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城投公司融资路径何去何从？——23号文后分析总结

核心内容概述

2018年3月30日发布的财金【2018】23号文，标志着城投公司融资监管进入新阶段。该文进一步限制金融机构向地方融资平台提供融资，打破地方政府隐性担保，推动城投公司融资模式的转型。本文从监管政策、融资路径、市场表现及风险提示等方面，对城投公司融资路径的变化进行了系统分析。

主要观点

• 监管升级与融资路径转变
  城投公司传统的融资模式依赖地方政府隐性担保，但随着23号文及后续一系列政策的出台，地方政府与城投平台的风险隔离逐步加强，融资模式开始向市场化转变。
  城投公司融资路径分为两类：

  1. 公益性强且现金流能获得财政资金安排的项目，仍可部分依赖地方政府信用。
  2. 公益性偏弱的项目，需通过市场化方式融资，主要依赖项目自身现金流或外部增信手段。

• 城投平台退平台与业务转型进展
  2018年以来，已有65家城投公司发布退平台公告，表明地方政府与城投平台的脱钩趋势明显。
  但从财务数据来看，业务转型尚未成功，盈利水平、负债率及内部造血能力依然较弱，多数城投公司仍需依赖外部增信。

• 融资担保行业监管对城投债增信的影响
  融资担保行业监管升级，导致担保额度和集中度要求提高，对城投债的增信空间造成一定挤压。
  但监管更倾向于AA及以上等级的发行人，这类发行人受影响较小，且随着行业规范，担保公司的代偿能力有望提升，未来将更具优势。
  相比之下，低等级城投公司面临增信受阻与业务转型不畅的双重压力，再融资难度加大。

关键信息

一、城投债市场表现

• 一级市场：
  上周信用债发行规模达2612.70亿元，净融资662.45亿元，发行利率全面下行。
  企业债发行规模60.80亿元，但净融资为负，说明偿债压力较大。
  发行规模较大的行业包括综合、非银金融、公用事业、建筑装饰。

• 二级市场：
  交易量达4658.59亿元，市场情绪高涨，收益率全面下行。
  信用利差收窄，但中低等级产业债超额利差走阔明显。
  中票和城投债收益率下行幅度较大，AAA等级债项下行幅度高于AA及以下等级。

二、主体评级调整与违约事件

• 评级调整：
  上周有2家主体评级上调（旭辉集团、重庆兴农），1家下调（金立通）。
  评级上调主要集中在AA+向AAA的转变，评级下调多为低等级主体。

• 取消发行：
  9只债券共计51亿元取消发行，主要集中在中低等级主体。

• 违约兑付：
  16亿阳04发生违约，发行人亿阳集团处于重组期间，无法支付利息。

三、政策与市场影响

• 监管政策影响：
  23号文及配套政策的实施，使得城投公司难以依赖政府隐性担保，融资难度加大。
  城投公司需通过市场化手段或外部增信提升信用资质。

• 市场反应：
  债市交易热情持续，收益率下行，信用利差收窄。
  但中低等级产业债超额利差走阔，显示市场对风险的担忧仍在。

风险提示

• 政策超预期变动：监管政策可能进一步收紧，影响城投公司融资能力。
• 超额利差计算偏差：由于样本采集问题，超额利差的计算可能与实际市场情况存在偏差。

总结

在23号文等政策推动下，城投公司融资模式正经历深刻变革，传统的隐性担保机制逐步被打破。尽管部分城投公司尝试通过业务转型获取独立现金流，但整体效果欠佳，仍需依赖外部增信。融资担保行业监管升级短期内压缩了城投债的增信空间，但长期来看，AA及以上等级的发行人有望受益于监管政策的倾斜和行业规范带来的效率提升。相比之下，低等级城投公司面临更大的再融资压力和市场风险。