20260120-中国银河-中国中免-601888.SH-携手DFS+LVMH_高端复苏+国货出海平台逻辑强化_3页_1mb

报告摘要

中国中免收购DFS大中华区业务总结

核心内容

中国中免（601888.SH）宣布拟以最高不超过3.95亿美元收购DFS大中华区核心业务，包括2间香港核心门店及7家澳门高端博彩娱乐场内的门店。此次收购旨在强化公司在高端消费复苏及国货出海领域的平台逻辑，利用港澳地区作为高净值人群消费与服务的核心区域，以及与LVMH集团的深度绑定，进一步提升其在免税购物行业的高端属性。

主要观点

战略意义：通过收购DFS大中华区核心业务，公司将进一步巩固其在高端消费市场的地位，同时为国货精品出海提供重要平台。
财务表现：DFS大中华区在2024-2025年前三季度净利润分别为1.27亿、1.33亿人民币，澳门门店为主要利润来源。
估值分析：交易以EV/EBITDA和EV/销售额为基础，整体估值略高于A股过往类似资产水平。若2025年DFS大中华区年化利润为1.5亿，则PE估值约为18.3倍。
投资建议：暂不考虑DFS业务并表影响，预计公司2025-2027年归母净利润分别为38.8亿、54.4亿、58.8亿元，对应PE估值为49.79X、35.50X、32.85X，维持“推荐”评级。
风险提示：包括免税销售复苏进展低于预期及行业竞争加剧的风险。

关键信息

收购标的

门店资产：2间位于香港的尖沙咀、铜锣湾核心商业地段门店，以及7家位于澳门的高端博彩娱乐场门店。
交易金额：最高不超过3.95亿美元。
交易结构：公司拟定向对LVMH集团间接全资附属公司DelphineSAS，以及Miller家族为受益人的家族信托ShoppersHoldingsHKLimited各增发不超过733万股、464万股H股股份。

财务预测

指标	2024A	2025E	2026E	2027E
营业总收入（百万元）	56,474	53,975	62,071	68,278
收入增速	-16.4%	-4.4%	15.0%	10.0%
归母净利润（百万元）	4,267	3,881	5,443	5,882
利润增速	-36.4%	-9.0%	40.2%	8.1%
毛利率	32.0%	32.0%	31.5%	32.2%
摊薄EPS（元）	2.06	1.88	2.63	2.84
PE	35.44	49.79	35.50	32.85

财务比率

指标	2024A	2025E	2026E	2027E
营业利润	-28.8%	-9.4%	40.3%	8.0%
归母净利润	-36.4%	-9.0%	40.2%	8.1%
净利率	8.6%	8.2%	10.0%	9.8%
ROE	7.7%	6.8%	9.0%	9.2%
ROIC	6.3%	5.5%	7.5%	7.6%
资产负债率	20.1%	21.2%	20.9%	20.8%
净负债比率	25.1%	26.9%	26.4%	26.3%
流动比率	5.10	4.83	5.01	5.12
速动比率	3.26	3.12	3.34	3.40
总资产周转率	0.73	0.69	0.75	0.77
应收账款周转率	549.80	617.54	573.08	618.94
应付账款周转率	6.95	7.15	7.44	7.59

附录信息

公司网址：www.chinastock.com.cn
分析师：顾熹闽（社会服务行业首席分析师）
联系方式：
- 深广地区：程曦（0755-83471683）、苏一耘（0755-83479312）
- 上海地区：林程（021-60387901）、李洋洋（021-20252671）
- 北京地区：田薇（010-80927721）、褚颖（010-80927755）

额外信息

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评级标准：
- 推荐：相对基准指数涨幅20%以上
- 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%~20%之间
- 中性：相对基准指数涨幅在-5%~5%之间
- 回避：相对基准指数跌幅5%以上

风险提示

免税销售复苏进展低于预期的风险
行业竞争加剧的风险

总结

本次收购DFS大中华区核心业务，将强化中国中免在高端消费复苏及国货出海平台的战略布局。通过获取港澳地区的高端门店资产，公司有望进一步提升其在免税购物领域的高端属性，并受益于政策支持及市场回暖趋势。尽管当前部分门店仍处于亏损状态，但整体财务表现和未来增长预期积极，投资建议维持“推荐”评级。同时，公司财务状况稳健，各项财务比率显示其运营效率和偿债能力良好，但需关注行业竞争和销售复苏不及预期的风险。

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