20170419-兴业证券-专题研究_地方债供给影响几何__11页_977kb

证券研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2017年地方债供给对市场的影响，重点从供给端和需求端两个角度展开，旨在评估地方债对利率债配置需求的挤占情况。报告指出，尽管地方债供给有所增加，但由于发行节奏的平滑以及市场化定价的逐步完善，其对市场的冲击已明显减弱。

主要观点

1. 地方债供给端分析

• 地方债存量与结构：截至2017年4月17日，地方债存量为11.3万亿元，占债券总存量的16.91%，仅次于政金债和国债。地方债以3年、5年、7年期为主，公开发行占比达75%，定向发行仅占25%。
• 2017年地方债供给情况：预计2017年地方债总供给量为4.6万亿元，净供给量为4.36万亿元，低于2016年。供给高峰集中在二季度，规模预计达2.4万亿元，之后逐步下降。
• 置换债与新增债：置换债规模预计略超3万亿元，但其发行将在2018年8月前完成，意味着约3.4万亿元置换债将在2018年发行。新增债规模约1.6万亿元。
• 国开/国债发行节奏：2017年国债净融资规模预计为2.97万亿元，相比2016年增加约1500亿元。供给压力集中在1季度和4季度，而2季度的供给压力弱于去年。国开债发行节奏则偏上半年，但具体发行计划尚不明确。

关键信息

2. 地方债需求端分析

• 定价机制变化：地方债从行政化摊派逐渐向市场化定价过渡。早期地方债定价偏低，银行被动承接，但随着市场化发行推进，地方债定价逐渐反映市场供需。
• 流动性改善：地方债流动性逐步提升，交易量自2015年9月起明显上升，尤其是2016年下半年，月度成交量突破2000亿元。2017年财政部鼓励地方债续发行，进一步改善流动性。
• 对利率债的冲击减弱：地方债对期限利差的冲击已明显淡化，特别是在2015年三季度之后。供给冲击在市场配置需求旺盛时被有效对冲。
• 配置价值分析：在收益率上行背景下，地方债因免税和较低风险资产权重（20%）而具备一定配置价值。假设银行ROE为14.5%，核心资本充足率为10%，地方债在多种情景下均优于一般贷款、房贷及部分金融债。

投资建议

• 市场影响评估：考虑到2017年地方债发行规模和节奏低于预期，加之流动性改善与市场化定价的增强，地方债对市场的冲击将相对有限。
• 投资评级说明：报告中对行业和公司评级标准明确，根据相对大盘表现分为推荐、中性、回避，以及买入、增持、中性、减持等。

附录信息

• 研究团队与助理：分析师包括唐跃、黄伟平、罗婷、左大勇、王涵，研究助理为池光胜、李蕙荃、李豫泽。
• 联系方式：报告提供了各地区销售经理的联系方式及地址信息，方便客户咨询。
• 法律声明与免责声明：报告强调其信息来源为公开资料，不保证其准确性和完整性，且不构成投资建议。

图表概览

• 图表1至图表13展示了地方债与国债发行情况、利差变化、流动性改善趋势等关键数据。
• 图表14至图表19进一步说明地方债定价演变、流动性提升及配置价值分析。

结论

综合来看，2017年地方债供给规模和节奏的调整，以及定价机制的市场化，将有效降低其对利率债市场的冲击。地方债的配置价值在收益率上行背景下仍具吸引力，市场整体影响有限。