20201013-太平洋-万华化学-600309.SH-聚氨酯产业链大幅涨价_一期乙烯项目投产在即_5页_836kb

万华化学 (600309) 总结

核心内容

万华化学（600309）是一家涉足聚氨酯、乙烯等化工产业链的龙头企业。当前目标价为95.5元，昨收盘价为77.2元。公司处于材料Ⅱ行业，近年来在聚氨酯产业链价格大幅上涨背景下，业绩出现明显修复，并伴随着一期乙烯项目即将投产及二期乙烯项目稳步推进，公司进入新一轮强资本开支期，展现出良好的中长期成长潜力。

主要观点

1. 聚氨酯产业链涨价能否持续？

• 市场表现：2020年10月，纯MDI、聚合MDI、TDI市场报价分别为26500元/吨、19150元/吨、16150元/吨，周涨幅分别为26.19%、11.01%、-2.12%。
• 价差表现：纯MDI、聚合MDI、TDI价差分别为18145元/吨、11641元/吨、10129元/吨，周涨幅分别为28.77%、8.06%、-2.54%。
• 三季度表现：纯MDI、聚合MDI、TDI三季度均价分别环比上涨10.1%、21.3%、30.3%，价差涨幅更大。
• 涨价原因：
  • 二季度需求不足，全球疫情导致出口下滑，原油价格暴跌，MDI价格降至历史低位。
  • 三季度海外冰箱、冷链需求回暖，国内经济恢复，消费旺季带动需求回升。
  • MDI前期库存较少，龙头挺价意愿强，提价顺畅。
  • 原油价格回升为成本端提供支撑。
• 未来展望：短期MDI价格仍有上涨空间，主要受需求复苏、厂家检修、行业格局稳定等因素影响。中长期来看，MDI行业属于寡头垄断格局，竞争有序，盈利前景良好。

2. 乙烯项目进展

• 一期100万吨乙烯项目：2020年9月中交，预计Q4投产。该项目总投资168亿元，预计净利润中枢为30亿元。
• 二期120万吨乙烯项目：2019年12月首次环评公示，以石脑油、混合丁烷为原料，生产烯烃、芳烃及下游产品，预计总投资约200亿元，净利润中枢为40亿元。
• 项目意义：拓展C2产业链，解决MDI、TDI副产盐酸瓶颈，优化原料结构，提升盈利能力。

3. 公司成长能力

• 管理层优势：公司拥有自驱型管理层，具备自我造血能力，资本开支能力强，推动公司长期成长。
• 财务支持：公司现金流充裕，历史投资回报良好，具备持续扩张能力。
• 盈利预测：预计2020-2022年归母净利润分别为78.40亿元、120.79亿元、138亿元，对应EPS分别为2.50元、3.85元、4.40元，PE分别为31.7倍、20.6倍、18倍。
• 投资评级：维持“买入”评级，认为公司中长期成长潜力大。

4. 财务指标分析

• 成长能力：2020年营业收入预计下降5.0%，但2021年将大幅增长37.8%，2022年增长6.9%。
• 获利能力：毛利率预计从28.0%降至25.9%，随后回升至27.4%；净利率从15.6%降至12.7%，再回升至14.9%。
• 偿债能力：资产负债率从54.6%下降至42.9%，债务权益比从71.7%降至42.8%，流动比率和速动比率逐步改善。
• 估值比率：P/B从5.9降至3.3，EV/EBITDA从16.3降至11.2，显示公司估值逐步下降。

风险提示

• 宏观经济下滑
• 产品价格大幅波动
• 在建项目投产进度不及预期

投资评级说明

• 行业评级：看好（未来6个月行业回报高于市场5%以上）、中性（介于-5%与5%之间）、看淡（低于市场5%以下）。
• 公司评级：买入（未来6个月个股相对大盘涨幅15%以上）、增持（介于5%与15%之间）、持有（介于-5%与5%之间）、减持（低于-5%）。

股票数据概览

• 总股本/流通（百万股）：3,140/1,424
• 总市值/流通（百万元）：248,354/112,619
• 12个月最高/最低（元）：79.10/38.45

证券分析师信息

• 柳强：电话 010-88321949，邮箱 liuqiang@tpyzq.com，执业资格编码 S1190518060003
• 翟绪丽：电话 010-88695269，邮箱 zhaixl@tpyzq.com，执业资格编码 S1190520060001

销售团队信息

• 全国销售总监：王均丽，手机 13910596682，邮箱 wangjl@tpyzq.com
• 华北销售副总监：成小勇，手机 18519233712，邮箱 chengxy@tpyzq.com
• 华北销售：孟超、韦珂嘉、韦洪涛、成小勇等
• 华东销售总监：陈辉弥，手机 13564966111，邮箱 chenhm@tpyzq.com
• 华东销售副总监：梁金萍，手机 15999569845，邮箱 liangjp@tpyzq.com
• 华东销售：杨海萍、杨晶、秦娟娟、王玉琪、慈晓聪、郭瑜、徐丽闵
• 华南销售总监：张茜萍，手机 13923766888，邮箱 zhangqp@tpyzq.com
• 华南销售副总监：查方龙，手机 18565481133，邮箱 zhafl@tpyzq.com
• 华南销售：张卓粤、张靖雯、何艺雯

研究院信息

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