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2021年11月宏观经济月报总结

一、宏观概览：海外政策转向，国内经济回暖

2021年11月，全球宏观经济呈现出海外政策转向与国内经济边际回暖的双重特征。美国非农就业数据回暖，失业率回落至4.6%，显示就业市场修复。与此同时，中国10月经济数据环比有所好转，工业生产小幅回升，消费修复动能增强，但服务业仍受疫情冲击。整体来看，海外政策转向和国内经济复苏并存，但增长动能仍偏弱，需持续关注政策对冲力度。

二、海外宏观：政策转向启动

（一）美国非农：疫情改善，就业反弹

10月美国新增非农就业人数为53.1万，超出市场预期，失业率下降至4.6%。就业修复以服务业为主，但汽车制造行业也出现回暖。劳动力供给边际改善，女性新增就业贡献显著。市场预期明年6月将首次加息，但就业与通胀双重目标仍需权衡。

（二）美联储：Taper官宣，加息不急

美联储在11月FOMC会议上宣布正式开启Taper，每月缩减100亿美元国债和50亿美元MBS购买，预计明年6月结束量化宽松。尽管三季度GDP增长放缓，但美联储仍对全年经济表示乐观。通胀被认定为“临时性”，但就业市场仍有修复空间。

三、实体经济：下行压力边际缓解

（一）PMI：供给冲击持续

10月中国制造业PMI为49.2%，连续两个月处于收缩区间，非制造业商务活动指数为52.4%。制造业供需持续下滑，服务业受疫情影响再度回落。出口景气度季节性回升，但整体需求仍不足。

（二）生产：工业小幅回升，服务业再受冲击

10月工业增加值同比增长3.5%，较上月回升0.4pct，显示政策效果显现。但服务业生产指数同比增速回落至3.8%，受冬季疫情反复影响，复苏动能仍较弱。

（三）消费: 稳中有升

受“十一”假期和“双十一”预售带动，10月消费修复动能增强，网上商品消费比重上升。但餐饮消费受疫情影响小幅回落，新经济相关品类分化明显，通讯器材消费热情高涨，汽车行业复苏仍不强。

（四）房地产投资：政策边际放松

10月房地产投资累计同比增长6.4%，增速较上月略有回落。融资政策调整对房企资金到位有所提振，但销售低迷拖累投资增长。预计明年房地产投资仍将维持疲弱态势。

（五）基建投资：整体稳定，边际改善

1-10月全口径基建投资累计同比增长0.7%，两年平均增速为1.2%。10月基建投资两年平均增速回升，显示政策发力初见成效。预计年底明年初将形成实物工作量，带动基建增速反弹。

（六）制造业投资：保持高增速

制造业投资保持较高增速，1-10月同比增长14.2%，两年平均增速为4.0%。主要驱动力来自高技术制造业、原材料生产加工行业及出口相关行业。但随着总需求回落，制造业投资增长动能或逐渐下行。

（七）贸易：全球供应紊乱持续，我国出口保持景气

10月我国出口保持高增，主要受收入效应和替代效应支撑。进口两年平均增速下降，但大宗商品价格上涨推动进口价格上升。全球供应修复存在不确定性，我国出口景气或持续至明年年初。

（八）企业利润：涨价支撑高增，行业分化加剧

10月规上工业企业利润增速大幅上行，主要得益于PPI上涨和上游行业利润改善。但中下游行业利润受挤压，行业分化持续。随着PPI增速放缓，利润增长或趋于回落。

（九）物价: CPI显著反弹, PPI或见顶点

10月CPI同比增速反弹至2.1%，能源价格上涨是主要推动力，食品项拖累收窄。PPI同比增速再创新高至10.9%，主要由大宗商品价格上涨推动，但预计PPI增速将逐渐下行。

四、货币财政：“结构性宽信用”在路上

（一）碳减排支持工具：四大要点与宏观影响

碳减排支持工具注重“精准直达”，资金成本为再贷款类工具中最低，有助于降低融资成本。预计至明年底规模可达1万亿，对社融增速提振约0.5个百分点。该工具不等同于变相降息，货币政策仍保持稳健中性。

（二）货币政策执行报告解读

央行删除“不搞大水漫灌”等表述，强调结构性货币政策。10月社融同比多增，M2增速回升至8.7%。未来货币政策将结合结构性问题，保持相机抉择。预计年内再无降准，LPR利率将保持稳定。

（三）信贷：总量创新高，结构仍较弱

10月新增人民币贷款创新高，但企业中长贷连续4月同比少增，居民中长贷回归常态，短期融资表现优于中长期融资。显示融资需求偏弱，结构仍待改善。

（四）社融：政府债同比多增、非标持续压降

10月新增社融1.59万亿，同比增长0.2万亿。政府债发行带动基建融资，非标融资持续压缩，企业债融资边际改善。

（五）货币和前瞻：“结构性宽信用”在路上

M2增速回升至8.7%，M2-M1剪刀差扩大至5.9%，显示经济内生动能偏弱。结构性政策对制造业支持有望推动信用环境边际改善，社融增速有望企稳回升。

（六）债市影响：短期上行压力不大

10月债券市场收益率波动较大，短期因资金面宽松和央行对冲操作回落，但长期仍受通胀和美联储政策影响。财政政策将更注重节奏，明年前置发力与今年后置发力形成衔接。

（七）公共财政收入：增速继续回落

1-10月一般公共预算收入两年年均复合增长率4.0%，税收收入增速下降，非税收入略有回升。财政收入趋紧，制约政策空间。

（八）公共财政支出：温和提速

1-10月财政支出同比增长2.4%，两年年均复合增速0.9%，显示财政支出力度有限。支出主要流向“三保”和民生领域，基建支出增速小幅改善。

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