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四季度全球大类资产配置总结

核心内容

2018年四季度，全球大类资产配置建议以风险规避（risk-off）为主导，重点推荐防御性板块，同时对科技股、黄金、原油等资产保持低配或谨慎态度。整体来看，市场对美股、原油、黄金等资产的预期偏弱，而美债和美元则维持标配。

主要观点

1. 美股：低配，道琼斯 > 标普 > 纳斯达克

• 美股已进入指数熊市，但科技股仍是唯一亮点。
• 道琼斯指数表现优于标普500，标普优于纳斯达克，反映科技股的高估值压力。
• 美国经济仍处于强劲增长阶段，但市场对美股盈利增速的预期已大幅下调，尤其是科技股的收入增速下降，导致其性价比降低。
• 金融板块的下跌显示市场对盈利预期的悲观，且科技股的高成长性在短期内被证伪。
• 美股拐点预计出现在2019年1-2季度，届时美债利率曲线将出现平坦化，特朗普税改效应减弱，企业回购减少，盈利增速下行压力上升。
• 建议配置防御性板块：公用事业（XLU）、日常消费品（XLP）。

2. 原油：做多波动率

• 油价波动率将上升，但方向不明。
• 上行风险：中期选举后美国压制油价意愿减弱，叠加伊朗制裁，油价可能短期跳升。
• 下行风险：美股持续下跌将压制风险偏好，导致油价承压。
• 历史数据显示，原油价格与美股走势具有高度相关性，四季度可能延续这种联动。
• 原油与美股的联动性可能类似2000年，需警惕市场情绪波动带来的影响。

3. 美债：标配

• 四季度美债10年期收益率高点或已出现，预计会有阶段性回调。
• 上行风险：美国经济数据持续向好、美联储超预期鹰派表态及美元对冲成本上升。
• 美债利率中枢反映政策利率预期、通胀补偿及全球安全资产需求。
• 当前加息预期已较为充分，但通胀预期未明显上升，期限溢价可能走阔。
• 美联储仍在缩表，欧央行尚未完全退出QE，美债配置需求可能受到一定压制。

4. 美元：94-98震荡

• 美元指数预计在94-98之间震荡，受美欧经济周期不同步影响。
• 英国软脱欧、意大利财政困局及美国中期选举是主要扰动因素。
• 美元指数走势分为三个阶段：弱美元、强美元、弱美元，目前处于第一阶段。
• 美欧经济增速差和核心通胀差可能继续拉大，但外部不确定性将制约美元走势。

5. 黄金：低配

• 实际利率上行和偏强美元压制黄金表现。
• 12月加息前黄金可能季节性回调。
• 黄金的机会需等待经济周期末端，各大央行再次宽松。
• 黄金与美债利率呈负相关，当前美债利率处于高位，黄金表现偏弱。

关键信息

• 美股拐点：预计出现在2019年1-2季度，当前仍处于强势阶段。
• 科技股风险：高成长性被短期证伪，收入增速下滑，性价比下降。
• 原油波动：受美国政策、伊朗制裁及OPEC减产影响，波动率上升。
• 美债配置：仍为标配，但需警惕加息预期与通胀预期的不匹配。
• 美元震荡：受美欧经济差异及政治事件影响，预计维持94-98区间。
• 黄金低配：短期受实际利率和美元压制，机会需等待经济周期末端。

风险提示

• 美国中期选举结果
• 中东地缘政治风险（如沙特记者失踪案）
• 意大利财政问题发酵
• 全球经济增速放缓对风险资产的压制

图表要点（摘要）

• 图1：PMI与SP500年化收益率高度相关，回撤为买入机会。
• 图2：垃圾债信用利差仍处于低位，反映市场风险偏好。
• 图3：美债利率先于美股见顶，PE先于EPS收缩。
• 图4：必需消费品板块跑赢大盘，反映防御性资金流入。
• 图5：信息科技板块收入增速下降，科技股表现承压。
• 图6：计算机及相关产品出货量走弱，显示经济结构性疲软。
• 图7：制造业库存见顶回落，与存货出货比背离。
• 图8：原油价格与美股走势具有高度相关性，2000年和2008年均同步见顶。
• 图9：美债利率曲线与期限溢价走势显示市场对加息路径的不确定性。
• 图10：美元指数与美欧核心通胀差相关，欧元区制造业PMI持续下滑。

总结

四季度全球资产配置应以防御为主，重点配置公用事业、日常消费品等板块。美股仍处强势，但拐点将至；原油波动率上升，但方向不明；美债仍为标配，但需警惕配置需求下降；美元震荡，短期受政治事件扰动；黄金短期低配，需等待经济周期末端的宽松政策。整体来看，市场处于风险偏好下降的阶段，需关注政策、经济、地缘政治三大风险因素。