自上而下看转债系列之一_光伏风电行业可转债

光伏风电行业可转债深度分析报告总结

核心内容

本报告聚焦于光伏与风电行业的可转债投资机会，分析行业发展趋势、政策影响及重点标的转债的基本面与估值情况。报告指出，随着绿色低碳趋势的持续，风电与光伏行业在装机容量和社会发电量中占比仍较低，但增速较快。2018年底，全国发电装机容量达19.00亿千瓦，其中风电与光伏装机分别增长12.4%和33.7%，显示行业正处于快速扩张阶段。同时，随着标杆电价的下调，行业正逐步向平价上网方向发展。

主要观点

• 行业高增长：风电、光伏在整体电力结构中占比不高，但增长迅速，预计未来仍将继续扩张。
• 政策推动平价上网：国家发改委发布多项政策，推动风电与光伏项目向无补贴方向发展，促进行业长期健康发展。
• 抢装行情显现：2019年5月风电新增装机容量同比增长43.75%，行业回暖迹象明显。光伏则因竞价项目推动，预计全年新增装机量将超过40GW。
• 产业链价格回升预期：随着需求回暖，产业链各环节价格有望回升，尤其是硅料环节，预计价格将反弹。
• 重点标的：报告重点分析了隆基转债、通威转债、福能转债三只可转债，分别从单晶硅片龙头、硅料与电池产能扩张、海上风电储备充足三个角度进行分析。

关键信息

风电行业

• 装机容量：2018年底并网风电装机容量18427万千瓦，同比增长12.4%。
• 政策影响：2019年5月24日，发改委发布通知，规定陆上风电项目若未在2021年底前完成并网，将不再享受补贴，推动抢装行情。
• 海上风电：海上风电具有资源丰富、发电小时数高、不占用土地等优势，成为行业新动能。

光伏行业

• 装机容量：2018年底并网太阳能发电装机容量17433万千瓦，同比增长33.7%。
• 政策调整：2018年“531新政”导致装机量下滑，但2019年光伏竞价项目推动装机需求回升，预计全年新增装机量将超过40GW。
• 价格走势：2018年光伏产业链价格整体下滑，但随着需求回升，预计2019年下半年价格将有所回升。

重点标的分析

隆基转债

• 转债信息：当前余额27.94亿元，债项评级AA+，转换平价123.84元，转股溢价率3.35%，债底在91.32元附近。
• 正股基本面：公司是单晶硅片及组件行业龙头，2018年底单晶硅片产能28GW，组件产能8.8GW，2021年计划分别达到65GW、30GW。
• 成本与利润：非硅成本持续下降，2018年单晶硅片非硅成本降至约1元/片，组件成本约1.45元/W，预计2019年单晶硅片业务贡献净利15.84亿元，组件业务贡献23.30亿元，合计约39.14亿元。
• 估值与条款：转债当前平价高于债底，存在转股溢价空间。下修、回售、赎回条款均未触发。

通威转债

• 转债信息：当前余额50亿元，债项评级AA+，转换平价114.49元，转股溢价率7.36%，债底在90.2元附近。
• 正股基本面：公司主业涵盖农业与光伏，2018年高纯晶硅产能达8万吨，太阳能电池产能12GW，预计2019年底达到20GW。
• 盈利贡献：多晶硅料业务预计贡献净利润约9.62亿元，结合其他业务，2019年净利润有望达33.06亿元。
• 估值与条款：正股估值较高，若给予23倍市盈率，股价有望达到19.58元，超过赎回条款触发价。

福能转债

• 转债信息：当前余额28.30亿元，债项评级AA+，转换平价98.50元，转股溢价率13.25%，债底在90.26元附近。
• 正股基本面：公司风电利用小时数高于全国平均水平，2018年风电平均利用小时数达2692小时，高于全国2095小时。
• 项目储备：公司核准在建风电项目107.10万千瓦，其中海上风电占89.8万千瓦，储备风电220万千瓦，海上风电占比高。
• 估值与条款：正股估值合理，若按当前PE/PB-Band测算，股价有望达到11.30元，超过赎回条款触发价。

风险提示

• 需求不及预期：光伏、风电装机需求可能低于预期。
• 补贴政策变动：国家补贴政策调整可能影响行业盈利能力。
• 进出口政策变化：海外市场政策变动可能影响出口表现。

估值与投资建议

• 隆基转债：债底安全，平价高于债底，具备转股溢价空间，有望受益于行业回暖。
• 通威转债：债底合理，正股盈利增长明显，具备较好的投资价值。
• 福能转债：债底稳健，正股风电项目储备充足，具备成长潜力。

团队介绍

• 组长、首席分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职中信银行）
• 研究员：梁伟超、杜渐、华强强
• 助理研究员：陈静、陈甲

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