光大证券-海外TMT行业AI产业前瞻系列报告_四_：从美股科技公司资本开支看国内互联网行业，AIDC行情将如何演绎？_22页_1mb

报告摘要

北美科技巨头2023-2024年AIDC叙事与资本开支周期分析：

主要变化：2023年Meta与亚马逊股价上涨主要由顺周期业务复苏驱动，而非单纯AI叙事。微软和谷歌受云业务增长预期影响较大，而亚马逊因戴维斯双击效应能容忍AWS增速放缓。2024年云厂商资本开支显著增加，成为盈利压力来源，市场更关注AI能否推动云业务加速增长。AIDC叙事分为三阶段：阶段一（2023年）资本开支增长叠加积极指引推升股价；阶段二（2024年初）云业务增速放缓导致股价承压；阶段三（2024年Q4）担忧投资回报率与折旧压力，三大云厂商营收增速全面放缓。
资本开支与盈利压力：
- 元宇宙与广告业务：Meta资本开支同时服务于生成式AI和广告业务增长，2025年资本开支预计达600-650亿美元，折旧成本压力显著。
- 微软：云业务毛利率因资本开支扩张持续承压，2025年Q2毛利率降至70%，但个人计算部门利润提升抵消部分压力。长期来看，微软的盈利压力最大。
- 亚马逊：资本开支从物流转向数据中心，折旧费用率持续攀升（2024年达6%），但AWS营业利润率创新高。
- 谷歌：云业务规模效应与AI优化助力盈利能力提升，2024年云营业利润率为175%，但AI投入成本压力仍存。
国内互联网大厂AIDC投资逻辑：
- 资本开支趋势：阿里巴巴2024年Q4资本开支达3178亿元，2025年规划三年总投入超过去十年，主要用于AI算力与云基础设施。腾讯2024年Q1资本开支环比增长，百度2024年Q4资本开支同比提升，聚焦大模型训练与自动驾驶。
- 行业影响因素：传统云需求回暖叠加AI业务增量，预计2025年中国云厂商营收增速将超预期。阿里云因技术优势成为AIDC叙事核心，Q2-Q4营收增速达71%-131%，利润率持续提升。
投资建议：
- 美股：关注Meta、亚马逊、微软、谷歌、Oracle的AI数据中心基建需求，以及其通过优化经营效率缓解盈利压力的能力。
- 港股/A股：推荐阿里巴巴-W、腾讯控股、金山云、金山软件、联想集团；关注中国电信、中国联通等，受益于云资产价值重估与AI需求驱动。
主要风险：
- AI技术突破受阻、行业竞争加剧、商业化进展不及预期、国内外政策限制等。