2018-天然气行业系列报告（六）_A_H股燃气行业复盘报告_从1到10_27页-1mb

A、H股燃气行业复盘报告总结

核心内容概述

本报告对A、H股燃气行业的发展轨迹进行了深入分析，探讨了H股燃气龙头公司（如中国燃气、新奥能源、华润燃气）的成长路径，总结了其成功要素，并分析了政策对燃气股的影响，提出了投资建议和风险提示。报告还对比了A、H股燃气公司在二级市场表现、财务指标、经营区域、业务拓展等方面的差异。

主要观点

1. 行业发展背景

• 政策与环保驱动：近年来，天然气行业因环境约束趋紧和政策支持快速发展。
• 市场表现差异：H股燃气公司表现优于A股，2010年至2018年，H股涨幅达192%，而A股为-25%。
• H股龙头公司成长：H股燃气公司凭借早期的蓝海市场、资本力量和战略扩张，成长为全国性龙头公司。
• A股公司特点：A股燃气公司多为区域型，上市时间较晚，异地扩张较少。

2. 燃气公司成长要素

• 城燃项目扩张：公司通过拓展城市燃气项目，提升潜在用户消费空间，降低价格调整风险。
• 特许经营区域用户培育：在政策支持下，特许经营区域的垄断地位带来稳定的业绩增长。
• 产业链延伸：通过向上游布局，增强气源保障和议价能力，提升产品附加值和利润空间。

3. 政策影响分析

• 环保因素：天然气作为清洁能源，在“大气十条”考核期和“煤改气”政策推动下，消费增长显著。
• 改革因素：天然气价格改革理顺定价机制，降低价格不确定性，提升行业吸引力。
• 价格调整风险：配气费、管输费调整可能影响公司盈利，但调整后不确定性减弱。

关键信息

A、H股燃气公司对比

• 估值差异：H股燃气行业PE和PB总体低于A股，波动性更小。
• 市场份额：H股燃气公司占据天然气销售量排名前五，CR5达35.4%。
• 财务表现：H股燃气公司归母净利润增速相对稳定，A股则波动较大。

H股燃气龙头公司表现

• 中国燃气、新奥能源、华润燃气：通过积极扩张和衍生业务拓展，业绩增长显著。
• 城市燃气项目：2010~2017年，项目数量年均复合增速分别为18.8%、9.7%、25.7%。
• 天然气销售量：三家公司的销售量年均复合增速分别为22.7%、26.4%、19.7%，均高于全国均值。

投资建议

• 推荐公司：深圳燃气、新天然气。
• 评级：维持燃气子行业“买入”评级。
• 增长看点：城燃项目拓展、特许经营区域用户培育、产业链延伸。

风险分析

• 销售量风险：下游需求低于预期或上游供应不足将影响销售量。
• 接驳业务风险：新用户接驳数量下滑或接驳费用降低将拖累利润。
• 价格风险：天然气采购成本上涨或配气费进一步下调可能影响盈利能力。
• 其他风险：LNG储备调峰项目进展不及预期、收购进度滞后等。

表格摘要

表1：A、H股燃气公司经营区域

公司名称	经营区域
中国燃气	安徽、湖北、湖南、江苏、浙江、河北、广西、陕西、广东、辽宁、重庆、山东、山西、天津、吉林、内蒙古、黑龙江、宁夏、福建、江西、甘肃、河南、贵州、云南、新疆、海南
华润燃气	黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、河北、山东、江苏、上海、山西、河南、安徽、浙江、陕西、湖北、江西、福建、湖南、广东、广西、贵州、四川、云南、青海
新奥能源	安徽、北京、福建、广东、广西、海南、河北、河南、湖南、内蒙古、江苏、江西、辽宁、山东、云南、浙江
深圳燃气	广东、广西、江西、安徽、湖南、江苏、浙江
百川能源	河北、天津、湖北
新天然气	新疆
重庆燃气	重庆

表2：深圳燃气业绩预测和估值指标

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	8,509	11,059	12,993	15,937	17,801
营业收入增长率	6.8%	30.0%	17.5%	22.7%	11.7%
净利润(百万元)	772	887	1,002	1,163	1,297
净利润增长率	17.0%	14.9%	13.0%	16.1%	11.5%
EPS(元)	0.27	0.31	0.35	0.40	0.45
ROE(归属母公司)(摊薄)	10.0%	10.5%	11.0%	11.7%	11.9%
P/E	23	20	17	15	13
P/B	2.3	2.1	1.9	1.8	1.6

表3：新天然气业绩预测和估值指标

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	915	1,016	1,548	2,230	2,630
营业收入增长率	-3.7%	11.1%	52.3%	44.1%	18.0%
净利润(百万元)	203	264	282	406	530
净利润增长率	1.5%	29.7%	7.1%	43.9%	30.4%
EPS（元）	1.27	1.65	1.76	2.54	3.31
ROE（归属母公司）（摊薄）	11.4%	13.6%	13.7%	18.1%	22.0%
P/E	29	23	21	15	11
P/B	3.3	3.1	2.9	2.6	2.5

