汽车经销行业信用分析报告：危中有机，谁人笑傲？-20190531-华泰证券-17页_1mb

报告摘要

汽车经销行业信用分析报告总结

核心内容

本报告由张继强撰写，聚焦于中国汽车经销行业的信用分析，重点分析了整车销售业务与后市场业务的差异、行业整体经营状况、企业财务及营运能力、信用债市场情况及投资建议。

主要观点

整车销售业务景气度下行
- 汽车消费进入低速增长阶段，叠加进口关税调整等因素，导致乘用车市场销量连续负增长。
- 经销商库存系数长期高于警戒线，库存压力大，资金周转困难。
- 整车销售毛利率普遍偏低，除正通汽车外，多数企业毛利率低于4%。
后市场业务成为核心竞争力
- 售后服务、汽车金融等后市场业务利润率高、增长稳定，成为企业利润的主要来源。
- 豪华品牌经销商在后市场业务中表现更为突出，毛利率可达40%以上。
- 后市场业务占比高的企业（如永达、正通）具备更强的盈利稳定性和抗风险能力。
行业集中度低，整合趋势明显
- 前10大经销商销量不足行业总销量的20%，行业集中度低。
- 头部企业排名相对稳定，未来随着行业景气度下行，行业整合可能加快。
企业营运能力与融资环境影响信用风险
- 高杠杆运营加剧企业信用风险，营运能力（如库存周转、费用控制）是关键。
- 部分企业（如广汇、永达、正通）营运能力较强，而恒信德龙、庞大、申华控股等企业营运能力较弱。
- 融资环境有所回暖，部分企业获得银行授信支持，如广汇、永达、正通、国机。
信用债市场情况
- 截至2019年5月30日，9家发债企业合计存量债51只，境内债余额160.64亿元，境外债余额1亿美元。
- 企业主体评级大多为AA级，以民营企业为主，存在超额信用利差。
- 2019年债务到期集中，部分企业面临偿债压力。

关键信息

重点企业对比

企业名称	店面数量	豪华品牌占比	后市场业务占比	资产质量	营运能力	偿债能力
广汇汽车	高	30%	50%	好	强	偏弱
永达集团	中	60%	50%	好	强	偏弱
正通汽车	高	80%	50%	好	强	偏弱
恒信德龙	中	34%	50%	中等	中等	中等
庞大集团	高	30%	20%	差	弱	差
申华控股	低	50%	20%	差	弱	差
广汽商贸	中	5%	20%	中等	中等	中等
润华集团	中	80%	50%	好	中等	中等
国机集团	中	30%	50%	好	强	强

投资建议

在行业景气度未见明显回暖的情况下，建议不轻易下沉资质，应关注业务和财务资质稳定的企业。
优先考虑具备以下特征的信用主体：
- 规模优势明显，店面数量多，区域分布集中。
- 豪华品牌占比高，后市场业务盈利能力强。
- 营运能力强，融资环境改善，银行授信支持力度增强。
- 资产质量较好，库存周转效率高，费用控制能力强。