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宏观专题复苏中的投资机会（五）——“窖藏”资金慢释放，权益类资产估值中枢有望上移

核心内容

流动性蓄水池现象

1. 中国流动性“窖藏”于金融系统

   • 逆周期政策供给端发力：中国逆周期政策主要从供给端发力，流动性大量流向政府、国企等实体，受限于国内需求偏弱，传导受阻淤积于金融系统。
   • 物价与金融数据背离：2023年4月，M2同比增长12.4%，但CPI同比仅0.1%，反映出货币流通速度降低，流动性未能有效传导至实体经济。

2. 与美国流动性传导路径对比

   • 美国路径：政策性放款→居民收入提升→消费支出→通胀上行。美联储及财政政策协同，流动性直接进入家庭部门。
   • 中国路径：央行投放流动性→政府及国有企业承接→实体环节弱，消费与地产领域低意愿导致淤积。美联储与国内传导机制差异显著。

资产价格传导路径

3. 超额流动性转移顺序

   • 短期：流动性更多进入资本市场（债市、股市、楼市），权益类资产估值中枢上移。
   • 中期：政策引导流动性进入基建、制造业及房地产，带动相关商品价格上行。
   • 长期：若实体经济修复充足，流动性将逐步渗透到居民与民企消费。

4. 具体传导路径

   • 第一条路径：资本市场成为主要蓄水池，尤其是权益类资产。>因实体经济收益率周边行业中多数低于无风险利率，资金暂存系统中，股市具较好的风险收益特性。
   • 第二条路径：政策倾斜基建、制造业，引导流动性进入实体，推动相关商品价格上涨。
   • 第三条路径：若私人部门消费意愿回升，实体经济吸纳流动性，此过程需等待盈利回升及居民信心修复。

预期与风险提示

5. 估值中枢上移：流动性滞涨，触发权益类资产价值重估，中国特色估值体系与数字经济、信息化领可能是关键受益方向。
6. 风险：
   • 地缘政治摩擦加剧、海外经济衰退风险；
   • 流动性吸纳滞后可能造成资产波动。

### 要点总结：

- 当前国内流动性“窖藏”，央行投放流动性政策重点流入政府与国企，消费与地产投资乏力。
- 由于实体经济传导链条缓慢，流动性短期转向资本市场，“资产蓄水池效应”显著。
- 三条路径作用下，股票可能优先受益，房地产与大宗商品随后，待信心修复后实体逐步吸纳。
- 投资机会：权益类资产、数字经济与符合逆周期政策方向的行业。