固定收益专题：读懂地方政府债务系列（二），城投四大角度全观察-20230817-国盛证券-23页_674kb

固定收益专题：城投四大角度全观察

核心内容概述

本报告从主体属性、负债特征、资产结构以及盈利和现金流四个方面对城投平台进行了全面分析，揭示了城投在地方政府债务中的重要作用及其面临的挑战。

主要观点

1. 主体属性

• 城投平台是地方政府债务的主要载体，截至2023年6月30日，有存量债的城投平台共3252家。
• 主体评级主要集中在AA（52.5%）和AA+（27.6%），AAA评级平台占比9.9%。
• 行政级别以区县级和市级为主，合计占比73.5%，市级和区县级存量债规模接近，合计占比64.2%。
• 城投平台数量较多的省份为江苏（606家）、浙江（455家）、山东（275家）和四川（237家），其存量债规模也较大。

2. 负债特征

• 城投平台总负债约80万亿元，有息负债占67.85%，规模持续扩张但增速放缓。
• 2020-2022年有息负债增速分别为22%、17%和12%，显示地方债务管控趋严。
• 江苏、浙江、四川和山东的城投有息债务占全国43.7%，其中江苏有息债务规模最高（8.5万亿）。
• 银行贷款是城投最主要的融资渠道，占有息债务的61.7%。
• 城投平台债务结构呈现区域分化，部分弱资质区域（如贵州、青海）银行贷款占比高，融资成本也偏高。

3. 资产结构

• 城投总资产规模持续增长，2022年达到133万亿元，但增速放缓。
• 资产集中度上升，千亿以上城投资产占比从2012年的28%提升至2022年的51%，总资产300亿以上的平台占比达85%。
• 资产主要由存货、应收账款、固定资产和在建工程构成，合计占总资产的65%。
• 存货通常为代建项目和土地资产，应收账款为未收回的工程款，反映资金占用压力。
• 东北地区和部分西部省份资产规模较小，且集中度较低。

4. 盈利与现金流

• 城投平台整体盈利能力较弱，ROA长期低于4%，2022年为1.44%。
• 有超过1% ROA的平台仅占约1%，市场化转型困难。
• 盈利能力较强的平台主要集中在煤炭、基础化工等资源性行业，平均ROA高于全国平均水平。
• 全国城投平台经营现金流净额长期为负，主要因公益性和准公益性项目占比高，盈利性弱且回款周期长。
• 投资活动现金流净额为负，显示城投平台在持续扩大投资规模。
• 筹资现金流净额自2020年起持续下降，融资环境趋紧，2022年筹资现金流净额为48,303亿元。

关键信息

• 历史背景：城投平台起源于1994年分税制改革，是为解决地方政府融资难题而设立的。
• 债务扩张：2022年城投有息债务规模达54.2万亿元，增速放缓。
• 资产集中：资产规模向头部平台集中，千亿以上平台占比达51%，总资产300亿以上的平台占比达85%。
• 盈利能力：全国城投平台平均ROA为1.44%，盈利能力较弱。
• 现金流状况：经营现金流长期为负，投资现金流净额为负，筹资现金流趋紧。

风险提示

• 数据统计存在误差，部分城投平台财务数据未公开。
• 宏观经济和金融环境变化可能对城投平台的盈利能力产生影响。