20160712-元大证券_香港_-锦江股份-600754.SH-酒店市場整并者_34页_3mb

报告摘要

錦江股份 (600754 CH) 总结

核心内容

錦江股份（600754 CH）是一家中国领先的酒店运营商，通过并购多家酒店集团，已成长为经济型酒店市场的龙头，拥有5,299家酒店。公司不仅在经济型酒店市场占据17%的市场份额，还在中端酒店市场占据领先地位。分析师认为，锦江是行业整合的主要受益者，其多品牌战略、地域覆盖和会员体系将带来协同效应。

主要观点

錦江股份受益于行业整合趋势，通过并购卢浮集团、铂涛集团和维也纳酒店集团，实现了规模扩张与品牌优化。
2016年酒店平均客房收益（RevPar）已开始回升，预期2016年下半年将进一步改善。
上海迪士尼乐园的开园将为旅游和酒店市场带来长期利好，预计2016/17年将吸引730万至1,350万名游客，推动酒店入住率提升2.3%至4.3%。
中国经济型酒店市场渗透率较低，未来成长空间广阔，尤其是中端酒店市场，品牌化趋势明显。
随着酒店供应量增长趋于稳定，RevPar有望改善，推动整体盈利能力提升。

关键信息

投资建议：买进，目标价人民币44元，隐含35%上漲空间。
财务预测：
- 2016/17/18年营收分别年增68.7%、12.5%、6.1%至94亿、106亿、112亿元。
- 2016/17/18年获利分别年增10.2%、30.3%、6.3%至7.03亿、9.16亿、9.74亿元。
估值方法：
- 现金流量折现法目标价为46元。
- EV/EBITDA法目标价为42元。
公司概况：
- 上海锦江国际酒店拥有并经营酒店与速食连锁餐厅。
- 2016年6月完成对维也纳酒店80%股权收购。
- 公司净负债比高达85%，但股利发放率稳定在50%以上。
行业分析：
- 中国酒店市场渗透率较低，尤其经济型酒店，未来成长空间大。
- OTA（在线旅行社）成长迅速，但传统酒店运营商通过直销渠道增强议价能力。
- 2015-18年国内旅游业年复合增长率预计达13.7%，带动酒店需求增长。

成长动因

行业整合：锦江通过并购扩大规模，提升品牌影响力与市场占有率。
RevPar回升：随着平均房价上升及酒店供应增长放缓，RevPar有望改善。
上海迪士尼：预计2016/17年将吸引730万至1,350万名游客，推动酒店入住率增长。
多品牌战略：通过锦江都城、全季、维也纳等品牌满足多样化需求，增强竞争力。
会员体系：提升直销比例，增强客户粘性与议价能力。

风险因素

上档风险：RevPar优于预期、酒店扩张优于预期、继续公布重要收购交易、市场整合改善竞争格局。
下档风险：RevPar低于预期、酒店重组成本超出预期、爆发传染性疾病或恐怖袭击、卢浮集团与铂涛集团综效低于预期。

同业比较

大中华区：首旅酒店、金陵饭店等，平均本益比为58.0倍，锦江为42.4倍。
香港同業：香格里拉、大酒店等，平均本益比为19.6倍，锦江为20.0倍。
全球同業：如Hilton、Marriott等，平均本益比为24.5倍，锦江为23.6倍。

图表说明

图1：锦江-12个月预估EV/EBITDA区间图。
图2：目标价分析表，显示不同估值方法下的目标价。
图3：同業評價比較表，包括股價、市值、每股盈餘、本益比、每股盈餘成长率、EV/EBITDA等。
图4：同業評價比較表（续），包括股东权益报酬率、每股净值、股價淨值比等。
图5-图10：展示国内旅游业成长、酒店数量、RevPar趋势、客房供应分布等数据。
图11-图15：显示经济型酒店市场扩张、RevPar变化、OTA市场渗透率等。
图16-图45：分析上海迪士尼乐园对酒店需求的影响，包括不同情境下的入住率提升空间。

总结

錦江股份作为中国经济型酒店市场的重要参与者，凭借行业整合与多品牌战略，有望在未来几年实现快速增长。其目标价人民币44元，隐含35%上漲空间，主要基于现金流折现与EV/EBITDA估值法。上海迪士尼乐园的开园将带来长期利好，提升区域酒店需求与入住率。尽管面临一定的财务压力，锦江仍具备良好的成长潜力和市场竞争力。

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