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证券研究报告 - 再论股债跷跷板

一、核心观点

当前债市调整与股市强势上涨相关，但股债跷跷板效应并非绝对。作者认为，股市上涨主要由估值驱动而非盈利驱动，低利率环境仍将支撑债市，债市调整空间有限。

二、股债跷跷板效应分析

1. 市场表现

本周债市承压，10年、30年国债利率分别上升2.2bps和2.3bps，信用债和同业存单也随之调整。资金面保持宽松，对债市构成一定保护。

2. 历史规律

• 2002年以来，股债同涨同跌概率约47.2%，跷跷板效应占比52.8%
• 2022年以来，跷跷板概率上升至58.7%

3. 驱动力分析

• EPS驱动（盈利增长）与利率正相关，易形成跷跷板
• 估值驱动（贴现率下降）通常与债市同涨
• 流动性驱动多表现为股债同步涨跌

三、当前市场分析

1. 驱动力判断

• 当前股市上涨主要由估值驱动（估值回升而非盈利提升）

2. 资金流向

• 债市长线资金（理财、银行）难以大规模流入股市
• 股债融资能力差异：债市年融资规模约13.2万亿元，股市仅2900亿元
• 万亿级资金流动对债市形成趋势性影响有限

四、债市展望

1. 短期走势

• 调整空间有限，调整后具备配置价值

2. 中长期展望

• 随着宽松政策延续和基本面边际变化，债券利率可能进一步下行
• 建议：延长久期配置，采用哑铃型组合策略

3. 目标利率

预计10年期国债利率可能下探至1.4%-1.5%区间