20160921-兴业证券-福百盛-838146.OC-原料贸易+养猪双轮驱动_进入发展快车道_26页_1mb

福百盛（838146）证券研究报告总结

核心内容

福百盛是一家主营饲料原料贸易并积极发展生猪养殖业务的企业，目前在华南地区具有较强的话语权。公司通过“期现结合，策略购销”的模式，有效解决饲料企业原料采购的痛点，同时通过“公司+基地+农户”的模式快速发展生猪养殖业务，具备良好的成长性和盈利能力。

主要观点

• 双轮驱动战略：公司正通过原料贸易与生猪养殖形成“双主业”格局，增强抗风险能力和盈利能力。
• 竞争优势明显：在饲料原料贸易方面，公司采用先进的基差交易模式，拥有成熟的专业团队，毛利率稳定且高于行业平均水平；在生猪养殖方面，利用原料贸易优势降低成本，毛利率接近行业领先水平。
• 行业前景广阔：饲料和生猪养殖行业均呈现稳定增长趋势，且行业集中度提升有利于规模企业。
• 财务状况稳健：公司资产负债率较低，流动比率和速动比率良好，具备较强的偿债能力和财务稳定性。

关键信息

公司基本情况

• 公司主要业务为饲料原料贸易，兼营生猪养殖与销售，目前原料贸易占收入比重超过90%。
• 公司已拥有3座规模化养殖基地，合作农户超过138户，存栏肉猪7万余头。
• 公司实际控制人为董事长阮杏朝，持股40.65%，第二大股东为吴鹏，持股25.36%。
• 公司实行全员持股激励制度，增强员工积极性。

行业分析

• 饲料与生猪养殖景气轮动：猪价上涨带动产业链景气，行业周期为三至五年。
• 饲料行业规模庞大：2015年中国饲料产量超过2亿吨，全球饲料产量持续增长，亚洲占比最高。
• 生猪养殖市场潜力大：中国是全球最大的生猪养殖和消费国，供需缺口支持行业发展，规模化程度仍有较大提升空间。
• 行业集中度提升：未来饲料和生猪养殖行业将向规模化、集约化发展，利好大型企业。

公司业务及竞争优势

• 饲料原料贸易：公司拥有成熟的基差交易团队，毛利率稳定且高于行业平均水平，2015年原料贸易毛利率达3.57%。
• 生猪养殖业务：公司采用“公司+基地+农户”模式，16年上半年出栏肉猪4.6万头，同比增长127%，毛利率接近行业领先水平。
• 商业模式创新：公司通过基差交易模式，降低价格波动风险，实现稳定盈利，同时为下游客户提供远期合约，满足其锁定成本的需求。

财务分析

• 盈利弹性显著：2015年净利润扭亏为盈，达1905.7万元，2016年预计达6000万元。
• 财务状况良好：资产负债率低，流动比率和速动比率合理，具备较强的偿债能力。
• 经营现金流改善：2016年上半年每股经营现金流为1.24元，较2015年有明显改善。

竞争力分析

• 毛利率优势：2015年综合毛利率为4.53%，高于竞争对手源耀生物的3.59%。
• 成本控制能力：公司饲料原料成本低于行业领先企业，如温氏、牧原等。
• 业务结构优化：公司正在积极拓展生猪养殖业务，未来有望形成“贸易+生猪”双主业格局。

未来发展战略

• 扩展贸易业务：在深耕华南市场的基础上，逐步拓展华东、西南市场，实现全国性综合服务供应商目标。
• 扩大生猪养殖规模：增加父母代母猪和商品代肉猪生产线，提高出栏量，实现规模化发展。
• 推进产业链一体化：从生产源头到终端销售，形成“饲料+养殖+品牌肉”的全产业链布局。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2016-2018年公司归母净利润分别为0.60亿、0.61亿和0.62亿。
• 估值：对应当前PE分别为12.5倍、12.3倍和12.1倍，给予“增持”评级。

风险提示

• 价格波动风险：猪价、大宗商品价格波动较大，可能影响公司盈利能力。
• 疫病风险：生猪养殖受疫病影响较大，需持续关注。
• 行业竞争加剧：饲料和生猪养殖行业竞争激烈，需不断提升自身竞争力。

图表与数据

• 图1：公司主营原料贸易，兼营生猪养殖（2015年）。
• 图2：原料贸易中，蛋白类为贡献主要毛利。
• 图3：公司股权结构。
• 图4：生猪养殖景气循环。
• 图5：全球饲料产量不断扩大。
• 图6：亚洲地区饲料产业比重最高。
• 图7：我国饲料产量大，且在持续增长。
• 图8：我国猪肉消费量占比超过世界50%（2014年）。
• 图9：全国生猪出栏震荡上行。
• 图10：生猪市场供需缺口持续存在。
• 图11：养殖规模化程度仍有较大提升空间（出栏比例）。
• 图12：猪价自15年二季度开始步入景气周期。
• 图13：猪粮比高，养殖收益丰厚。
• 图14：猪价景气提振养户信心。
• 图15：仔猪价格上涨。
• 图16：能繁母猪存栏仍未开始回升。
• 图17：公司原料贸易利润稳步增长。
• 图18：公司原料贸易毛利率稳定。
• 图19：贸易平均单位毛利较稳定。
• 图20：公司期现结合购销模式。
• 图21：公司利用基差交易进行销售的示例。
• 图22：公司主要经营品种收入占原料贸易收入之比（2015年）。
• 图23：中国饲料用豆粕增长迅速。
• 图24：中国饲料用菜粕量总体增长，需求巨大。
• 图25：饲料原料销售量。
• 图26：公司“公司+农户”模式具体操作方式。
• 图27：公司饲料成本占比偏小。
• 图28：生猪业务随景气高企带来丰厚毛利。
• 图29：公司生猪产量将不断扩大。
• 图30：公司养殖业务带来丰厚利润。
• 图31：公司营收因大宗价格下降而下滑，但利润增长。
• 图32：生猪养殖带动公司业务毛利上升。
• 图33：资产负债率降低。
• 图34：流动比率、速动比率提高。
• 图35：竞争对手-源耀生物15年营业收入结构。
• 图36：福百盛新业务占收入之比持续扩大。
• 图37：公司原料贸易业务盈利稳定。
• 图38：公司生猪饲料原材料成本较低（2015年）。
• 图39：公司生猪业务毛利率接近行业领先水平。

财务数据

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

主要财务比率

投资建议

• 评级：增持（首次）
• 理由：公司业务模式先进，具备较强的盈利能力和成长潜力，且在行业景气周期中表现优异。

风险提示

• 价格波动：猪价和大宗商品价格波动较大，可能影响公司盈利。
• 疫病风险：生猪养殖业务受疫病影响较大，需关注。
• 行业竞争：饲料和生猪养殖行业竞争激烈，需持续提升竞争力。