20170704-东吴证券-水井坊-600779.SH-聚焦次高端_加速全国化_未来成长性可期_20页_1mb

水井坊投资分析总结

核心内容

水井坊作为白酒行业中的次高端品牌，正处于行业结构优化和全国化扩张的关键阶段，其未来成长性受到市场高度关注。报告指出，水井坊具备全国化放量能力，是白酒中的成长股。

主要观点

• 行业格局优化：白酒行业经历供给侧改革，300元以上品牌数量大幅减少，竞争格局改善，次高端白酒迎来历史性发展机遇。
• 品牌与产品优势：水井坊拥有老名酒的品牌和品质，聚焦核心单品，如臻酿八号和井台装，具备高性价比和渠道利润优势。
• 全国化布局：水井坊省外收入占比达84%，16年重点布局5+5核心市场，未来增长空间广阔。
• 管理与激励机制：公司引入中国管理团队，实施递延奖金计划，提升管理层和销售团队的积极性。
• 盈利预测与估值：预计2017-2019年收入分别为16.5亿、22.3亿、29.1亿，对应EPS分别为0.63元、0.90元、1.27元，PE分别为39x、27x、19x，维持“买入”评级。

关键信息

1. 行业背景

• 白酒行业在2016年弱复苏，销量增速下滑，收入增速由价驱动。
• 次高端白酒面临供给收缩，品牌数量减少80%以上，竞争格局历史最优。
• 茅台价格上涨带动白酒价格体系整体上移，次高端白酒价格空间扩大，需求快速扩容。

2. 产品策略

• 臻酿八号：终端零售价300-350元，渠道利润高，单瓶毛利15%-20%，快速抢占竞品市场份额。
• 井台装：终端成交价420-450元，恢复高速增长，预计17年占比提升至35%。
• 典藏系列：2017年3月上市，定位800元以上高端市场，终端零售价700元以上，渠道利润充足，推动高端品牌形象升级。

3. 渠道与市场策略

• 核心门店政策：公司通过协议锁定核心门店销量和费用投入，提升终端动销和单店销售。
• 新总代模式：加强价格和库存管控，提高渠道利润，实现“化零为整”的市场管理。
• 5+5核心市场：公司集中资源在河南、湖南、四川、江苏等成熟市场和广东、上海、浙江等潜力市场，实现快速扩张。

4. 管理与激励机制

• 中国管理团队：范祥福、张福钧等具备丰富的消费品管理经验，推动公司营销和管理策略优化。
• 递延奖金计划：公司通过虚拟股权和销售激励，将中长期目标与管理层激励挂钩，提升公司增长动力。

5. 盈利预测与估值

• 收入与利润预测：预计2017-2019年收入分别为16.5亿、22.3亿、29.1亿，净利润分别为306.7亿、438.4亿、622.3亿。
• 盈利指标：毛利率稳定在76.5%-78.2%，净利率有望提升至20%左右，ROE和ROIC逐步改善。
• 估值水平：2017年PE为38.80倍，低于行业平均水平，具备成长性溢价。

风险提示

• 竞争加剧导致费用高于预期；
• 新市场开发不达预期；
• 宏观经济波动；
• 食品安全风险。

总结

水井坊凭借次高端市场供给收缩、品牌优势和全国化布局，展现出强劲的成长潜力。公司聚焦核心产品和渠道，通过管理优化和激励机制提升销售效率和市场渗透率，未来三年收入有望保持30%以上的复合增长。虽然面临一定的市场风险，但其在行业中的独特地位和增长动力使其成为值得投资的标的。