务能力将成为竞争关键。

技术与产品优势

• 拥有30项专利技术，滑轮等核心部件品质行业领先。
• 采用加拿大柔性制造拆单软件技术，板材利用率逐年提升，11-13年分别为83.50%、84.85%和85.38%。
• 提供从测量到安装的全程服务，满足客户个性化需求。

渠道分析

• 经销商渠道为主，占收入92.4%，毛利率35.6%。
• 直营店数量较少，但毛利率较高，达49.9%。
• 工程客户订单规模较小，毛利率较低。

区域分布

• 好莱客在华东、华中地区收入占比较高，分别达35%和20%。
• 索菲亚在东北、华北、华南、西南等地区收入分布较为均衡。

建议与结论

• 投资建议：建议增持好莱客，公司有望借力定制家居行业东风，成为行业新明星。
• 估值分析：当前股价对应15-16年PE分别为31.8倍和23.8倍，目标价78元，对应16年30倍估值。
• 市场前景：公司凭借较强的品牌影响力、渠道优势和产品设计能力，有望在定制家居行业持续增长。