20211024-国海证券-策略专题研究报告_PPI-CPI收敛的海外借鉴_30页_2mb

报告摘要

PPI-CPI 收敛的海外借鉴总结

核心内容

PPI-CPI剪刀差是衡量通胀压力与工业品价格变动的重要指标。2010年以来，美国和日本共经历了五轮典型的PPI-CPI剪刀差收敛周期，每轮持续时间均在1年以上。这些周期通常与经济见顶后的阶段性回落相关，而货币政策的取向则由经济形势决定。

主要观点

PPI-CPI收敛的阶段：
- 收敛一般分为两个阶段：经济下行初期PPI率先回落，CPI仍处于上行区间；中后期PPI与CPI同时回落。
- 美国PPI-CPI剪刀差收敛的起始点分别为2015年1月和2018年10月，日本则分别为2011年7月、2014年7月和2017年10月。
货币政策取向：
- 美国在PPI-CPI收敛后通常采取紧缩政策，如2015年开启加息周期，2018年进入加息高潮。
- 日本则倾向于采取宽松政策，特别是在经济下行压力较大时，如2011年、2014年政策进一步加码，2017年保持平稳。
大类资产与股票行业表现：
- 短期内，大宗商品表现占优；中长期来看，债券和股票更具配置价值。
- 美国在PPI-CPI拐点后，短期能源股占优，中长期信息技术和非必需消费表现突出。
- 日本在PPI-CPI拐点后，短期债券和股票表现优于商品，中长期看消费和成长板块。
我国PPI-CPI收敛趋势：
- 当前我国PPI-CPI剪刀差已进入本轮顶部区间，未来将伴随宏观经济进一步回落。
- 货币政策宽松程度受CPI是否处于合理区间和全球货币政策影响。
行业配置建议：
- 10月首选行业为食品饮料、医药生物和汽车。
- 食品饮料、医药生物、汽车板块具有较强的支撑因素，如业绩弹性、政策利好和行业景气度提升。

关键信息

PPI-CPI剪刀差收敛：是经济见顶后阶段性回落的信号，通常分为两个阶段。
美国经验：2015年和2018年PPI-CPI剪刀差见顶，随后进入收敛阶段，货币政策收紧，商品短期占优，股票长期表现突出。
日本经验：2011年、2014年、2017年PPI-CPI剪刀差见顶，随后进入收敛区间，货币政策宽松，债券和股票表现优于商品。
我国当前趋势：PPI-CPI剪刀差已进入顶部区间，未来将伴随宏观经济进一步回落。
行业配置建议：食品饮料、医药生物、汽车板块具备较强的配置价值，可重点关注。

结构清晰要点

1. PPI-CPI收敛的海外借鉴

美国两次收敛：
- 2015年1月：PPI快速回落，CPI上行，推动剪刀差收敛。美联储货币政策从宽松转向紧缩。
- 2018年10月：PPI快速回落，CPI相对稳定，推动剪刀差收敛。美联储进入加息周期高潮。
日本三次收敛：
- 2011年7月：外需走弱，内需回升，推动剪刀差收敛。日本央行加码宽松政策。
- 2014年7月：国际大宗商品价格大跌，消费税上调，推动剪刀差收敛。日本央行继续宽松。
- 2017年10月：全球经济复苏见顶，日本经济回落，推动剪刀差收敛。日本保持宽松政策，但未进一步加码。
启示：
- PPI-CPI收敛后，大类资产表现沿美林时钟顺时针变化。
- 短期内大宗商品占优，中长期债券、股票表现最佳。
- 美国短期顺周期板块占优，中长期消费成长板块表现突出。
- 日本短期顺周期板块占优，中长期消费成长板块表现突出。

2. 三因素关键变化跟踪及首选行业

经济、流动性、风险偏好：
- 三季度GDP增速与9月经济数据表明经济下行压力加大。
- 10月央行等量续作MLF，十债利率突破3%，四季度降准概率降低。
- 风险偏好回落，市场情绪偏向防御性板块。
行业配置建议：
- 食品饮料：白酒业绩弹性强，估值回落至合理区间，具有防御属性。
- 医药生物：全球首款新冠口服药问世，CRO/CDMO、医疗服务、医美等细分赛道景气度提升。
- 汽车：新能源汽车销量持续增长，四季度销售旺季来临，芯片供应压力缓解。

3. 风险提示

流动性收紧超预期
经济失速下行
中美摩擦加剧
疫情超预期恶化

图表目录（关键数据）

图1：2010年以来美国两轮PPI-CPI剪刀差收敛
图2：2015年个人消费支出支撑美国经济增长
图3：2015年PPI-CPI收敛期间汽车销量与新建住宅数上升
图4：美联储货币政策转向
图5：2015年PPI-CPI剪刀差见顶后大类资产表现
图6：2015年PPI-CPI收敛期间短期能源占优，中长期消费及信息技术板块占优
图12：2010年以来日本三轮PPI-CPI剪刀差收敛
图19：2014年PPI-CPI收敛后短期债市占优，中长期股市走牛，商品走熊
图24：2017年PPI-CPI收敛后短期股市冲顶，中长期全球定价商品表现最佳
图25：2017年PPI-CPI收敛后短期顺周期行业占优，中长期能源一骑绝尘

表格目录（行业配置建议）

表1：10月重点看好行业及标的
表2：10月行业配置表

总结

PPI-CPI剪刀差的收敛是经济周期中的重要信号，反映了供需关系的变化及货币政策的调整。结合美国与日本的经验，我国PPI-CPI剪刀差已进入本轮顶部区间，未来将伴随经济进一步回落。在货币政策上，CPI是否保持在合理区间及全球货币政策走向是关键。从资产配置角度看，短期大宗商品占优，中长期债券和股票更具价值。在行业配置上，食品饮料、医药生物、汽车板块值得关注，这些行业具有较强的景气度和支撑因素，预计将在未来一段时间内表现良好。

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