20240709-中泰证券-固定收益专题报告_寻找城农商行二永债的下沉边界_22页_1mb

清晰的思考和决策，源自专业的沉淀

在2023年下半年以来，随着城投利差的普遍收敛，市场开始寻更具性价比的券种机会，城农商行二永债受到投资者关注。为此，分析师探讨了在流动性和收益性平衡下，确定城农商行二永债下沉尺度和边界的路径。通过熵权法确定指标权重，采用多规则赋分策略，结合中债流动性评分指标，最终针对不同期限的二永债提出择券建议。

选股逻辑与评估体系概述

1. 综合多维度指标：包括资产、负债、盈利、风险、公司治理、股东背景、区域经济等8个关键维度。
2. 35项核心指标体系：通过熵权法客观赋权，区分正向、负向指标，采用5种打分规则（分位数区间打分、监管标准区间打分、考核标准区间打分、分位数线性打分、定性项直接赋分）以实现差异化评分。
3. 打分模型验证：纳入国有行、股份行以检验体系有效性。

各维度核心表现

1. 资产质量：资产规模层次分化，信贷风险管理整体较好，多数银行客户贷款分散，风险可控。
2. 负债结构：存款占比高，流动性压力小，但部分银行负债依赖度有进一步优化空间。
3. 盈利能力：不同银行各有特点，以招商、国有行为代表的强资质银行在净息差、ROA等指标上优势突出。
4. 风险控制：多数银行资本充足、拨备覆盖率良好，核心指标普遍达标，具备风险抵抗力。
5. 公司治理：国股行信息披露更规范，治理结构完善度明显高于城农商行。
6. 股东背景：股权集中度高，国有及政府持股比例低，难及以上。

关键发现：城农商行竞争力分布

虽然城农商行整体在各指标得分上低于国股行，但部分好省或地级行在主体评分上具备较强竞争力，区域优势显著对于其信用表现至关重要。

投资策略与二永债推荐

1. 三档择券策略：
   • 侧重基本面，兼顾流动性（3–5Y）：设定主体加分门槛为55分，流动性最低要求05。
   • 流动性优先，适度下沉（1–3Y）：主体评分门槛40分，流动性最低要求06。
   • 下沉力度加强，舍取流动性（1Y以下）：主体评分分数线40，流动性最低要求04。
2. 二永债区分路径：在二级资本债和永续债上差异化策略。
   • 推荐13只二级资本债，估计收益率在**29%至30％**之间
   • 尤其推荐城商行发行体，如“A二级资本债”，或者是农商行的“F二级”，在收益和流动性上表现优异。
   • 推荐10只永续债，适用于交易型操作，重视评级结果和期限配比。
3. 推荐总览：
   • 总收益推荐债券数量：46只二级资本债，38只永续债。
   • 重点推荐中选结合了收益吸引力与风险控制的二级资本债。

风险提示

1. 模型设计可能存在偏差。
2. 指标选择上无法完全消除主观偏差。
3. 数据统计和披露真实性可能存在风险。

通过严谨的多指标组合和量化分析，投资者可有效定位城农商行二永债中的性价比标的，抓住下沉机会的同时实现风险和收益的优化平衡。尤其是在发达地区或经济强劲省份的重点推荐对象，值得更高关注度。

后续建议：持续跟踪宏观经济、区域财政与信用政策变化，结合市场利率走向调整持仓期限结构。