20151020-华泰证券-地尔汉宇-300403.SZ-公司首次覆盖报告_家电用排水泵龙头_布局智能马桶新领域_14页_863kb

公司首次覆盖报告总结：地尔汉宇（300403）

核心内容

地尔汉宇是一家专注于家电用排水泵研发、生产和销售的龙头企业，2015年首次获得“增持”投资评级。公司产品主要应用于滚筒洗衣机和洗碗机，同时积极布局智能马桶市场，未来发展潜力巨大。公司当前价格为43.83元，合理价格区间为53.10~55.46元。

主要观点

• 行业地位突出：地尔汉宇是全球排名第二、中国排名第一的家电排水泵制造商，主要客户包括LG、三星、惠而浦、伊莱克斯、海尔、美的等国内外知名企业，外销占比超过70%。
• 产品结构升级与进口替代：随着国内滚筒洗衣机和洗碗机的普及率提升，公司产品在国内市场需求有望逐步释放。公司率先实现永磁排水泵的国产化制造，引领进口替代进程。
• “铝代铜”技术优势：公司掌握铝漆包线代替铜漆包线的关键技术并拥有专利，铝价仅为铜价的三分之一，显著降低生产成本，提升盈利能力。
• 智能马桶布局：公司研发水疗马桶，结合电子智能坐便器与肠道水疗仪，是医疗器械。我国智能马桶普及率不足1%，公司凭借排水泵技术优势具备较强先发优势。
• 盈利预测与估值：预计2015-2017年EPS分别为1.18元、1.47元和1.87元，参考可比公司估值，给予2015年45-47倍PE，对应合理价格区间53.10-55.46元。

关键信息

产品结构

• 通用排水泵：占公司主营业务收入50%，毛利率32%。
• 专用排水泵：占24%，毛利率42%。
• 冷凝泵：占12%，毛利率41%。
• 洗涤泵：占5%，2014年销售额增长428%，预计2015-2017年销售收入增速分别为80%、50%、50%，毛利率稳定在34%-35%。
• 其他产品：占9%，毛利率37%-40%。

市场前景

• 滚筒洗衣机：全球主流产品，国内普及率从2008年的约19%提升至2014年的26%，预计未来将持续增长。
• 洗碗机：发达国家普及率30%-40%，新兴国家市场潜力巨大，预计年均增速20%。
• 排水泵进口替代：国内排水泵市场增速高于国外，公司凭借技术优势有望受益。

技术与成本优势

• 核心技术：铝漆包线技术、永磁排水泵启动结构、水冷技术等。
• 成本控制：公司通过铝漆包线替代铜漆包线、原材料本地化采购、精益生产等方式，有效降低成本。
• 质量控制：全流程质量监管体系，确保产品质量稳定，满足国际客户高标准要求。

智能马桶布局

• 产品创新：公司研发水疗马桶，属于医疗器械，结合智能马桶与肠道水疗仪。
• 市场前景：我国智能马桶普及率不足1%，公司具备较强先发优势，未来增长空间广阔。
• 子公司拓展：公司对全资子公司增资，经营范围扩展至智能马桶、水疗马桶及医疗器械。

财务数据

• 2014年营业收入：649.14百万元，净利润131.21百万元，EPS 0.98元。
• 盈利预测：预计2015-2017年营业收入分别为761.33百万元、945.45百万元、1226.40百万元，年均增速分别为17.28%、24.18%、29.72%。
• 毛利率：2014年为35.6%，预计2015-2017年分别为35.2%、36.1%、36.6%。
• 估值：2015年PE为37.21倍，2016年29.90倍，2017年23.46倍。

风险提示

• 下游景气低迷
• 行业恶性竞争
• 宏观经济风险
• 市场竞争加剧

投资建议

• 评级：增持（首次评级）
• 理由：公司作为国际化的家电用排水泵龙头企业，正迎来国内家电产品结构升级及排水泵产品进口替代的发展契机，“铝代铜”技术应用将进一步提升盈利能力，同时积极布局智能马桶领域，未来增长潜力巨大。

可比公司估值

公司基本信息

总结

地尔汉宇作为国内家电用排水泵行业龙头，凭借“铝代铜”技术优势和高毛利率，未来有望持续受益于行业增长。公司积极布局智能马桶市场，未来增长潜力巨大。当前估值合理，投资建议为“增持”。