图表摘要

图1：H股燃气涨幅及相对收益

• H股涨幅：192%，相对恒生指数收益165%。
• A股涨幅：-25%，相对沪深300收益-19%。

图2：A股燃气涨幅及相对收益

• A股涨幅：-25%，相对沪深300收益-19%。

图3：H股燃气PE（TTM）

• H股PE平均水平：23倍，相对恒生指数PE为2.2倍。

图4：A股燃气PE（TTM）

• A股PE平均水平：35倍，相对沪深300PE为2.8倍。

图5：H股燃气PB（LF）

• H股PB范围：2.2~3.9倍，平均为3.1倍。

图6：A股燃气PB（LF）

• A股PB范围：2.0~6.6倍，平均为3.5倍。

图7：A、H股燃气公司市值分布

• H股市值：500亿人民币以上甚至千亿市值。
• A股市值：均低于200亿人民币。

图8：天然气销售量排名前五的A、H股上市公司（2017年）

• H股公司：占据前五，CR5为35.4%。

图9：天然气消费量增速

• 2010~2017年：消费量增速与A、H股燃气公司营收增速相似。

图10：天然气行业固定资产投资完成额同比增速

• 投资增速：高峰期已过，逐步放缓。

图11：天然气供给量（亿立方米）

• 供给能力：LNG进口能力提升，供给量增长。

图12：A、H股燃气公司上市/转型时间

• H股公司：上市时间较早，集中于2001~2008年。
• A股公司：多数于2008年后上市。

图13：营业总收入增速

• A、H股：2010~2016年总体放缓，2017年高速增长。

图14：归母净利润增速

• H股：相对稳定。
• A股：波动较大。

图15：毛利率

• H股：相对稳定，高于A股。
• A股：逐步提升，与H股差距收窄。

图16：净利率

• H股：相对稳定。
• A股：波动较大。

图17：投资收益占税前利润的比例

• H股公司：投资收益对业绩有平滑作用。

图18：投资收益占净利润的比例

• H股公司：投资收益对净利润贡献显著。

图19：H股燃气龙头公司涨幅

• 涨幅：三家龙头公司表现亮眼。

图20：H股燃气龙头公司PE-TTM

• PE水平：2018年PE-TTM为15倍。

图21：城市燃气项目数（个）

• 年均复合增速：中国燃气18.8%、新奥能源9.7%、华润燃气25.7%。

图22：资本性支出（人民币亿元）

• 资本支出：随项目增量变化而增长。

图23：天然气销售量（亿立方米）

• 年均复合增速：中国燃气22.7%、新奥能源26.4%、华润燃气19.7%。

图24：天然气销售量增速

• 增速：呈现“V”型，2017年增长显著。

图25：渗透率

• 渗透率提升：带动销售量增长。

图26：接驳收入（人民币亿元）

• 年均复合增速：中国燃气24.3%、新奥能源10.0%、华润燃气23.9%。

图27：接驳收入增速

• 增速变化：2016~2017年，中国燃气增速显著提升。

图28：天然气销售收入（人民币亿元）

• 增长趋势：整体增长，受价格和销量影响。

图29：天然气销售收入增速

• 增速：与销售量增速不完全一致。

图30：燃气公司核心业务毛利率水平（以新奥能源为例）

• 毛利率：新奥能源核心业务毛利率较高。

图31：归母净利润增速

• 增长：2010~2017年，除2015年外，均正增长。

图32：扣非归母净利润增速

• 增长：整体趋势向好。

图33：中国燃气LPG业务

• 业务拓展：布局LPG业务，提升盈利能力。

图34：新奥能源天然气储配站业务

• 业务拓展：发展储配站业务，增强产业链控制力。

图35：2017年以来A、H股燃气行业涨幅及热点政策/事件复盘

• 政策影响：2017年“煤改气”和天然气价格改革推动市场关注度提升。

图36：政策对于燃气公司的影响

• 政策推动：环保和改革因素提升行业吸引力。

图37：天然气价格改革示意图

• 价格改革：理顺定价机制，降低价格不确定性。

结论

本报告指出，H股燃气公司凭借早期布局、资本扩张和多元化业务，展现出更强的成长性和盈利能力。A股燃气公司则面临更大的区域限制和业绩波动风险。未来，燃气公司应关注城市燃气项目拓展、特许经营区域用户培育和产业链延伸。深圳燃气和新天然气因其在产业链上游布局和业绩增长的确定性，被推荐为投资标的。同时，需警惕天然气销售量增长不及预期、价格调整、成本上升及项目进度风险等。