20130503-国金证券-航天机电-600151.SH-背靠航天集团_发力光伏电站_13页_565kb

航天机电（600151.SH）详细总结

核心内容

航天机电是一家背靠航天科技集团的上市公司，主要业务涵盖太阳能行业、汽车零部件及新材料等领域。公司通过控股子公司上海太阳能科技有限公司，是国内较早参与光伏电站开发的企业之一，拥有一定的先发优势和行业排名。公司目前在光伏电站开发业务上取得了显著进展，并已实现部分电站项目的成功出售，盈利水平较高。

主要观点

1. 公司概况

• 市价：6.56元
• 目标价：8.00元
• 评级：买入（维持）
• 总市值：82.01亿元
• 已上市流通A股：957.47百万股
• 年内股价最高最低：7.79元/4.64元
• 行业优化市盈率：28.88倍（2013E~2015E）
• 每股收益（EPS）预测：2013E 0.14元，2014E 0.32元，2015E 0.43元
• 净利润增长率：2013E 124.78%，2015E 36.46%
• 净资产收益率：2013E 4.81%，2014E 10.17%，2015E 12.66%

2. 投资逻辑

• 光伏电站开发先发优势：公司是国内最早从事光伏电站开发的企业之一，2012年开发总规模超过300MW，排名全球第15名，中国第6名。
• 央企背景优势：
  • 融资能力强：公司可获得优于同业的融资条件和资金规模，如国开行贷款、航天科技财务公司贷款、大股东委贷等。
  • 优质路条获取能力强：公司已累计取得近600MW的优质路条资源，为电站持续滚动开发提供保障。
  • 退出渠道多样：公司已与上实集团建立合资公司，用于收购光伏电站，并计划通过航天控股（香港）建立产业基金，拓宽出售渠道。
• 成功案例：首个50MW项目（甘肃省高台县高崖子滩项目）已成功出售，单位利润达1.4元/瓦。

3. 盈利预测与投资建议

• 盈利拐点：公司2013年实现扭亏为盈，预计2013E~2015E年EPS分别为0.14元、0.32元、0.43元。
• 估值溢价：公司作为央企背景的资本运作平台，可给予一定的估值溢价。
• 目标价：6~12个月目标价8元，对应25倍2014PE。
• 投资建议：买入评级。

4. 风险提示

• 电站出售进度和盈利水平可能不达预期。

关键信息

公司业务与市场表现

• 光伏制造：销量和收入持续增长，毛利率逐步提升。
• 汽车零部件：销量稳定增长，成功进入宝马、标致雪铁龙等高端品牌采购体系。
• 新材料业务：稳步增长，未来有望逐步放量。
• 光伏电站开发：公司持续开发西部电站项目，2013年计划完成400MW开发和250MW建设并网。

融资与路条获取

• 公司可获得低成本融资，融资比例可达70%。
• 路条获取能力强，累计近600MW，且质量较高。
• 融资成本对IRR影响显著，贷款利率浮动±10%可影响IRR差额约2%。

退出渠道与盈利模式

• 通过BT模式实现资金回笼和项目滚动开发。
• 与上实集团合作，成立合资公司收购电站。
• 2013年预计完成150~200MW电站转让，利润率有望维持在1元/瓦以上。

资本运作与集团背景

• 公司是上海航天技术研究院（八院）旗下唯一上市公司，具备资本运作平台地位。
• 八院下属单位包括上海空间电源研究所和上海航天设备制造总厂，与公司存在密切合作关系。

附录信息

损益表预测（单位：人民币百万元）

• 主营业务收入：2013E 3,434，2014E 4,666，2015E 5,971
• 毛利率：2013E 15.60%，2014E 17.23%，2015E 17.82%
• 净利润：2013E 176，2014E 395，2015E 539
• 净利率：2013E 5.1%，2014E 8.5%，2015E 9.0%

现金流量表预测（单位：人民币百万元）

• 经营活动现金净流：2013E 299，2014E 500，2015E 271
• 投资活动现金净流：2013E -331，2014E -369，2015E -340
• 筹资活动现金净流：2013E 193，2014E 5，2015E 396
• 现金净流量：2013E 161，2014E 136，2015E 326

资产负债表预测（单位：人民币百万元）

• 资产总计：2013E 6,321，2014E 7,196，2015E 8,713
• 负债股东权益合计：2013E 6,321，2014E 7,196，2015E 8,713
• 资产负债率：2013E 32.92%，2014E 37.85%，2015E 44.35%

比率分析

• 每股指标：2013E 每股收益0.14元，每股净资产2.918元，每股经营性现金流-0.142元。
• 回报率：2013E 净资产收益率4.81%，总资产收益率2.78%，投入资本收益率3.04%。
• 资产管理能力：应收账款周转天数90天，存货周转天数75天，应付账款周转天数125天。
• 偿债能力：2013E 净负债/股东权益3.55%，EBIT利息保障倍数1.5倍，资产负债率32.92%。

附录说明

• 长期竞争力评级：高于行业均值。
• 行业优化市盈率：用于剔除亏损企业后的估值计算。
• 投资评级说明：
  • 买入：预期上涨幅度在20%以上。
  • 增持：预期上涨幅度在5%~20%。
  • 中性：预期变动幅度在-5%~5%。
  • 减持：预期下跌幅度在5%以下。

评级与市场分析

• 市场中相关报告评级：多数为增持，评分2.00。
• 评级分析：公司具备较强的竞争力，盈利前景良好，建议买入。

结论

航天机电凭借其央企背景、丰富的项目经验、广泛的融资渠道及优质的路条资源，在光伏电站开发领域具有显著优势。公司通过甩掉多晶硅包袱，实现财务指标改善，并在2013年迎来盈利拐点。未来，公司有望持续发展光伏电站业务，实现较高的投资回报率。尽管存在电站出售进度不达预期的风险，但其整体盈利能力和市场前景仍被看好。