深度报告-20201113-西南证券-中炬高新-600872.SH-渠道开拓和激励完善_业绩加速基本确立_33页_4mb

中炬高新总结

核心内容

中炬高新是一家专注于调味品领域的龙头企业，其核心产品包括酱油、鸡精鸡粉、蚝油、醋、食用油等。公司自2019年起实施“五年双百”计划，目标是未来三年实现收入复合增速22%以上，推动业绩加速增长。同时，公司加速渠道下沉与空白市场开拓，显著提升市场覆盖率和销售效果。此外，公司通过产品多元化战略，持续导入高性价比新品，进一步巩固市场地位。

主要观点

• 战略升级：公司确立“五年双百”计划，目标明确，业绩增长预期强烈。
• 渠道下沉：2019Q4以来，公司加快空白市场开发和渠道下沉，经销商数量和市场覆盖率显著提升。
• 产品矩阵：通过“1+N”模式，拓展蚝油、料酒、醋、食用油等品类，形成多品类、多渠道协同发展。
• 管理优化：公司通过降本降费政策和薪酬改革，显著提升管理效率和盈利能力。
• 盈利预测：预计2020-2022年三年归母净利润复合增速达29%，给予2021年55倍PE，对应目标价79.2元，维持“买入”评级。

关键信息

市场拓展

• 2020年原计划开拓249家经销商，20Q3已净增278家，开发力度明显加速。
• 地级市开发率从2019年的83.4%提升至2020年的87.8%，区县开发率从38.3%提升至48%。
• 公司确立中部五大核心市场，市场费用管控趋严，费效比提升，经销商信心增强。

产品结构

• 2019年公司酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品占美味鲜收入比重分别为61%、9%、12%、14%。
• 2017年公司导入蚝油、料酒、醋、食用油等新兴品类，2020年以来推出高性价比产品，销售效果良好。
• 2019年公司毛利率分别为47.5%、48.5%、49.5%，产品结构优化推动盈利提升。

盈利能力

• 2013-2019年，公司核心调味品业务营收年复合增速14.4%，净利润年复合增速24.3%。
• 美味鲜净利率从2013年的10.8%提升至2019年的17.8%，年均提升1-2个百分点。
• 预计未来3-5年，公司净利率将受益于规模效应、技术优化和管理能力提升，继续维持年均1-2个百分点的提升。

估值与投资建议

• 预计2020-2022年三年归母净利润复合增速达29%。
• 给予2021年55倍PE，对应目标价79.2元，维持“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格波动可能影响成本。
• 食品安全风险需持续关注。
• 房地产业务业绩波动可能对整体表现造成影响。

估值与盈利预测

估值与盈利预测

• 公司预计未来3-5年在收入快速增长的同时，净利率将维持年均1-2个百分点的提升。
• 预计2020-2022年三年归母净利润复合增速达29%，目标价为79.2元，维持“买入”评级。

股价上涨催化因素

• 五大核心市场开拓节奏加快。
• 业绩持续超预期。
• 新品动销超预期。

产品与渠道

• 公司以“1+N”模式进行产品拓展，酱油为支柱产品，其他品类如蚝油、料酒、醋、食用油等形成重要补充。
• 渠道方面，公司加快空白市场开发和渠道下沉，重点开拓餐饮渠道和下沉式市场，提高市场覆盖率和销售效果。

未来增长预期

• 酱油品类预计未来三年将继续保持10%左右的增长。
• 鸡精鸡粉品类在疫情后将逐步恢复增长，预计2020-2022年销量增长分别为-6%、15%、15%。
• 食用油品类预计未来三年将维持30%、25%、20%的增速，受益于规模效应和消费升级。

品牌与渠道优势

• 公司通过品牌和渠道协同，推动产品矩阵丰富，提升市场竞争力。
• 在餐饮渠道方面，公司正在重点发力，提升市场份额。

品类扩张

• 公司从酱油和鸡精鸡粉快速拓展到料酒、蚝油、醋、食用油等品类。
• 新兴品类如蚝油、料酒、醋等持续高增长，形成良好互补。

市场渗透与区域布局

• 公司在中西部、北部地区终端覆盖率较低，存在大量空白市场，未来增长空间巨大。
• 公司正在加快全国化扩张，提升区域覆盖。

管理与费用优化

• 公司通过降本降费政策和薪酬改革，提升管理效率和盈利能力。
• 市场费用从整体打包改为专项专用，提升费用使用效率。

未来展望

• 预计未来三年，公司将在市场开拓、规模效应、管理能力和效率提升等方面实现业绩加速。
• 酱油、蚝油、料酒、醋、食用油等品类将共同推动公司收入增长。

总结

中炬高新通过战略升级、产品多元化、渠道下沉和管理优化，实现业绩加速增长。未来三年，公司预计在收入和净利率方面均保持较高增速，具备较强的市场竞争力和增长潜力。