20140609-中泰证券-分级基金的多彩世界之五_不只是债券-A类份额投资攻略_12页_509kb

公募基金评价报告总结

核心内容概述

本报告主要围绕分级基金A类份额的分类、定价逻辑、投资价值及策略展开分析，重点探讨了永续A、有期限A和半封闭A三类基金的特点与市场表现。报告指出，尽管A类份额具有债券属性，但其独特的条款与市场机制赋予了其多样化的投资机会与非债价值。

主要观点与关键信息

1. 永续A的隐含收益率与配置价值

• 隐含收益率水平：目前永续A的隐含收益率普遍低于AA级长期信用债，但高于AAA或AA+级信用债，表明其仍存在低估现象，具备较高的配置价值。
• 久期与下折机制：永续A的久期通常被低估为15年，但因下折机制的存在，实际久期更短。下折时，A类份额可兑现大部分净值，相当于一种“看跌期权”价值。
• 流动性问题：流动性差是永续A的主要问题之一，限制了其市场表现与投资吸引力。

2. 有期限A类份额的投资机会

• 实际收益率：多数有期限A类份额的实际收益率在7%以上，远高于同期限AAA级信用债的到期收益率。
• 锁定期影响：锁定期延长了剩余期限，导致收益率计算有折扣，但对债券型A份额来说，其净值波动小，是低风险资金的优质选择。
• 典型案例：如增利A（到期收益率7.67%），剩余期限不足3个月，是低风险投资的优选标的。

3. 半封闭式A类份额的困境与前景

• 盈利模式：半封闭式A类份额类似银行理财，以约定收益率为主，但该收益率难以跟上市场利率变化。
• 流动性与杠杆问题：A端份额减少导致杠杆水平下降，对B端投资者构成利空，未来需更灵活地挂钩市场利率。

4. 分级A的非债价值

• 配对转换价值：A类与B类份额可通过配对转换机制实现套利，尤其在下折时，折价A具有较大的兑现机会。
• 价差波动：A类份额在二级市场中价格波动显著，尤其在流动性紧张（如“钱荒”）时，其隐含收益率可能大幅偏离市场平均水平。
• 可质押价值：A类份额因具有下折保护，被视为高信用债券，已被纳入质押式回购体系，成为融资工具之一。

5. 下折机制与投资策略

• 下折影响：下折会改变A类份额的交易方式，折价A在下折时具有利好，溢价A则面临损失。
• 策略建议：下折后，A类份额折价率会回归常态，因此投资者应关注其在下折前的套利机会。

分类与条款

分类

• 简单结构：目前存续的分级A绝大部分为简单结构，约定收益率固定，到期转型为普通开放式基金（LOF）。
• 复杂结构：早期产品，约定收益复杂，如合润A等，但不在本文讨论范围内。

条款

• 定期折算：适用于有期限A类份额，如增利A、聚利A等，通常为年度分红。
• 无定期折算：到期一次性还本付息，如盛世A、华商500A等。
• 永续型：无本金偿还条款，隐含收益率需长期持有才能体现。

定价基准与计算公式

定期折算有期限品种

• 公式：
  $$
  P = \sum_{n = 0}^{T} \frac{R}{(1 + r)^{t + N}} + \frac{1}{(1 + r)^{t + N}}
  $$

无定期折算有期限品种

• 公式：
  $$
  r = \sqrt[n]{\frac{1 + R}{P}} - 1
  $$

永续A的隐含收益率

• 公式：
  $$
  P = \frac{R_0 r + R_1}{r (1 + r)^t}
  $$

投资策略与机会

投资机会

• 永续A：长期持有可获得较高隐含收益率，适合低风险偏好的资金，如保险资金、养老基金等。
• 有期限A：流动性较好，实际收益率高，尤其债券型A份额具有低波动、高收益的特性。
• 半封闭A：需关注市场利率变化，若约定收益率与市场脱节，将面临赎回压力。

投资策略

• 套利机会：通过配对转换机制进行套利，尤其在下折时，折价A具有较大的兑现机会。
• 价差交易：A类份额价格波动大，可利用短期利率波动或折溢价偏离进行价差交易。
• 质押融资：A类份额被纳入回购质押体系，提高了其融资价值与流动性。

总结

分级基金A类份额作为一类独特的投资产品，其价值不仅体现在固定收益属性上，还体现在配对转换、价差波动、可质押等非债价值上。尽管其流动性问题仍需改善，但在当前市场环境下，仍具备较高的配置价值。投资者应根据自身风险偏好与投资周期，选择适合的A类份额进行投资。