20150317-中泰证券-好莱客-603898.SH-具备估值优势的定制家居亚军_19页_618kb

好莱客（603898.SH）深度研究报告总结

核心内容概述

好莱客是一家专注于定制衣柜及其配套家具的中高端家居品牌，是定制家居行业的重要企业之一。公司以“好莱客”品牌为核心，通过产品创新、市场布局和销售网络扩展，逐步在行业中占据一席之地。公司目前市场占有率仅次于索菲亚，但凭借其独特的市场策略和产品优势，展现出较高的成长潜力。基于行业快速成长和公司良好的盈利能力和估值优势，我们首次覆盖给予“买入”评级，目标价为79元。

主要观点

• 行业前景广阔：定制家居行业作为传统家具行业的升级替代，具备高增长潜力，预计未来三年将保持快速增长，市场规模达6000亿元。
• 产品优势显著：好莱客拥有原态系列和实木系列两个高端产品线，满足多样化需求，同时提升产品均价和盈利能力。
• 市场布局合理：公司优先布局华东及华中地区，销售网络覆盖全国，未来仍有加密二三线城市的潜力。
• 运营效率较高：好莱客的管理费用率低于索菲亚，流动资产营运能力更强，有利于提高盈利水平。
• 成长性明确：公司未来三年的营业收入预计分别为12.05亿、15.53亿、19.53亿，每股收益分别为2.64元、3.45元、4.38元，估值具有吸引力。

关键信息

公司基本情况

• 总股本：98.00百万股
• 流通股本：24.50百万股
• 市价：62.00元
• 市值：6076.00百万元
• 流通市值：1519.00百万元

业绩预测（2015E-2017E）

产品与市场优势

• 产品线丰富：公司拥有原态系列和实木系列，满足高端客户需求，销售均价持续上升。
• 环保与品质：原态系列采用“甲醛零释放”技术，实木系列满足消费者对质感的需求。
• 市场占有率：好莱客市场占有率仅次于索菲亚，为2.1%。

销售网络布局

• 经销商数量：截至2014年6月，公司已有643家经销商，797家门店。
• 区域分布：华东地区为最大销售区域，占总收入约1/3；公司销售网络覆盖全国除西藏拉萨外的地区。
• 未来增长空间：二三线城市仍有较大的加密空间，预计未来三年经销商门店数每年增长200家。

运营效率与费用控制

• 管理费用率：好莱客管理费用率显著低于索菲亚，有利于提升盈利。
• 流动资产营运能力：公司应收账款和存货周转天数优于索菲亚，显示更强的运营效率。
• 费用结构：销售费用率较高，但公司通过产品均价提升有效支撑盈利能力。

投资建议

• 估值优势：好莱客估值较低，2015年PE为23倍，低于索菲亚的28倍，具有较高的投资吸引力。
• 盈利预测：公司预计2015-2017年每股收益分别为2.64元、3.45元、4.38元，对应目标价79元。
• 成长性：公司未来三年营业收入预计稳步增长，盈利能力和市场空间具有较大提升空间。

风险提示

• 房地产市场波动：房地产市场持续萎缩可能影响定制家居行业整体需求。
• 产能扩张风险：公司未来收入增长依赖于新增产能释放，若建设进度不及预期，将影响业绩。
• 行业竞争加剧：整体家装企业如金螳螂等可能对好莱客造成竞争压力。

估值分析

绝对估值

• 假设参数：无风险利率为3.50%，永续增长率为3.00%，股利支付率为40%。
• 目标价：基于股利支付模型DDM，2015年公司价值预计为79元。

相对估值

• 可比公司：宜华木业、索菲亚、美克家居、金螳螂。
• 平均PE：2014年为28.70倍，2015年为22.14倍。
• 好莱客PE：2015年为30倍，略高于行业均值，反映其成长性。

结论

好莱客作为定制家居行业的龙头企业之一，具备良好的市场布局、产品优势和运营效率，未来发展潜力巨大。虽然目前市场占有率不及索菲亚，但凭借其估值优势和成长性，我们给予其“买入”评级，目标价为79元。未来三年，公司有望实现稳定的营收和利润增长，为投资者带来可观回报。